(3)一般说来，“等额投资法"是降低股票和债券投资 畦风险的好方法，当然关于它的争议也颇多。 苫(4)风险偏好与风险承受能力两者之间要加以区分。 嚣你所能承受风险的大小取决于个人整体的财务状 霎况，这包括你投资以外收入的类型和来源。 佗风险和收益密不可分虽然，你可能已经厌倦了“高风险高收益"这句老生常谈。但它的重要性在投资管理的理念中确是无出其右。几个世纪以来的历史数据一次又一次地支持了这条金融经典法则。下面这张表，总结了以往提供的数据，很好地佐证了以上的观点。19“～1997年常见资产类型的年收益率┏━━━━━━━━━┳━━━━━━━┳━━━━━━━━━━┓┃ ┃ ┃ 风险指数且 ┃┃ ┃平均年收益率 ┃ ┃┃ ┃ ┃ (年收益变动率) ┃┣━━━━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━━━━━┫┃ 小盘股 ┃ 1 2．70％ ┃ 33．90“ ┃┃ 普通殷平均 ┃ l l_O()％ ┃ 20．30％ ┃┃ 长期债券 ┃ 5．70“ ┃ 8．70％ ┃┃ 美国短期国库券 ┃i 3．80“ ┃ 3．20％ ┃┣━━━━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━━━━━┫┃ 通货膨胀率 ┃ 3．1 o“ ┃ ┃┗━━━━━━━━━┻━━━━━━━┻━━━━━━━━━━┛资科来源：伊伯森协会t股票、债券、美国短期国库券、票据和通货膨胀1097年年鉴qa：风险(变动性)指数是衡量收益率时间序列数据的标准差的一种统计 一指标，它反映了年收益率对观测序列均值的偏离程度。在05％的置信水平 i上，66．7％的年度收益率观测值分布于均值两侧一到两个标准差的邻域内口 l显而易见，普通股提供了丰厚的长期回报。不妨假设一下，倘若乔治_华盛顿(George Washington)从他首任总统的薪金巾拿出1美元进行投资，仪仪1美元，但按照普通股的投资收益率来估计的话，截至．1 9 9 9年底，他的后裔凭借这微不足道的投资已经不止7次成为'『百万寓翁。罗杰·伊伯森(Roget，Ibbot sort)估计，自从1 7 9 0年以来，普通股每年有超过8％的复利收益率。(如上面的表所示，1 9 2 6年以后，收益率变得更加丰厚，每年能带给投资者1】个万分点的回报)。但是，这样的收益率是伴随着高风险的。你要看到，l O年中有3年，你的乒l报将以负数告终。所以，当你获得高回报时，千万别忘了一：墨 句话：天下没有免费的午餐。高风险足你为高收益必须辜付出的代价ujR川 2·投资股票、偻券的实际风险取决于你持有期限的长摩你的“耐力”，也就是持有投资组合的时间，将会在你所要承担的实际风险中扮演一个不可或缺的角色曲因而，在考虑资产分配时，你在生命周期中所处的阶段便成为了一个重要的因素口下面我们就来看看，为什么说持有期限的长度对决定一个人的风险承受力是如此的重要。在前面的表格中，我们看到，在长达72年的时间里，． 长期债券向投资者提供了平均5．7％的年收益率口然芋 而’风险指数却告诉我们，任何一年的实际回报率都会偏2 离这个均值。事实上，在许多个别的年份里，它甚至是负值。而且，如果我告诉你：“嗨!今天你可以购买利息为5．5％的20年期债券，并且，如果你持有它帮整2 o年，你 王将正好得到5．5％的利息。"也许你会说：“这不可能!”其 言实没什么不可能口我再告诉你，如果你今天购买了20年 士期的零息国债并持有到期，你也将肯定能得到5．5％的 鲁年息，既不多也不少，因为这一切都是由美国财政部担保 鬈的。当然，问题是如果你发现明年你就不得不卖出的话， 霎那么，你的回报可能是20％，也司‘能是零，甚至你若是不 论走运，碰上市场利率大幅攀升，而现行债券价格相应一路下行的话，你还可能损失惨重。我想，现在你该明白为什么说一个人的年龄和他能否长期持有一项投资的ⅡJ。能性是如此重要，凶为它不仪影响你所承担的单项投资风险，而日．还决定了蕴含在任何一项投资计划中的风险总量。也许有人会同，长期债券是这样，那普通股呢?投资普通股的风险也会随着持有时问的延长而降低吗?回答是肯定的。如果你采用了长期持股策略，不管股市涨跌，牢牢捂住所投资的股票，你便可以消除大部分(不是全部)的投资风险。千言万语也抵不过下面的那幅图，它使我不必多费唇舌便可将问题解释清楚。请注意，如果从1 9 2 6年到90年代末，你一直持有一份分散化的股票投资组合(例如标准一普尔500指数成份股组合)，那么你将赢得平均每年11％的回报，这可是一个不低的收益啊!但是，对一个夜不能寐的投资者来说，各年投资报酬的波动实在太大了。在好的年头，你的投资组合可能赚5 2％，而下 {一年，可能就会是亏2 6％。由此可见，谁也不能保证你 §在每一年都可以得到相同的盈利水平。如果你的钱只能用于1年期的投资，而且你还想得到正的周报，那么1年期的国库券或是1年期政府保险的存单将是你最好的选择。1950～l明7年，不同时段昔通艘年收益车分巾┏━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┓┃- 52．6L-强 ┃┃l ┃┣━━━━┳━━━━━━━━┳━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┫┃ ┃ ┃ P………………一……一………………………__ ┃┃l ┃ ┃ ┃┃ ┣━━━━━━━━┫ ┃┃ ┃ ┃…-f--…‘-I-u………一…一一一一一一……lf_-…●_-…… ┃┃ ┃ ┣━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┫┃ ┃ ┃ 矗,921 …………………………………1 ┃┃ ┃ ● ： ┃ ┃┃ ┃ ┣━━━━┳━━━━┳━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┫┃ ┃ ┃ ┃ l ┃一一一一，．1—9一．3—5一*．．．．．．1．7．-．5．2％．一．一一。．凸．M-一，．．．．．．．．．．．． ┃┃ ┃ ┃ ┣━━━━╋━━━┳━━━━┳━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┫┃ ┃ ┃ P…… ┃ l ┃ ┃ ┃ ≯钎哥罐二 ┃┃ ┃ ┃ ┃ · ! ┃ ┃ ┃ ┃┃l ┃ ┃ ┃ l ┃ ┃ ● l ┃ ┃┃ ┃ ┃ ┃…。_ ┃…… ┃ ┃ ┃┃ ┣━━━━━━━━╋━━━━┫ ┃ ┃ ┃ ┃┃ ┃ ┃ ┃ l ┃ ┃ ┃ ┃┣━━━━╋━━┳━━━┳━╋━━━━╋━━━━╋━━━┻━━━━┻━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┫┃ ┃ ┃ ┃ ┃ ┃ ┃～ 1，2“ ┃┃ ┃ ┃ ┃ ┃ -■UUⅣ 9 1R ┃- ┃┃ ┃ ┃ ┃ ┣━━━━┻━━━━┻━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┫┃ ┃ ┃ ┃ ┃ -‘一一一一 甲f f--___--一一一一一一一一一一'f 1_____-一-一一一一一一一，，-_____ ┃┃ ┣━━╋━━━╋━┫ ┃┃ ┃ ┃ ┃ ┃ …………一一一一一………一一一一一一一………-J一…一一…f1 ┃┃ ┣━━╋━━━╋━┻━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┫┃ 一_ ┃)： ┃1．_ ┃7薯 ┃┗━━━━┻━━┻━━━┻━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━┛】年 5年 10年 15年 20年 25年但是，若是你持股2 5年，情况又会发生怎样的变化呢?虽然不同的2 5年也会有不同的回报，但其波动的幅度已经是无足轻重了。上图表明，在1 9 5 0---一1 99 7年间，任何z5年的投资均足以让你的收益率接近11％6即使你遇上了最让人沮丧的25年，也不过使你的利润比长期期望回报低3个百分点。事实证明，用生命周期的观点来指导投资非常重要。持有股票投资组合的时间越长，你从中分享到的利润就越是可观!总而言之，你应当坚信，只要你持股时间足够长，比如25年或更长，你就肯定． 会得到不俗的回报。而且，你明智地购买一份分散化的亍 股票投资组合，并耐心地持有，收益便会唾手可得口相4 反，不停地调整自己的投资组合，徒劳地奔波于证券市㈣ 慨 ㈣ 慨 瞄 哺 瞄 呲 啉 慨L L } ■ ■ L ■ ■ ● ■0 0 0 0 0 0 0 0 0 0∞ 叽 帅 加 加 Ⅲ o m ∞ ∞u 一 _漫步华尔卅场，只是在为经纪人打丁，在向政府纳税，而自己的腰包依旧空空如也。山 量而且，个人投资时问越长，股票的回报越是可能高于 ；债券。单就一年而言，债券和货币市场基金可能有三分 碓之一的机会击败股票·但是，你若是用二十或二十五年鲁的持有期来重新看待这个问题时，股票将次次都是赢家口 嚣这些数据进一步支持了我的建议，年轻人应比老年人持 霎有更多的股票。 论最后，投资者之所以随着年龄的增长而日益保守，最重要的原因百J．能就是老年人继续工作赚钱的机会变得越来越少了。因此，他们再也不能倚仗薪水去弥补允满风险的股市带给他们的损失了。股市上的挫折，哪怕是小小的挫折，都会直接影【I向到他们生活水平的高低和稳定程度。相形之下，债券的收益显得稳妥了许多。所以，老年人的瓷产组合中，股票的份额不宜过大。3．“等额投资法"能降低投资股票和债券的风险你是否像大部分人那样，随着储蓄逐年增加，不断地扩大自己的投资组合呢?如果是的话，你便正在利用“等额投资法”。尽管这项技巧颇有争议，但它的的确确使你躲过了在错误的时刻倾尽所有而置身子证券市场的危险境地。你不要被它怪异的名字所迷惑，其实它不过是指定①从技术上IJF+时问释肚M险足建立珀：第十章所描述的‘‘平均复旧现象，，(m∞nrcV盯si。n)之，卜的，有兴趣的读者町垂测保罗·萨缨匀{森在1989年秋点表于《投资蛐台管理》的那篇文章t《理性投资组合管理的经济学批判》。期拿出等额的货币进行投资而已。比如说，定期将一定量的饯投资于共同基金，你可以每月购买一次，每季度购买一次或足更长的时问购买一次。周期性地投入等量的美元去购买普通股，能够减少(但无法避免)投资风险，它使你不会因为匆忙介人市场以致用过高的价格买进股票。由于每次投入等最的美元，因而股价高时买得就少，股价低时买得就多，正如卜_表所一{，采用这种策略，实际上将使你的每股子均成本低于你投资期间该股的平均价格。在下晤f这个例子中，假定你每期投人l 5 o美元去购买一只蔓芝同基金，该基金单位的价格在2 5美元至7 5美兀之间波动。通过“等额投资法”，你买人了l 1个单位，漫 现在每份市价5 o美元，这样总市值便是5 50美元。而这辜 段期间你仅仪投人了450美元，换句话说，你的平均单位喜 成本(4 5 o÷1l一40·9 1)要低子购买期间该基金每股的平均价格(5 o美元)口所以，你所买基金的平均价格就算等子现在的市价，你还是赚了钱口之所以会这样，是因为你在价格低时买得多，而在价格高时买得少口4l6时 期l23总成本平均价格持有总份数平均成本投 资 单位基金价格 购买份数(美元) (美元) (美元)75255【)50O O 0 O o5 5 5 5 勺坝坂愀 州 煳你千万不要误以为有了“等额投资法”，就可以高枕兀忧了。在低迷的市场中，什么“灵丹妙药”也不能使你 翠免遭损失，它的功效仅仅在于能使你在熊市中也能像在 主牛市中那样有现金和勇气去继续投资口不管你是多么的 吐悲观(就算其他人都足这样)，也不管来自会融界和世界 詈各地的消息有多么的糟糕，你都千万不要破坏这种投资 嚣策略的内在延续性，否则你只好让那些经过股市大跌“洗 雾礼”的廉价筹码白白地从眼前溜走啦!实际上，无论何 论时，如果市场跌去20％到2 5％，你还能多买到一些如此便宜的股票，那么这种策略将能发挥更大的效力。诚然，“等额投资法”也有其自身潜在的缺陷，这就是频繁的小额购买会导致佣金相对过高，即便经纪人肯打折扣，其交易成本也不菲。所以，这种方法只有在间隔期较长、购买量较大时才是明智的。例如，每季度购买价值l 5 0美元的股票，或是每半年购买3 oO美元的股票，肯定会比每月仅购买5 o美元的股票合算得多。当然，如果你用“等额投资法”去购买不收费的共同基金，那佣金高昂的问题便不复存在了。对大部分这样的基金而言，你大可放心地进行每月50美元这样的小规模投资，因为它根本无需佣金。另一种从此策略中获得好处的方式是参加你持有的公司所发起的股息再投资计划口这样，你便能够以零佣金或仅是名义上少得可怜的佣金去购买股票，甚至一些公司还以折价的方式向那些用股息再投资的股东出售股票。同时，经济学家也指出，“等额投资法”在技术上也存 {有缺陷q他们认为，对那些得到一大笔偶然收人的投资 7者来说(比如继承遗产)，这种策略并不能给他们带来最高的回报。但事实上，倘若真的把大把钞票一次投入股市，他们就得冒巨大的风险，这些钱有可能成为股市崩盘前的最后一捆干柴。到那时，投资者将追悔不已。因为，他不仅损失了金钱，肺且还丧失了信心，他会觉得自己像一个受人愚弄的傻瓜口而“行为金融学家”认为，有过这样惨痛经历的人会就此远离股市。但是反过来，如果投资者有计划地将钱分批注入股市，即使第一笔投资失利，他也不会终日耿耿于怀。然而，因为股票市场在过去很跃的一段时问里都呈上升的趋势，所以你将资金分成等额的24份再逐月投人的平均成本反倒会高于一次性投漫 人的成本。当然，对大N数N N-c．作时的退休计划或是辜 在个人退休账户中(IRA)的逐期储蓄来实施投资计划的茹 人而言，“等额投资法”实际上已经在不自觉地被使用了。对大多数人来说，真正的问题是，当悲观气氛弥漫于市场时，面对股价节节下挫，投资者是否还愿意继续钟情于普通股的投资。如果一遇到市场衰退，投资者便放弃了原先的计划，则我们的策略对你也就无所裨益了。为了进一步阐明“等额投资成本平均法”的好处，让我们从假i醍N-'V．N回到现实的世界吧!-F NN张表反映了'在1 9 7 4年1月1日初始投入500美元，以后每月投入100美元来购买T．罗伊价格成长基金(一个不收费的共同基金)，你所能得到的各期回报。418以罗伊成长股基金为倒说明“等额投资法"①1973年12月31日累计投资总成本(美元) 拥有股票总市值(美元)1 974 l 600 1 24 21 975 2 800 2 9d 31 976 4 000 4 550l 977 5 200 5 45 01 978 6 400 7 3591 979 7 600 9 4701 980 8 800 1 3 7691 98 1 10 000 _l 3 1 771 982 1 t 200 】6 81 71 983 l 2 400 20 053】984 l 3 600 2 l 040i 985 1 d 800 29 896l 986 1 6 000 37 6871 987。 1 7 200 40 1 621 988 】8 400 43 842_l 989 1 9 500 56 3201 990 20 800 5 5 09 11 99 1 22,000 74 8751 992 23 200 80 7611 993 24 400 94 6011 994 25 600 96 5971 995 26 800 1 27 9001 996 28 000 1 57 4841 997 29 200 1 96 9701998(6月30日) 29 800 234 989——————————_h—————————_●——————————’—————————_-l _l l l _ l_ _资料来源：t罗伊价格公司。4① 在1 974年1_月1 l i初始投^500美，七，H后每月投人]00美，已，所有分配 1的股息和资本利得将作为再投资继续投^_ 9第十三章 生帝周期投资理诈当然，没有人能保证在下一个世纪的头二十五年里，罗伊价格还能够风光依旧口虽然说成长型股票在过去大部分的时候都表现得不尽如人意，使得T．罗伊价格的收益只能算一般水平，但这样的结果还是叫人叹为观止由这张表还说明，就算是在一一个成长股投资处于四面楚歌的不利环境下，坚持最初的“等额投资法”进行操作，还是会蕴含臂巨大的扶利机会。但是，有一点要记住：因为普通股价格长期上扬，所以如果你有一大笔钱(例如遗产)急于投资，那么这种方法不见得一定合适。如果1j，能的话，保留一．／J、笔储备资金(投人货币市场基金)以待时机口一旦遇到急跌，便可介人拾得一些廉价：} 的筹码。我从来都不建议投资者去预测飘忽不定的大圣 市，然而，当股市跌至底部，没有人再对上升抱有希望时，嵩 你进入市场购买股票的绝tE机会也就来临了口正如贪婪和希望有时会滋生投机泡沫那样，悲观和绝望也同样会诱发市场中过度的恐慌，最严重的市场恐慌就如同最病态的爆炸性投机，同样都是无源之水、无本之木。不管过去的光景有多么凄凉黯淡，要坚信：情况总会好起来的。就整个市场而言，牛顿万有引力定律总是以相反的方式在演绎着：万物落下终将升起，但这仅是对整体的描述，具体到你持有的个股就未必如此了。4．风险承受能力取决于总体财务状况正如我在本章开头所提及的，适合你个人的投资种类； 在很大程度上取决于你投资以外的收人来源。你除投资。 以外的赚钱能力，以及你承担风险的能力都与年龄有着千丝万缕的联系。我将用三个例证来帮助你理解这个观点。米尔德莱德·G(Mildred(j)是一位新寡的64岁的 翌老妇人。因为同益恶化的关节炎，她0：得不放弃了注册 主护+的工作。她在伊利诺斯州的荷蒙沃得有一幢大小适 牛I{_1的房子，抵押贷款还没有付清。虽然按揭利息是在前 售段时期利率较低时定下的，但是对她来说，每月的还款仍 嚣是一笔不小的数额。除了社会福利署每月发来的津贴 薹外，她的全部生活来源只有两块：一块是作为受益人，她 论可以得到一份价值25万美元的集团保单的收益；另一块则是由她已故的丈夫长年积累下来的价值5万美元的小盘成长股的投资组合口显然，由于拮据的财务状况，米尔德莱德承受风险的能力受到了很大的局限。她既不敢奢望长命百岁，也没有充沛的体力再去赚取外快，而且还有～笔数额不小的贷款需要偿还。她实在是无力弥补投资组合的损失。米尔德莱德需要的是能带来理想回报的安全投资组合。因此，业绩优良的公司所发行的债券和股息丰厚的股票以及房地产投资信托单位对她来说都是较为合适的选择。而风险较大的小盘成长型股票(经常不分红派息)无论其价格多么诱人，她都不能为之动心。蒂芬尼·B(Tiffany B)年仅2 6岁，是一位雄心勃勃的单身女性，她刚刚从斯坦福商学院研究生毕业，很快又加入了一项培训计划，培训结束后她有望坐上美妙竹银行旧金山分行信贷部主管的位置。最近，她又继承了祖母留给它的价值5万美元的地产凸因此。她的目标就是想 竺要构造一个颇具规模的投资组合，以便几年后用来支付 1按揭买房，而且今后的退休储蓄也得指望着它。像蒂芬尼这样的情况，你就可以大胆地向她推荐一款适合女强人的“激进型”投资组合。她未来的日子还很长，即便在金钱上遇到了挫折，她的高薪也能使她渡过难关。虽说，她个人的性格会最终决定她所愿意承受的风险的大小，但有一点是很清楚的，她的投资组合在风险一收益的对比关系上肯定是较为倾向风险的一端，小盘成长股对那位年近七旬又无工作的孀居老人不那么合适，然而，对蒂芬尼而言，倒是一个不错的选择。卡尔·P(Carl P)，现年40岁，作为通用汽车公司的一名车间主任，他每年净挣5万美元口他的妻子琼漫 (J oan)，靠推销雅芳的产品一年也能赚到1 2 5 oo美元。磊 夫妇俩共有四个孩子，最小的6岁，最大的1 4岁，他们希茹 望看见每个孩子都能走人大学的校园。同时，他们也明白私立大学的费用实在让人望而却步，而进入密歇根州立大学的想法似乎还比较现实。幸运的是，通过薪金储蓄计划，卡尔得以定期存下一笔钱，并在此计划下还选择购买了通用公司的股票，他所积攒的股票市值已达到11·9万美元。除了一幢适中的房产外，卡尔别无长物，但他已取得了这幢房产的大部分权益，只有一小部分贷款尚未偿还。卡尔和琼有能力维持家庭的一切开销，然而在考虑到他们的主要收人来源后，你会发现他们的投资组合其实相当糟糕。首先，投资过于单一。在这种情况下，只要竺 通用公司经营不善引起股价下滑，就会直接影响卡尔投2 资组合的价值，而且还没有其他的普通股或其他类型的证券能对此负面影响加以抵消口再者，一旦通用公司财务状况恶化需要裁员，卡尔一家的生计恐怕都会成为问 军题。一位白以为是的通用前任首席执行官(CE0)曾说 主过这样一句话：通用将与美国并肩而行!但事情真的会 生那样吗?恐怕谁也不知道，但有一点我是可以肯定的，那 言就是卡尔和琼的财富倒的确紧紧与通用公司捆在了一 冀起。一次汽车．。。I_二业全行业的大衰退将使卡尔遭受双重打 耋击，他的工作，他的股票，元一可以幸免。由此可知，卡尔 诈一家的投资组合应尽可能地分散，而且投资所冒的风险不能与其收入来源过于紧密。设计生命周期投资计划的三条指导原则既然话题已谈到了这儿，我们不妨进一步深入下去。在本节和下一节我会向读者介绍一些生命周期投资指南。本节先讨论适合于各个年龄层次的总体法则，而后我会把这些法则细化为投资指南。当然，没有一种投资指南是放之四海而皆准的，正像没有一个比赛计划是可以适用于整个赛季每一场比赛一样，为了因“敌”制宜，任何比赛计划或多或少都要作一些修改口本节检讨三条主要的总体法则，以此为指导，投资者可以“度身定做”自己的投资计划。永远记住一句话；特别的需要总是要由符合需要的 竺特别的资产来满足。举个例子，假设我们要为一对二十 3多岁的年轻夫妇制定投资策略，目的是建克退休储蓄账户以此养老，按照生命周期投资理论，蛀适当的策略必须满足他{『J的长期目标。但是，若他们所期攀的是在一年内为购房付3万美元的首期，则满足这一特殊需要的3万美元就应投资于安全的证券，例如一年期的存单(CDs)，这样，当他ffj需要钱的时候，存单正好安全地到期了。与此相类似·如果在未来的三到六年里你需要付大学学费，那么，这笔钱就应投资于与你所需期限相匹配的存单(CDs)和零息债券口2．认清自己的风险容忍度：} 对于我所提出的总体投资法则，你所能做出的最大圣 渊整取决于你自身埘待风险的态度口正是由于这个原茹 因，成功的投资计划与其说是一门科学，不如说是一门艺术。总休投资法则对～个人如何将资金配置于各类资产的确有很大的帮助，但所推荐的投资组合能否真正对你发挥效用，关键还在于，到了晚}二，你是否可以安然进人梦乡。对风险的忍受程度是任何投资计划的一个重要方面，而且只有你自己才对它心知肚明。是的，你可以安慰自己说：只要我持有普通股或者债券的期限足够长，同时