第一集 破浪而生 美国纽约每天早晨，观光车载着成千上万的游客，来到这条街上。这是一条长近５００米，宽不足２０米的小街，林立的高楼让这条街终日得不到足够的阳光。之所以这条街能成为纽约的观光景点，只因为它是华尔街。 今天，华尔街已经不再是单纯的一条街，一个区域了，而是世界金融中心的代名词。这条街平均每天资本的流通量是２０００亿美元，世界上较大的近千家金融机构都坐落于此，这里是全球资本市场最核心最活跃的地方。 在华尔街有一座显著的建筑——纽约证券交易所，这座古西腊风格建筑的正面，有一组浮雕，浮雕上有从事工业、农业、贸易的人们，他们代表着经济领域的各个方面，６根圆柱托起的这些浮雕象征着资本市场对经济的支撑作用。 纽约证券交易所主席理查德·Ａ·格拉索 两百多年来，纽约证券交易所一家充当公司上市融资的平台，筑造了美国经济的基础。 纽约证交所随着美国经济的发展而发展，成为企业家们的财富源泉。当企业家们将好的创意和想法变成产品甚至产业的时候，当公司想寻找新的资本的时候，我们成为其融资渠道。美国经济日益全球化，主要表现在纽约证券交易所交易的这３０００多家企业，这些企业来自于世界各地。 如果要认识资本市场的份量，可以在华尔街跳动的数字和喧嚣的声音中去感受；但如果想了解资本市场的历史，还要从荷兰讲起。 荷兰船务博物馆馆长约斯特·肖肯布鲁克 大约在１６００年，仅荷兰一个国家的商船数量就相当于英、法两商船数量的总和。这表明当时荷兰的海运业是多么的繁荣。 后来，尤其是到了１７世纪，１６０２年，荷兰东印度公司成立，他们用我身后的这些船，继续荷兰和亚洲之间的贸易。 荷兰的船队把别国市场上缺少的东西运过去，再把本国市场缺少的东西运回来，这其中的利润是十分可观的。但是，仅仅凭着一叶轻舟，要在海上航行数万公里，无论前面的利润有多么可观，那些出没无常的狂风巨浪即给远航的贸易带来无法回避的巨大风险。 因为航海风险很大，可能随时会出现风暴、海难、疾病等情况，饮食条件又非常的糟糕，这些因素使得水手的生活非常艰苦，一旦船只出事，不光是货物化为泡影，甚至连水手的性命都保不住了。 远航带来的超额利润是所有人都希望得到的，而获取它所必须承担的巨大风险又是所有人无法逃避的，那么，有没有一种办法既能够获得足够的利润又能够把风险控制在一定程度呢？ 于是，股份制的公司、股票以及股票市场就在人们这种分散投资的需求中诞生了。 诺贝尔经济学奖获得者、经济学家斯蒂格里茨 股票市场有助于将储蓄转化为投资，并且可以分担投资风险，我们知道投资项目往往都是有风险的，而许多投资者共同来投资，就可以让第一个人只分担很小的一部分的风险，而不用独自去承担所有的投资风险。 荷兰阿姆斯特丹证券交易所这里是荷兰的阿姆斯特丹证券交易所，今天，在这里的人们还可以看到大量有关早期股票市场的文物。而在这些文物当中，最具吸引力的莫过于这张荷兰东印度公司的股票了。 荷兰交易所博物馆馆长夏洛特Ｃ．Ｍ．卡罗斯 这是我们发现的第一张荷兰东印度公司股票，印制于１６０６年。当时这位阿姆斯特丹市民购买的５０荷兰盾的股票。在这张股票里面写着，这位阿姆斯特丹市民几年以后，也就是１６１１年，他能够得到的回报是２５５荷兰盾。 荷兰东印度公司是世界上第一家公开发行股票的公司，它发行了当时价值６５０万荷兰盾的股票，它在荷兰的６个海港城市设立了办事处，其中最重要的一个当然就是阿姆斯特丹了，在这里发行的股票数量占总数的５０％以上。当时，几乎每一个荷兰人都去购买这家公司的股票，甚至包括阿姆斯特丹市市长的佣人。 荷兰中央银行行长威林克 追朔到１７世纪的荷兰东印度公司。当时，荷兰东印度公司决定发行的股票是全世界上出现最早的股票。 他们基本上是以这种方式运作的：即将公司的资本分成若干股，每个人都可以持有公司的股份，公司给予持股者有公司台头的证明，凭这种持股证明可以参与利润分配。荷兰东印度公司从此进入了繁荣的时代。 在阐述资本市场各种说法不一的历史文献中，人们几乎无法搞清股票到底是在什么时间、被什么人所发明出来的。但是，今天人们所能见到的历史最早的股票，就是这张荷兰东印度公司的股票。这张股票让荷兰整整经历了一个世纪的辉煌。到了１７世纪中期，荷兰的经济规模雄居全球之首，其商船总数是英国的１０倍，占世界总量的３／４，同时也为荷兰赢得了“海上马车夫”的称谓。 股票和股票市场，伴随着远洋商人们对分散风险的需求而诞生了。但是，在工业革命之前，一切生产都在围绕着贸易进行。当时资本市场对于工业生产并没有起到支撑作用。 经济学家李扬 从社会经济制度发展上看，真正的资本主义是从工业革命之后产生的，这是工业资本，是真正创造财富的资本产生了。 工业革命作为人类经济史上一次重要变革，它使得工业生产取代了商品贸易，占据了整个经济的主导地位，尤其到了１９世纪初，当铁路建设在欧洲悄然兴起之后，一直服务于经济发展的股票市场也随之发生了一次历史性的转变。 英国伦敦乘坐这种现代的列车，从伦敦出发一直向北，只需两个小时，人们就会来到历史第一列火车驶出的地方——英格兰岛北部的一座小城——达灵顿。 修建于１８２５年的这座达灵顿火车站，作为世界第一条铁路的源头，今天依然保留了初建时的原貌。这就是世界上第一个火车站，售票窗口、候车室还依然存在，英国人为纪念它的出现，在保持其原貌的基础上建立了铁路博物馆。 铁路博物馆历史学家乔治·富莱恩 这就是第一辆机车，它是１８２５年９月２７号首次在史达克顿和达灵顿之间开始运行的。 铁路博物馆历史学家彼得·罗格斯从史达克顿到达灵顿的铁路线是全世界最早的公共铁路线，它最初修建的目的是用于运输乘客和货物。 铁路博物馆历史学家彼得·罗格斯 修建史达克顿到达灵顿的铁路一共需花费１０万英镑，在１９世纪２０年代，这可是一笔天文数字，很显然任何个人都是无法承担这笔开支的。 修建铁路作为当时一个很大的大的项目，需要快速地集聚资金以保证工程的进度。于是，达灵顿——史达克顿铁路公司发行了股票。 铁路博物馆历史学家彼得·罗格斯 这就是修建达灵顿——史达克顿铁路时发行股票的复印件，在这张股票的上方是公司的名称，公司名称的下面写的是兹以此股票，证明根据公司章程某某某持有铁路公司多少的股份。当然了，在这张股票上还要有相应的有效签名。 仅仅一年的时间，达灵顿到史达克顿铁路建成了，这条铁路的建成不仅大大降低了商品运输的成本，同时也使达灵顿——史达克顿铁路公司获得了巨大的利润。 这是人类铁路史上三位最先吃下螃蟹的人，他们作为达灵顿——史达克顿铁路公司的发起人，成功地向世人展示了铁路建设商业化经营的魅力。从而为今后大规模的铁路建设奠定了坚实的基础。 这是一幅１８７０年出版的英国铁路路线图，它非常直观地告诉人们，从１８２５年到１８７０年，在这短短的４５年中，一张密集的铁路交通网已经在英国形成，其通车程达到了１３０００多英里。马克思看到了这些，于是他在《资本论》中写道，假如必须等待某个等待单个资本增长到能够修建铁路的程度，那么恐怕直到今天世界上还没有铁路。但是，集中通过股份公司瞬间就把这件事完成了。 股票市场托起了铁路，反过来大规模铁路建设也同时壮大了股票市场，更重要的是铁路建设带动了冶金、采矿、煤炭、制造等众多行业规模的迅速扩大。 １８６２年，英国政府颁布了“股份公司条例”。条例规定：凡７人以上、经济目的合法，只需签署一项组织公司的备忘录，即可成立有限责任公司。它标志着制度在法律上正式确立了。 经济学家李青原 那么工业革命当时就使资本，从始前的商业资本形态过渡到工业资本，这样一种形态，伴随这个过程就使社会生产对于资本的需求骤然扩大。这种规模的扩大，它的同时呢，就带来了我们讲的资本的社会化，也就是资本。它通过资本市场这样一种渠道，从千千万万的老百姓手里把资本引导到生产过程中来，那么这个时候资本市场，才起到了它筹集社会资本、配置社会资源这样一个职能。 制度上的变革，使得英国经济规模迅速扩大。 从那以后，英国渐渐变成了“世界工厂”。截止到１８７０年英国工业产值占到全世界工业总产值的３２％，其中生铁、煤炭的产量占到了全世界总产量的一半以上，从而把欧洲那些与之同时起步的国家远远地抛在身后，经济实业位居世界第一。 从天空俯瞰伦敦，以伦敦证券交易所为中心，方圆２０平方公里的范围内集中着全球大大小小４００多家金融机构，这里形成了国际资本市场一个重要组成部分。在发达的市场经济国家，资本市场一般由三个部分构成：以商业银行为主体的信贷市场、股票市场和债券市场。经济学家吴敬琏一个公司融资采取些什么形式，都是要根据他公司的利益来考虑。当然，他这个考虑不能他一方面考虑了，他要考虑到对方投资人要接受，于是这样权衡的结果就出现了具体的融资的方式，从大数上来说，那么在７０年代以前，主要是债券，但是以后情况有差别了，特别是高新技术一起来以后，这个发明家，这些主要的经理人员，风险投资家他要参与经营。所以呢，股权现在，现在的趋势，从发达国家来看，股权融资在上升。 其实商业银行为企业运作资本的历史远远早于股票市场。但是，在早期的铁路建设过程中，人们却很难找到银行贷款的踪迹。 经济学家胡祖六 这个银行作为一种金融的中介机构有很多这种缺陷，比如说它毕竟是靠这个存款的这些钱，所以它很多高风险的这些投资活动他都不敢涉足，而资本市场就能够给人们去担当风险，提供一种机会，使能够满足你说的这些很高风险、但是未来预期高回报率的一些这个活动，包括像这种最近的我们经历的新技术革命。 高盛公司全球首席投资战略分析师艾比·柯恩 商业银行在许多国家是公司获得资本的主要来源，但不幸的是，在现在已经扩大的新经济领域中，这些商业银行已经不能满足需求。第一，在有的情况下商业银行自身规模不够，无法提供足够的资本，当我们放眼全国的甚至是全球性的股市或债市，会发现那里有更多的资本；第二，有人认为每家商业银行都具备各个领域专业知识，从而能够做出明智的借贷决定，我认为这是一种错误的想法。 银行向企业提供的债务资本有着它无法跨跃的局限性。而企业通过债券市场融资，它的融资规模同样受到了企业自有资本大小的限制。尤其到了２０世纪７０年代之后，由于自有资本偏小的高科技公司的大量涌现，更使得股权融资渐渐地变成了资本市场的主体形式。因此，纵观人类经济发展的历史，每一次经济的飞跃，都会产生新的风险，而在高风险的前提下去分配社会资源依然非股票市场莫属。 美国纽约在哥伦布发现美洲新大陆之后，欧洲人虽然频繁地登上了这块荒蛮的土地。但是，最先占有、开发并使之成为殖民地的却是荷兰人。出于发现新贸易机会的目的，凭着股票所派生出的强大远洋实力，１６１３年，荷兰政府派出了东印度公司的商船“猛虎号”，登上了美洲大陆。 纽约博物馆馆长罗伯特·Ｒ·麦克当纳 １６１３年，“猛虎号”停靠纽约港时不幸着火沉没。２０年前，美国修建国际贸易大厦时，在曼哈顿岛挖掘到了“猛虎号”的残骸。这就是当时“猛虎号”的桅杆。 在“猛虎号”遇难１１年之后，荷兰首任殖民总督彼得曼来到了纽约港，他以今天算来价值２４美元的欧洲小工艺品，从当时印地安人手里买下了曼哈顿，从此荷兰人开始经营这个小岛。 当时，来自欧洲荷兰的探险者，将纽约命名为新阿姆斯特丹。 在纽约这个城市中，企业家们找到了赚钱的方法，来自世界各地的人们共同参与城市的建设，个人自由也得到了很大程度的重视。４００年过去了，今天的纽约仍然是一个淘金者的乐园，它保持着多样性和动荡不安的特征。 ４００年前，人类凭借着股票战胜了大海的风浪，在４００年当中，股票所创造出一个个经济奇迹，又造就成了美国这个国际社会中最庞大的经济体。纽约也成了全球的金融中心。 如今，美国占世界财富的总量已达到１／４，造就这样强大经济基础的条件固然有许多，但资本市场所起到的作用是不可估量的。 中国香港这里是汇丰银行的总部，作为一家历史悠久的金融机构，１９９７年，计划在全球资本市场上通过增发新股的形式融资３０亿美元，从而满足自身业务扩张的需求。汇丰银行这样一家全球性的企业，通过发行股票一次融资３０亿美元仅仅用了８个小时。而在１６０６年，荷兰东印度公司发行６５０万荷兰盾，相当于３２０多万美元的股票时却用了４年的时间。就是在１０年前，像汇丰银行这样的融资规模和融资速度也都是难以想象的。 前汇丰投资银行亚洲有限公司主席韦智理 因为我们那时候没有途径接触到广泛的投资者，而现在我们能够接触到欧洲、英国、美国等地的投资者。我们的股票在香港和伦敦同时上市，并且即将在纽约交易，全球投资者都可以关注汇丰银行的股票交易。 直到２０世纪７０年代，资本市场基本上是以国界为限的。差不多到８０年代，很多工业发达国家，开始放松了资本管制和外汇管制，跨国投资和购并日益频繁，尤其是信息技术迅速发展，使资本在国与国之间的流动更加自由。 如今，无论是在世界屋脊的西藏，也无论是在新西兰的一座牧场，只要你想融入资本市场，跨时空跨地域进行投资，这一切都已经或正在变成现实。 纽约、香港、伦敦、东京这些世界级的金融中心，已经将全球资本市场连成了一体。 《制高点》作者丹尼尔·耶金 过去人们习惯修建城墙，在城墙里面发展，而现在进入了全球资本市场时期。２０年前，如果你在美国经营一只退休基金，那么全球加起来大概只有７个股票市场可以投资，而现在除了发达国家的市场外，还有９０个新兴股市，人们发现所有的股市连结起来了，一个国家的政府或公司不在关起门来做事，而是应成为全球资本市场的一部分。 经济学家许小年 资本市场一体化呢，它表现为这个跨国界资金的流动，无论从量上还是从速度上，都是超乎我们前人的想象，这个上百亿的美元的资金，可以在几个小时之内，从世界的一个地方，流向到世界的另外一个地方，可以非常非常快的就这样流过去了。那么这种资金的流动，是过去我们在经济史上，从来没有看到的。 诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格里茨 资本市场全球化向人们展现了巨大的发展机会，同时资本市场全球化，也使市场风险变得更大，市场更为变化莫测。发展中国家必须意识到，发达国家不会去照顾发展中国家，这不符合他们的首要利益，发展中国家必须学会依靠自己建立起有效的法规框架，以对付他们所面临的一系列问题。 现在世界排名的５００强企业，几乎都是上市公司，无数次的兼并、重组、收购都是依靠资本市场来完成。 １９９８年５月，德国戴姆勒——奔驰公司，以股票交换的方式收购了美国克莱斯勒公司，这次收购涉及股票价值达到了４３０亿美元。这一年，全球有２００多家跨国公司，通过资本市场实现了彼此之间的收购和兼并，交易总额达到１１３００亿美元。 １９７８年，中国开始了改革开放的历史性进程。从此中国的资本市场踏上了新的起点。 １９８６年邓小平会见纽约交易所主席。 １９９０年１２月深沪交易所成立。 １９９２年１月邓小平南巡对股票市场发表讲话：允许看，但要坚决试。 １９９２年１０月中国证监会成立。 １９９４年７月《公司法》正式颁布。 １９９８年１２月《证券法》正式颁布。 １９９８年１１月江泽民主席访问纽约证券交易所。 ２０００年５月，中央电视台摄制组到纽约证券交易所拍摄时，纽约交易所主席格林拉索先生，向我们展示了他珍藏的与江泽民主席的合影。 纽约证券交易所主席理查德·Ａ·格拉索 在我曾经陪同中国江泽民主席参观纽约证券交易所，我深受鼓舞，江主席当天敲响了纽约证交所的开盘铃声，对中国的前途以及中国领导人，勾画的蓝图表示乐观。 公元１９９８年１１月１日中国国家主席江泽民访问纽约证券交易所，这一年是中国改革开放二十周年。二 交易之道纽约华尔街每天上午９点钟之前，一行特殊的人流从四面八方汇集到了华尔街，汇集到了这条街上最著名的建筑之中。 这阵阵清脆的铃声伴随着它每一个喧闹的清晨，这就是著名的纽约证券交易所，在这里聚集着千余名证券经纪人，作为买卖双方的中介代理，为数以百亿计的资本流动，提供着无微不至的服务。 这是一个普通的交易日，但今天对于约瑟夫·岗美来说，却是他在纽约证券交易所从事证券经纪人工作的第十五个周年纪念日。 刚刚开盘不久，他幸运地接到了今天的第一笔交易委托。远在德国法兰克福的一位投资人，作为岗美的客户，希望岗美以每股２５美元的价格为他买入３．５万股美国电报电话公司的股票。 纽约证券交易所经纪人约瑟夫·岗美 我们从顾客那里收取的佣金是可以商议的，它取决于我们所花的时间和努力程度，我们的任务就是为顾客提供服务，为他们讨价还价。 接到客户定单的约瑟夫·岗美，立刻起身去寻找场内可能持有美国电报电话公司股票的其它经纪人。他成功了，仅仅３分钟，岗美从其它５位经纪人手中为客户买进了所需要的股票。随即，他用电话把交易结果通知了远在大洋彼岸的客户。 纽约证券交易所经纪人约瑟夫·岗美 我们每位经纪人每个月大约要执行５０００万到１亿股的委托交易，平均每天是１００万股到５００万股，每天具体是多少要取决于股市的波动性和交易的活跃程度。今天的交易就不是很活跃。总的来说，每天上午９点３０分到１１点之间是交易比较集中的时段，每位经纪人大约能接到１０个左右的交易委托。在随后的几个小时里，定单会减少一些，每天交易结束时，大概会有５到１０个定单交易成功。 一个完整的交易过程被岗美完成了。在电子化手段统治股票市场每一个环节的今天，像纽约证券交易所这样，由经纪人代理投资者在场内进行面对面交易的股票市场，全世界已经绝无仅有了。 纽约证券交易所之所以要保留这样一种古老的交易方式，有人说它是为了保留一些证券市场的人气，也有人说它仅仅是为了保护一种文物。到底为什么这样做，纽约证券交易所主席格拉索，或许会有他的一番道理。 纽约证券交易所主席理查德·Ａ·格拉索 在纽交所和世界上任何其它股市中，额度非常大的定单，从来不会通过电子交易来完成，而是通过职业经纪人和交易员作为中介来完成的，也就是在交易员之间完成。 证券交易所所采用的交易方式或许是可以多种多样的。但是，从古至今，证券交易所存在的基础却从来没有发生过任何改变。 荷兰阿姆斯特丹纵横交错的运河，作为阿姆斯特丹重要的交通枢纽，它向人们讲述着１７世纪荷兰商业的繁盛。横跨于运河上的近百座桥梁，这些水路和陆路交汇的地方，除了是交通枢纽之外，当时还是进行商品贸易的场所。 这是阿姆斯特丹非常著名的一座桥，它的名字叫“新桥”。它初建于１５５０年。 荷兰经济委员会工作人员鲍尔 我们现在正走在新桥上。请往这里看，这就是在交易委员会管理之下进行交易的地方。当时这里汇聚了太多的来自于世界各地的商人，法国的、英国的，他们都在这座桥上进行交易。 “新桥”作为人类历史上最早的股票交易场所，它的历史资料被今人收录在了阿姆斯特丹证券交易所的博物馆里。 荷兰交易所博物馆馆长夏洛特·Ｇ·Ｍ·卡罗斯 这个红点就是阿姆斯特丹的新桥，第一个股票交易场所的所在地，人们可以在那里进行每天两到三个小时的交易，它是一个地点，不是一个建筑物。 在博物馆收藏的绘画中，人们可以看到当时股票投资人进行交易的情景。他们在一起谈论着，或者相互讨价还价，寻找着交易对手；或者传递和探询着各种有关股票的信息。这时的新桥是个非常热闹的地方，直到有一天，这里的一切都发生了变化。 １６世纪末，每逢恶劣天气，股票交易人就跑到一个距离新桥最近的教堂里。它叫圣欧拉夫教堂，他们在那里继续进行交易。１５７８年，他们把圣欧拉夫教堂当成第二个交易场所。 今天的圣欧拉夫教堂，已经变成了荷兰国会的办公地点。但是，当年这嘈杂的场景，激怒了教堂的主教，他愤然地把那些股票交易商们通通赶出了教堂。 风雨中，交易商们东躲西藏。到了１６１１年，交易商们自行集资建造了这样一座建筑，专门用于股票交易，它正是人类历史上的第一个证券交易所。 第一个阿姆斯特丹证券交易所，坐落在市中心，距离现在的丹姆广场很近，是阿姆斯特丹的中心广场，它被称作阿姆斯特丹交易所的诞生地，它存在了大约两个半世纪。 １８３５年，这个交易所被拆毁。此后几经变迁，到了１９１３年，阿姆斯特丹证券交易所变成了今天的这个样子。 说到这里，人们也许会问，股市中为什么非要有一个交易所呢？其实，股票市场一般分为两级市场：一个叫一级市场，它是企业把股票卖给投资人的市场；另一个市场，则是投资人相互买卖股票的市场，这就是所谓的二级市场。而交易所就是这样的二级市场。 经济学家林义相 交易所实际上是证券交易市场的一种形式，但交易所最重要的特点，就是集中的一种交易行为，集中当然要比分散好，好在什么地方，第一是它可以进行大规模大量的交易，你想一想你到大街上去买卖股票的话，你有卖的股票，要买的人不一定能找到你这里，也不一定会有。但我把它集中起来，所有的买方和卖方都能凑到一起。能凑在一起，大家对市场的情况就比较清楚，这时就会形成一个，我们所说的均衡的价格，真正市场的价格。你想想你拿着股票到大街上去，对方告诉你说你愿意卖十块（钱），人家说八块（钱），你可能就卖给他了。但是边上有个人，他愿意出十五块钱你也不知道，那么集中起来就有一个好处；第二个呢，最重要的一点是什么呢？这种市场交易集中的交易行为相对透明，并且有利于整个资源的大规模配置。 集中交易的优势几乎是无可替代的，从１６１１年到今天人们一直在努力扩大着这样集中交易的优势。以英国为例，１９世纪之后，在英国各郡存在着２１家证券交易所，而在１９７３年３月，这２１家证券交易所被合并成了一家，这就是伦敦证券交易所。 １６１２年，来自欧洲各国的投资者让新落成的阿姆斯特丹证券交易所显得越来越拥挤了。于是，一种新的交易方式也就随之诞生了。３００名最具信誉的人被推举出来，他们作为投资者的代理人进到交易所里面进行交易。而这３００位代理人也被称为经纪人，他们是历史上最早的一批经纪人。 市场信息集中到了经纪人身上，而每一位投资人又能通过经纪人了解到市场信息。这样就缩短了交易时间，提高了市场效率。 在许多国家的股票市场上，经纪人代理投资人买卖股票的方式，作为一种制度，一直被保持到了今天，纽约交易所就是一个典型的范例。像约瑟夫·岗美这样在纽约证券交易所取得正式资格的经纪人一共有１３６６位。 １８７５年，一件偶然的事情，为纽约证券交易所带来了一个新的变化。一位名叫鲍德的经纪人把腿摔断了，他不能再跑来跑去为客户代理买卖了。于是，鲍德提出了一个办法，他找来一把椅子坐在场内，并宣称他只买卖西方联合公司的股票。于是，其他经纪人只要接到西方联合公司的股票买卖订单就去找鲍德，而鲍德则保证以最合理的价格买入或卖出。所有经纪人都感到了方便，而鲍德也为自己谋到了买卖差价的收益，于是一种新的交易机制在纽交所诞生了，这就是所谓的做市商交易制度。当年的这把椅子已经变成了文物，收藏在纽约证券交易所里。今天在纽约证券交易所，担负这种做市商职能的人被称为专家经纪人。弗兰克·史密斯就是一位专家经纪人，他从来不到处走动，坚守岗位，等待着其他经纪人的来访，所以人们称他为经纪人的经纪人。他的客户不是一般的股票投资人，而是交易所内的全体经纪人。 可口可乐公司专家经纪人弗兰克·史密斯 我是可口可乐的专家经纪人。如果有人想交易可口可乐的股票，我可以告诉他们，现在的买入价和卖出价是多少。然后，这些经纪人再去把买入价和卖出价告诉他们的客户。高盛和美林的经纪人从他们的客户那里接到委托以后就来找我，我可以告诉他们，你可以这种价格买入１０万股，或者以那种价格卖出１０万股。我是处于一个中心地位，这是一个很来钱的活。 岗美接到了一笔定单，客户希望买进５０００万股可口可乐的股票。但是，经过查寻，岗美发现场内其他经纪人手里没有适合的可口可乐股票卖出盘。于是，他找到了史密斯。 经过简短地讨价还价，约瑟夫从弗兰克那里以相对满意的价格完成了这笔交易。 这就是弗兰克·史密斯的作用，当市场内可口可乐股票出现暂时性的没有买方或者没有卖方的时候，弗兰克·史密斯就会站出来充当缺少的一方，使可口可乐股票能够连续不断地交易下去。在这个时候，弗兰克·史密斯行使的是专家经纪人的做市商职能。实际上，不仅是可口可乐，今天的纽交所上市的３１００家公司，他们都有自己的专家经纪人，这些专家经纪人对于各自负责的公司了如指掌，他们对股价高低的判断是具有权威性的。 纽约证券交易所最早诞生在一棵梧桐树下，那时，许多证券商就聚集在这棵树的周围，讨价还价。１７９２年，美国２４位证券商就是在这棵树下签定了诚实守信的交易联盟。从此，纽约的证券交易进入了集中交易的时代。 １８７２年，这棵树自然死亡。据当时媒体报道：一棵树离去了，纽约失去了一位可亲可敬的老朋友。为了纪念这段历史，如今华尔街依然种植着一棵梧桐树。２００年后，纽约证券交易所平均日成交额达到了５００亿美元。在世界５００强企业中，有３／４的企业在纽约证券交易所上市。 纽约时代广场 纳斯达克诞生于１９７１年，这一年，美国邦克拉莫公司成功地开发了一种专门用于股票信息传输的大型计算机系统。而这一系统最先获得了美国证券商协会的运用。该协会的５０００多家会员用电话线联通了纳斯达克的电脑主机，形成了今天人们所看到的这个全美会员自动报价系统。其英文字头的缩写，就变成了所谓的纳斯达克。与纽约证券交易所不同，在纳斯达克上市的每只股票的交易是通过多个做市商来实现的。 纳斯达克主席弗兰克·萨伯 纳斯达克创立的初衷，是为小型的成长型企业提供交易场所，使这些大部分在做风险投资的企业得到一个机会去融资。２９年前，纳斯达克正式开始营业，并不断发展壮大，成为今天的模样，最初来这里上市的公司，大多都属于新经济型公司，许多已逐渐成长为大型公司。 纳斯达克的问世开创了证券电子化交易的先河，这是一次革命性的变化，从那以后，一个没有交易大厅的交易所出现了，传统意义上的交易所从投资者聚集的场所变成了今天这样一个交易信息汇聚的网络。 电子交易的成本较低，它允许市场流动性逐步积累，并使纳斯达克能够轻松地和国际市场接轨。 或许也正是因为这个明显的优势，使得仅仅３０年的纳斯达克，在１９９８年交易量一举超过了纽约证券交易所。 这里是美国美林证券公司总部的所在地，在这里，那些双眼盯着屏幕、左手拿着电话、右手敲着键盘的人，就是帮助投资者买卖股票的经纪人。因此，如果人们在电子化的背景下重新去审视一下纽约证券交易所，审视一下纳斯达克，它们的大小或许已经无法用占地面积这样的指标去加以度量了。 信息技术的发展，刺激了纽约证券交易所电子化的进程，从１９７４年到１９８４年的１０年间，纽约证券交易所逐渐地变成了今天的这个样子，把古老和现代融为了一体。 纽约证券交易所主席理查德·Ａ·格拉索 我们每日交易额的半数，都是通过电子交易完成的，不管顾客身在世界何处，他们送来的定单都能在１０秒钟的时间内得以执行。我们９０％多的定单，都是这样执行的。而交易大厅中的交易人员，执行的定单不到１０％。纽交所采取人工和科技，双管齐下的办法进行交易。 何止是纽约证券交易所，电子化的革命同样震撼着欧洲这个股票市场的发源地。 １９８６年１０月２７日，伦敦证券交易所开始了全面改革。 伦敦证券交易所总裁盖文·凯西 １９８６年我们几乎做了所有能做的事，使我们的交易系统现代化。２０年来政府制定的政策，一直起到了非常关键的作用，政府开放了市场，每个人都有机会进入市场，鼓励大量的海外证券公司，将欧洲业务的重点放在伦敦。 改革之后的伦交所也变成了今天这个样子，一块静静的大屏幕和在它背后支撑交易、清算运转的大型计算机系统。 信息技术能够带来高效率和低成本，已经成了全球证券界的共识。 诞生于９０年代初的中国沪深证券交易所，顺应了国际资本市场的发展潮流，一开始就应用了计算机技术，实现了交易、清算、通信、信息传播的全程电子化。 上海地区这里是２０００年３月的中国上海，一年来中国股市的火爆，让几乎所有证券营业部显得愈发拥挤。但是，福建闽发证券公司上海营业部却是一个例外，这里的交易大厅反而更清静了，这到底是什么原因呢？ 闽发证券公司上海营业部总经理严新忠 现在比较目前比较流行的一种，在国外也好在我们国内也好，就是说可以说是创造潮流的一种。在线交易就是我们俗话说的网上交易，通过券商和网络公司互相合作，通过一个软件的实现，就是说通过英特乃特来达到坐在家中，运作自己的股票，俗话说得好，有一种稳坐家中决战于千里之外。 我们这里有１００００多个客户，现在网上交易客户接近３０００个，相当于只占我们的２０％多的客户。但它的交易量占了３０％以上，他们交易的频繁程度比一般的客户还是要高一些。 网上交易到底意味着什么呢？ 熊莹就是一位网上客户。如今，他休闲的时间越来越多了。网络把证券营业部搬进了他的家里。 网络投资者熊莹 在家里做（交易）感到挺安静的，家里看看书，看看电视，感到心情很平静，心情平静下来，感觉炒股票就很顺当，我就感觉在家里好。把电脑打开一看，你只要一点就能成交了，很多朋友愿意加入网上交易。 纳斯达克主席弗兰克·萨伯 网上交易最显著的意义在于，它使普通投资者参与到股市中，美国历史上的绝大多数时期，股市只对富有阶层开放。而在过去的五六年时间中，美国老百姓，都可以通过网上交易参与股市，这是历史的一大进步，对于国家很有好处。 电子化的手段和网络交易的出现，让全球的资本市场渐渐形成了一个整体。２０００年８月，香港证券交易所主席李业广先生起程飞往伦敦。此次，他将与伦交所主席共谋合作大计。 香港证券交易所主席李业广 我们也会很积极地跟其它国际的交易所结成联盟，我们最希望是联三个时区，主要时区的交易所联合起来。一个是美洲，一个是欧洲，一个是亚洲，那我们可以组成一个，２４小时的交易平台，这样会引进更多的资金到亚洲的市场来。 李业广乘坐的飞机飞向了伦敦。而此时，伦敦证券交易所的总裁盖文·凯西也在期待着李业广的到访。或许，在不久的将来，人们会见到这样的情景，投资者在自己的家中，在一天２４小时之间的任意时刻，静静地敲击几个键盘，便可以轻松地阅读在全球任何一个交易所上市的任何一家公司的股票信息，完全自主地买进或卖出股票。 从集市般的讨论还价到经纪人制度的出现，从电子化的改革到互联网的应用，证券交易所近４００年的历程中，经历了若干次质的飞跃。但无论怎样变化，提高市场效率，降低交易成本，都是证券交易所历史轨迹中一个永远不变的理念。在这样一种理念的引导之下，每一次改革都使市场信息更加透明，参与者更加广泛，竞争更加充分，从而使整个社会资源的配置更加迅捷更加有效。三——股价之源中国香港一场连阴雨并没有冲淡香港回归的气氛。但是，接踵而来的一场罕见的金融风暴却让香港陷入了风雨飘摇。 市场变化突如其来，正在积极筹备股票全球发行的中国电信香港股份有限公司，其股票发行价格又该如何确定呢？一切似乎都被锁入了云雾之中。 信息产业部部长吴基传 中国电信在那种情况下的定价，是一个非常关键的问题，定低了对我们国有资产很不利，定高了卖不出去。 中国信息产业部部长吴基传担当了中国电信股票发行的主帅。中国国际金融有限公司在这里扮演着第一主承销商的身份。 时任中国国际金融公司副总裁毕明健 从中国电信发行的时候，中国公司是全球协调人，也是联席全球的主承销商。那么我当时是，中国国际金融有限公司副总裁，而且是投资银行部，我是负责电讯小组。整个电讯小组工作，所以我是直接领导中金公司的工作小组，参与这次发行工作。 定价的前提是，首先确定公司的重组方案。 时任中国国际金融公司投资银行部高级经理江勇 首先一个阶段就是在重组刚开始的时候，中金和高盛首先要清楚，公司的价值的基本定位。 它要创造一个规范的公司运营的框架，而且要按照投资者的一种意愿，投资者愿意看到一种公司的结构，一种定位，来创造这么一种公司的结构。 时任中国国际金融公司副总裁毕明健 我们给它进行重组，包括内部机构的重组了，业务的重组了，战略发展战略的制定了。 要使它具备一种，长期发展的这样一种基础，那么在竞争的这个市场经济当中，就是最重要的使它能够具备，长期竞争、生存、发展的能力，这是最本质的东西。 所谓适应投资者的需要，就是能够不断地创造价值，长远地不断创造价值。 企业的重组过程实际就是创造企业最大市场价值的过程。而创造企业价值则是投资银行最关键的技术之一。 美林公司总裁高万杰 我们必须明白，投资银行的作用是什么，从我的观点来看，投资银行最基本的经济功能就是融资。美林公司在全世界，通过承销股票来进行融资，使全世界的投资者受益。 高盛公司总裁亨利·鲍尔森 投资银行主要有以下作用，第一，投资银行是资本提供者，和使用者之间的中介结构。 第二，投资银行扮演投资顾问的角色，为股市上的各种小公司，和大型国际公司提供投资策略建议，因为投资银行具有向市场输送资本的专业知识，并在世界各地开展了这样的业务。 投资银行与资本提供者，即投资人保持密切的关系。 投资银行一般都知道哪类公司投资者愿意出高价购买。所以，在重组公司的过程中，投资银行都会有意识地去让企业更加满足投资者的胃口。从而，能把企业卖出一个更好的价钱。 安达信华强会计师事务所合伙人韩德信 投资银行会决定，向公众出售的最佳方式，决定最适合于进行市场营销公司结构，应该包括哪些内容，不应该包括哪些内容。 信息产业部部长吴基传 不要忘了１９９７年当时的实际背景，它是邮电没有分营，而且政企没有分开，而且电信所有的专业并没有按专业核算，在这样一种可以说，市场经济不成熟的情况下面，一步把中国电信香港公司，广东和浙江的移动电话推向了国际市场。 根据上面这些重组的原则，也因为当时移动通讯类股票是全球股市中最为热门的股票。初步确定了中国电信香港股份有限公司的方案：把广东、浙江的移动通信从中国电信总公司中分离出来，形成一家专门从事移动通讯业务的独立的法人实体。 企业重组之后，要想知道它的价值，就需要对它过去的财务状况进行详细的审计，以便对企业的未来盈利预测提供基础。 那段时间，江勇所在的这个工作小组，建成了一个庞大的数据库，他和他的同事们每天都必须面对成千上万个财务数据。这些最重要也是最基础的数据来自这样一家机构——毕马威·华振会计师事务所。 萧伟强就是这家事务所当年负责中国电信财务审计的会计师之一。 毕马威·华振会计师事务所合伙人萧伟强 那么由于招股书里面需要，对过去三年的财务数据，出具一个财务报告，那么所以我们重点，还是围绕着他们填报的一个财务资料。然后就往账上面去对，然后再抽样来检查这个原始凭证，来证明这个账上面的数据是有依据的。 广州地区这是广东邮电科技学院的一间教室，当时中国电信广东省分公司的１００多个县市级分支机构的财务报表和各类资料都汇集到了这里，堆满了整个房间。萧伟强告诉我们，没有人能统计得出是由多少个数据组成的文件堆。但是有一点他记得很清楚，一台全新的复印机，不到４个星期就报废了。 毕马威·华振会计师事务所合伙人萧伟强 作为这个审计，不光是对这个数字方面，需要知道它的来龙去脉。但是最重要我们在具体方面，现象方面需要知道，它这个公司运营的实际情况是怎样的，所以到每一点，去看这个交换机，看这个基站，是有这个需要的。 帐面上的大量数据都是和企业的生产设备等实物性资产完好程度密切相关的。因此，为使数据能真实反映企业的现实状况，审计师的现场勘察是必不可少的审计环节。 当萧伟强等所有审计师们为了保证每一个灵敏据真实准确而东奔西走时，江勇却必须静静地坐在这里，为建立一个切合实际的用于预估中国电信企业价值的计算机模型而绞尽脑计。时任中国国际金融公司投资银行部高级经理江勇 我们作为一个做定价和估值，区别于审计的地方就在这个地方，审计基本上是一个看公司历史上盈利情况来告诉投资者。公司在过去是什么样一个水平，作为投资银行，作为我们承销商来讲的话，我们更是一个前瞻的角度，我们需要告诉投资者，这个公司未来到底能给投资者赚多少钱。 江勇和他的同事们，把审计师所提供的大量数据逐一录入了这套电脑系统。 那么也就是说，我们对审计数据最主要运用的地方，就是说根据历史的情况，那么根据合理的假设来进行外推。 那么得到一个合理的预测结果，它是通过预测公司未来５到１０年的，盈利情况来得到一个价值数据。 统计出企业经营的历史业绩还不够，还必须推测企业未来的盈利情况，这是为什么？实际上这里牵涉着一个非常重要的概念。 经济学家许小年 这个股票的价格是由什么决定的，是由这个公司在它存续的，整个的生命周期中能够带给股东多少净利润决定的。这个净利润的总额除以股数，除以股本总数就得出了每股价格。 高盛公司副总裁迈克·埃文斯 理论上公司的股价就是其账面价值，但真正的股价是投资者，在市场上交易的价格，有时高于、有时低于账面价值。 有人这样认为，企业的账面资产越大，企业的价值就越高。但实际上，不管企业的账面资产有多大，如果不能给投资者创造利润，那么，企业的股票一分钱都不值。 经济学家许小年 股票价值的源泉是利润，而不是账面价值，也不是它的实物性资产的这个所有值。我们的纺织行业前不久为什么要压锭呢？就是因为，虽然它账面资产一大把，账面资产你算算厂房，算算它的纺机，都是很可观的。但是呢，都要把它砸掉，为什么呢？因为它不能够创造任何价值了，不能够为企业的股东，不管它是国家也罢、个人也罢、集体也罢，已经不能创造价值了。所以账面资产上你摆那么一大堆，没有任何意义，不如把它砸掉。 安达信华强会计师事务所合伙人韩德信 并不是根据公司过去的业绩来购买股票，而是根据公司的盈利能力购买股票。但是，没有人能够预测，任何公司未来盈利前景，于是公司的历史成为衡量其未来业绩的最好指标。 准确可信的审计结果是正确预估企业价值的基础。否则承销商做出来的财务模型是缺乏可信度的，而由此产生的股票价格会给投资者带来误导。 四川成都２０００年１月，当中央电视台摄制组来到红光实业股份有限公司时，它已经停产整整两年了，厂区中一片寂静，没有人工作，没有人上班。车间里是生锈的设备，到处都是一幅幅惨败的景象；这里惟一还能让人看到一丝红光是那维持着设备不至于过度损坏的炉火。 资深证券记者谷一海 在红光上市半年后我们就公布亏损两个亿。 当时这个事情给市场震惊很大。一家上市公司在上市之前，连续三年有这么高的盈利，又被大家这么看好，而上市后，又筹集来４个多亿。那么仅仅在半年之后，就亏损了两个亿，这个反差，里面非常有很多令人疑惑的东西。 面对“红光实业”上市半年便亏损两亿多元的现实，敏感的证券记者谷一海第一个扑向了“红光”。他在“红光公司”发现了这份《红光报》，报上刊登了红光实业股份有限公司总经理，在公司上市动员大会上的讲话。其中提到：１９９７年他们力争实现利润是６０万元，但是公司的招股说明书公布的盈利预测却是５０００多万元！ 虚假的招股说明书极大地伤害了股票投资人的利益，尤其是那些孤立无助的中小散户，耿玲姝是众多受伤害的散户之一。 投资者耿玲姝 我是从上海证券报看到，各方面写的都是非常好的，就是净资产，利润。 都是比较好的，报纸上当时的时候，还称他是第二个四川长虹。 所以上市的头一天我就买了，买了３０００股，３０００股以后它一路下跌，一路下跌的时候，实际上，你说我做股票吧，时间也不是很短的，比较长，好像这个情况比较反常，涨涨跌跌，这是很正常，它就比较反常，它一路泻下去一路泻下去呢？就是说当时也没有发生怀疑，就是可能我们还是补一点吧，就这样一路下去的时候，就一路补，补到最后就补了８０００股，好像再这样下去，更觉得不踏实。 上市的时候，我最高的时候是１４块钱买进的，后来跌到９块以下。 我们９个人当中，实际上有一个人他就到了成都，就是他也不相信，他就到了成都的厂里去了。 邵培强就是亲自去成都红光公司看个究竟的投资者。 上海浦东 投资者邵培强 我当时已经进去了５０几万。 我觉得我应该到红光去看一看。 当时一打听这个企业，已经完全是接近破产了，我觉得我自己一下子心血，几十年全家的心血全没了。 一直想不通，我坐在他们厂后面一个铁路上，我想算了，不要回来了，回来有什么意思呢。因为为什么呢？因为辛辛苦苦赚到的钱，要赚这点钱是很不容易，十几万。 当时的时候我想我不想活了，火车来了把自己撞死算了，等了好多好多时间好长时间。 邵培强想在这里结束自己的生命。但是“红光实业”的停产让这条铁路不可能再有火车驶过了，邵培强算是保住了性命。 （这个小店是你自己又建的吗）这个钱不是我的，是我姐姐的，（又是跟你姐姐借的）自己没有资本了，已经没有钱了。 邵培强用借来的钱，在上海市郊开了一家拉面馆，今天是第一天开张，他告诉我们，如果中国股市公开披露的信息能够变得真实可信，我还会再去买股票。 时任德利佳信投资银行（中国）业务部总经理张利平 如果说这家公司它盈利的预测，最后它的结果和预测不一样，那就是失去信誉，投资者就不会买他的股票。甚至会抛售它的股票，所以我讲的，用英文来讲ｒｅｐｕｔａｔｉｏｎ，在金融市场可以这样讲。它的声誉或者是ｒｅｐｕｔａｔｉｏｎ，是非常重要的，也就是行规，我们今天讲的行规，你破了这个行规。 你今后再怎么做，不管是专业人员也好，上市公司也好，人家都不会信任你，不会聘请你，也不会买你公司的股票。 事实上大到一个市场，小到一张招股说明书，这都是诚信的产物。正因为如此，在世界各国的资本市场上，律师事务所扮演着极其重要的角色。美国苏利文·克伦威尔律师事务所是久负盛誉的中介服务机构。 苏利文·克伦威尔律师事务所合伙人魏群 跟会计师之间工作紧密联系，他们的财务报表一旦出来之后，我们要就财务报表的每个数字，和这个数字说明的这个公司财务状况，进行一个尽职调查。 这个尽职调查，涉及到整个发行人的它的业务，它的资产，它的历史，它的目前现状有没有重大诉讼啊。凡是有可能在合理的一个投资人，判断来讲会影响到他投还是不投，做这个决定的事实，你都要把它调查清楚，做一个判断，该不该写到招股书当中去。 四川成都在“红光事件”中与企业作假相关的中介机构也当然逃脱不了法律的制裁。 律师寇孟良 现在在我的业务上感到非常的被动，处罚公告出来以后。 我原来的客户都不跟我打交道，那个原有的那个业务主要就是，上市公司业务这项都没有了，另外就是还希望上市的，这些公司也没有了。 寇律师的证券业务全都告吹了，而当年在中国显赫一时并参与“红光”造假的蜀都会计师事务所更是人去屋空，变成了今天这样一幅横样。作为“红光实业”主承销商的中兴信托则被判罚没收非法所得、罚款，其主要负责人和直接责任人永远不能进入证券市场。 １９９７年９月下旬，参与中国电信重组的４００多位工作人员，终于看到了他们工作的初步成果：一份详实的招股说明书和第一个初步预测股价的价格区间。 时任中国国际金融公司投资银行部高级经理江勇 最后我们确定下来，中国电信从基础面来看的话，那么它的初步定价范围，是在７．３３港币到９．５５港币。这么一个范围是什么意思呢？这个范围意味着中国电信的价值，大约是在１１４亿美元到１４８亿美元这么一个范围。 这事实上是一个理论价格。但最终的发行价格还要取决于投资者的接受程度和市场需求。这时，就应该正式路演了。 路演实际就是公司到世界各地，主要投资基金聚集的地方，去和这些机构投资见面。这里面有一个路演的一个最重要的作用，它在于供求见面创造需求。 中国电信从９月２９日开始，正式的进行路演从香港开始。那么到１０月８日的时候路演进行到纽约，那么这个时候的话，当时的需求已经非常强了。 中国深圳中国电信股票发行的“路演”工作开始之后，深圳邮电会议中心便成了发行的指挥部，而此时，路演所创造的市场需求使中国电信股票发行价格在这里发生了一次重大变化。当时任中国国际金融有限公司副总裁的方风雷先生，一直负责指挥和协调中国电信的股票发行工作。 时任中国国际金融公司融总裁方风雷 中国电信上市的时候，深圳邮电会议中心是指挥部，这个房间是经常开会的地方。特别是从９月初开始，在这里要筹备这个分析师会议，然后战略投资者的会谈，也是在这里进行的。举行了记者招待会也是在这里搞的，最后的定价，确定，也是在深圳邮电会议中心确定的。１０月８日是非常关键的一天，当时路演的团在美国，这个吴部长在国内。这个中金公司董事长王岐山在北京，当时经过各方面分析，决定采取一个很重大的，一个决策就是提价。 １９９７年１０月８日，这部电话机同时接通了北京、香港和纽约，一个讨论提价的电话会议进行了一个小时，而就在这一个小时里一个新的中国电信股票发行价格产生了，９．５至１２．６港元之间。这意味着公司的价值是在１４７亿到１９６亿美元之间（字幕）。 中国电信股票的提价，同样引起了境外媒体的热切关注，香港信报专为此事发表了一篇社论，认为中国电信股票提高发行价格当属高明之举。 １０月８日以后呢，我们就非常紧张了，因为这个时候恒生指数一路在掉。 当然就非常紧张，这时候能不能发出去，因为你把价格提上来了，可是整个的市场大势并不配合，你等于说是逆势提价。 投资者会不会购买呢？会不会接受你这个提价的现实呢？从１０月８日到１０月１６日这个期间，是非常紧张的时候。 １９９７年１０月１６日，在香港股市一路下跌的情况下，中国电信股票发行价格必须再次面对一个重要的抉择，在９．５至１２．６港元之间，确定一个最终的发行价格。 是我们１２块６还是１２块，还是１１块５还是１１块。那时争论是非常非常激烈的，基本上这个分为两派：一派是我们确保发行成功，价格呢，保守一点，就是１１块钱。 另外一派观点就是没有问题，我能发出去，投资者会购买，市场会支持，我们可以多拿回钱来，就是１２块６的观点，基本上是一个上线１２块６，一个下线１１块，在这个范围内。当时（争论）非常激烈，吵得脸红脖子粗。 之所以争论得如此激烈，其中有一个非常重要的技术问题。在发达国家的股票市场上，一般认为，一只股票定价是否准确，上市是否成功的一个重要指标，就是这只股票上市后的１０天之内，其股价市场的波动幅度不应该超过１５％。
