百闻不如一见一一古老的中国谚语仕l 9 9 7年l o月2 8开这一天，纽约证券交易所大约有总市值为500亿美元的1 2亿股份交易量；而现在，在纽约证交所行情牌上，一天交易2 50亿美元的股票已经是司空见惯口但这仅仅是“故事”的一部分由同时，更加庞大的交易量正在纳斯达克市场上不声不响地进行着。此外，在美国证券交易所以及一些地方性交易所里还活跃着巨额的股票交易。数以万计的职业投资分析家和许询者都被卷入到这场发生于城市里的最为惊心动魄的游戏之中。如果你的赌注下得够大，那么你赚的钱也 }绝不会少。在华尔街，一个刚刚从哈佛商学院 3第五章 技术分析与善丰面分析毕业的“新手”通常缚年能挣到12．5万美元；而那些经验丰富的分析师和手段老道的营销者一一他们被委婉地称作“账户决策人”一一则要比那些“菜鸟”赚得多得多。拿得最多的人要算是货币经理，这些男男女女“驾驭”着规模庞大的共|司基金、养老基金和信托基会。据说，咂当·斯密在完成其畅销力作《货币游戏》之后，曾向人炫耀自己从这本书上获得了2 5万美j已的收人，而他的一位在华尔街工作的朋友则反唇相讥道：“华尔街一个二流机构营销员也能和你赚得一样多!”公平地说，尽管高级理财这个职业的历史并不长，但毫无疑问，它已经成为了回报最为丰厚的职业之一。漫 这本书第二部分将把目光集中在活跃于华尔街、拉辜 塞尔街、蒙特格梅街以及其他各个金融r h心的职业投资茹 者身上，并进而介绍他们的投资方法和经验之谈口同时，我们也会告诉读者像普林斯顿和加州柏克利这些高等学府中的学者们又足如何看待专业人士的论断的，不久你会发现学者们的“论断”其寅就是：职业投资者的建议并非物有所值。而“学院派”自己则是一批“臭名昭著”的无聊者曲他们恪守着“不出版，毋宁死”的震撼人心的座右铭，整日忙于发表连篇累牍的论文，其最终的日的或者是为了推翻他人的理论，或者是为了捍卫自己的著作，抑或是给那些已被广为接受的观点锦上添花口¨随机游走"理沦或“有效市场理论”正好是一个恰如} 其分的例于口现在，关于这种理论，我们大致有三种观4 点：“弱型效率”假说，“半强型效率”假说和“强型效率，，假说。它们的基本观点应该说是一致的，即除长期趋势以外，未来股票价格的预测就算不是完全不可能，那也是近 誓乎于不町能的口“弱型效率"假说认为你无法通过以往的 覃股票价格去预测未来的股票价格；而“半强型效率”假说 莹则进一步认为即便利用公升信息去预测未来股票的价格 耋也将是徒劳的；“强型效率”假说则更是“得寸进尺"，它断 主然主张即使是尚未公开的信息也不能作为预测未来股价 妻的基石，也就足说，所有你已经知道的信息，甚至是你能 篓够获知但尚未获知的信息都已经在当前的股价上有'r最为充分的体现。“弱型效率"假说攻击的是技术分析的支持者，而“半强型效率”假说和“强型效率”假说则把矛头指向了被基本面分析者奉若神明的信条。技术分析对抗基本面分析精确地预测未来殷价的走势并进而找到适当的买卖时机，理应成为一名投资者最为矢志不渝的努力方向。在追逐财富的过程中，各种五花八门的方法可谓层出不穷，从科学的真理一直到神秘的巫术。当今，有些人通过测量太阳黑于来预测股价，有些人则借助于对月亮位相的观测，更有甚者将预测股价的希望寄托在测量圣安得里亚断层的震动次数上。然而，大多数投资者的选择还是集中在两种主流方法上：即技术分析和基本面分析。这两种为广大职业投资者所惯用的技术方法是和我在第一部分所提及的两种股票市场理论紧密联系在一起 }的。技术分析旨在预测买卖殷票的适当时机，它为“空中 云楼阁”定价理论的信奉者所青眯，而基本面分析则重在利用摹本分析理论的信条来挑选个股。从本质上说，技术分析就是股价隆I表的制作和阐释口因此，人们将该理论为数不多的坚定执行者称之为“图表主义者"。他们研究“历史”…一包括股票价格过去的走势和成交量，并以此作为线索去探寻股价未来变化的方向。火部分“脬I表主义者”坚信市场无外乎是由l o蹦的逻辑和90％的心王甲所构成，冈而，他们一般都赞成“空中楼胁j”理论，JJit且认为投资其实就是揣摩其他投资者行为的“心王里战”口当然，图表所能叶述的仅足其他市场参与著过去的行为。然而，“图表主义者”的要求绝不仅限于漫 此，他们希望能借助于对其他投资者过去行为的细致研辜 究来“照亮"这些投资者未来可能的行为路径。茹 基本面分析者则采取了与前者截然相反的态度，他们认为市场应该是由9 O蹦的逻辑和1 0％的心理所构成6他们并不关心以往股价定势的特定形态，面是将主要精力用来挖掘一只股票的真实价值。这里所说的“价值”与上一章基本分析理论所概括的成长性、红利派发、市场利率和风险这几点因素有着密切的联系。通过对每一家上市公司上述诸因素的评估，基本面分析者将能够触及到一只股票真实的内在价值。如果股票的内在价值高于现在的市场价格，投资者则会被建议买进该股票口基本面分析者相信，市场最终一定会准确反映出股票的真实价值。大约90％的华尔街证券分析人士认为自己是基本÷ 面分析者，因为许多人认为“图表主义者’’缺乏应有的权6 威感和职业感口图表能告诉你什么技术分析的第一条原则是：关于一家公司的收益，股息和未米前景的所有信息都会自动反映在公司过去的市场价格中。一张显示价格和成交量的图表已经涵盖了一切基本面上或好或坏的信息，而这些信息正是证券分析师所希望迫切了解的。技术分析的第二条原则是：股票价格喜欢沿着已经形成的趋势变动，也就是游，处于t升趋势的股票倾向于继续上涨，而横盘整理的股票则更多的是保持窄幅盘整。一个真正的“图表主义者"只要有机会去“领略”公司股票价格的走势图，他就会连这家公司所处的行业和主营业务都懒得去理会。无论是对“微软”，还是对“可口可乐”，一张“倒碗形"的图或“旗形图”所蕴含的技术意义都是相同的。在技术派眼中，对公司收益和股息这些基本面信息的最为乐观的看法是它们一钱不值，而最悲观的看法则认为它们会分散你的精力，从面影响最后的决策。说白了，它们或者是一些对股票定价没有意义的无关信息，或者它们确实是重要的信息，但即便如此，也都在消息披露的前几天、前几周甚至是前几个月，就已经为市场充分反映出来了。正是基于这个理由，许多“图表主义者”若不是为了追踪每日的价格行情，他们甚至连报纸都不愿去读。 ’约翰·麦基(J0hn Magee)，图表主义的先行者之一，他在马萨诸塞州斯宾菲尔德的一间小办公室里扮演11飞第五章 技术分析与基奉面分析!曼步华托街着做市商的角色，为了不让任何外界影响干扰他的分析，他用木板将办公室的窗户统统遮掩_r起来。麦基的话一度被广为引用，他曾说：“当我一一踏进这IⅫ办公室，便会将自己的全部身心都倾注在心爱的图表上，而将这世界其余的部分一并抛诸脑后。无论是风雪肆虐的寒冬，还是月朗星稀的夏收，这问屋子都不会有丝毫的变化。在这儿，我不会因为“旭日东升”便买进股票，|司样不会凶为“霪雨霏霏"就将股票抛出，因而，我的客户和我自己都少了许多愚蠢的操作。”与图表内容的博大精深相反，它的制作确是相当简便，任何一位普通的投资者都能够轻而易举地建立起一张图表口你只需简单地画出一条垂线即可，垂线的末端代表普通股当天的最低价，垂线的顶端则代表股票当天的最高价，而交叉部分代表的则是当天的收盘价。在图中我们看到，某一天，一只股票在20到2 1之间有一系列1 的报价，而收盘价是2 0·5，这一过程可以针对每一个交三 易日重复进行。它既适用子个股，也同样适用于在大多数报纸的金融版上都可见到的某一种股票价格的均值。“图表主义者"经常会用图表底部的另一根垂线来表示股票当天的成交量。渐渐地，我们所谈及的这只股票在图表上的高点和低点便会产生向上或向下的波动，当波动足够大时，便形成了特定的形态。对“图表主义者”来说，这些特定形态的重要性丝毫不亚于X光底片对于外科医生的重要性。第五章技术分析与基丰面分析“图表主义者"所要探寻的第一样东西就是趋势，它是一段日子以来某只股票价格变动的记录，而且这些价格明显处在上升途中(见上图)。“图表主义者"会画出两条线以连结多个高点和低点，从而构筑一个描绘趋势的通道。因为图表主义假设市场中的动量有延续其自身的内在倾向，所以“图表主义者”会将这种形态解释为“牛市”行情的征兆，投资者有理由相信股价将节节上扬。正如麦基在图表主义的“圣经”——《股票趋势的技术分析》——中写到的，“价格沿着趋势变动，而趋势则倾向于 1延续自身，直到某种力量碰巧改变了供求平衡，趋势方告 l结束。”然而，让我们假设这只股票在上扬到2哇时，陷人到了滞胀的困境之中，价格难以进一步向上突破，这一情况被称为“阻力位”。此时，股价可能会作一个窄幅的快速波动，转而掉头向下。“图表主义者”认为有一种形态可以明确地发出市场“见顶”的信号，这就是“头肩顶”形态。下而的这张图显示的正是这种形态。股价先是上扬，继而小幅下挫，形成一个圆形的左肩。此后，股价再次上攻，在义一次下跌之前到达一个相对高点，就此形成一个头部。最后，再形成右肩，此时此刻，“图表主义者”屏息凝视静静等待着卖l叶{信号的来临。漫 一旦股价击穿“颈线位”，即意味着一声清脆响亮的卖出辜 信号已发出。带着德拉克拉伯爵目睹其受害者时的得意筹 神情，“图表主义者”会卖出股票，迅速离场，而后期待着一个绵绵阴跌会接踵而至，就像过去屡次发生的那样。当然，有时候市场也会让“图表主义者"大跌眼镜。例如下表所示，股票价格也可能会在发出空头信号后立即反转，继而快速拉升至3 0，以此来结束这一趋势，这被称作“空头陷阱”，或者如“图表主义者"所说，是在检验法则过程中的例外。根据这项技术来推断，我们不难发现“图表主义者"其实都是“短线客”，而非长线投资者。当图表显示利多时，他们便会买进股票；而一旦“凶兆”出现，他们就会毫不犹豫地将手中的股票抛出。他们对待股票的态度就好毒 像在和异性调情，他们的成绩无非是那些频繁进出市场。 的交易记录，而不是长期回报的承诺。事实上，正像精神病专家唐·D．杰克逊(肪n n J ackson)以及《牛市、熊市和弗伦德博士》的作者阿尔伯特·哈斯(Al bert H aas)爵士所说的，这样一种人也许正在沉浸于公开转换“性角色”(牛一熊)的游戏之中c当“图表主义者"选择一·只股票作为潜在投资对象时，通常会有一段刚。问的观察期，而且在他“承诺负责"之前还得有一番“卿卿我我”，这正像浪漫的异性征服过程，节奏是最为重要的。当他购买的股票脱离了底部形态而连创高点时，他会有一种无以名状的兴奋自心底油然而生。最终·如果一切进展顺利，他还可以有一个圆满的结局：将赚来的利润装进口袋，而后悠闲自得地去欣赏落日的余晖。“图表主义者”的用词有其自身的特点，例如这样的术语：双底形态、突破、连续破位、稳步盘升、大行隋、屡创新高和超买。所有这些形态都是在旗形呈明确的“性别特征"——牛市时才会发生。121第五章 担丰分析与基丰面分析“图表”方法的理论基础：量 为什么图表会理所应当地有此功能呢?这恐怕是一主 个最难l可答的问题。我有儿位挚友，他们也是“图表主义茹 者”，我曾经洗耳恭听过他们精彩的解释，但说句实话，我至今仍然没有真正搞清楚那是怎么一回事。事实上，许多“图表主义者”都坦言他们并不知道为什么图表应该发挥作用，换句话说，为什么历史就应该有重复自己的习惯呢?甚至连图表主义的先驱麦基也只是说：“我们永远都别指望能了解市场为什么会这样运作，我们所能期望的仅仅就是探究市场会怎样运作。根据麦基的说法，股票市场的情形有几分类似于被困在猪圈里的猪的情形。猪圈的底层是完全封闭的，在它的上方有一个存放干草的厩楼，楼上有一扇敞开的大门。猪的身上套了一个挽具，一根长竹竿就被缚在挽具三 上，通过厩楼上的大门，你可以看见竹竿的顶端。当猪四2 处跑动时，竹竿便会随之移动。麦基假漫，我们可以趴伏在附近的一一棵树上观察竹竿顶端的运动，而那也是我们所能看到的全部景象。我们只能通过竹竿的运动来推断 量竹竿下方所发牛的一切，这就像市场参与者只能通过他 革们所H睛的价格变化来推断市场的运行一样。麦基进一 羹步指出，我们能否知道猪的大小和颜色并小重要，甚至连 乏它是否就是一只猪也都不重要，真正晕要的是我们要能 主刘。竹竿下一步的运动作出准确的预期。 亲一些刈。高度抽象的符号备感不适的观察者们会赋予 乏竹竿的运动以一定的含义。他们会力罔将这些竹竿的移动对应地解释为进食、打斗、交配等猪的各类活动。而其他那些将他们视为纯技术的人(像麦基、本书的作者)则会观察竹竿，而后将自己的一1：作完全建立在竹竿过去的、现在的和期待将要发生的运动之上，而上述诸种运动又是根据已有的趋势，重复的运动以及预测等所形成的。尽管有了这些辩解，但人的本能还是会促使我们去问一个为什么。在我看来，以下关于技术分析的解释似。 乎是最具说服力的。趋势之所以倾向于延续自身主要基于两点。第一，一般认为，投资群体的心理本能导致丁这种情况的发生。当投资者看见一只投机性热门股的价格步步高升时，他们往往会产生加人追逐者的彳t列一同分享上涨收益的冲动。实际上，价格的上扬又会进一步主张实现“美丽”预言的热情。股价的每一次攀升都会刺激投资者贪婪的欲望，从而继续憧憬着那永不问断的“下一次涨升”。 三第二，有关一家上市公司基本面信息的获取途径也 §存在一定的不平等性口当一些对公司有利的消息产生时，例如勘探到一座储量丰富的矿藏，这时，“局中人”毫无疑问会率先掌握这些信息，并且迅速采取行动购人股票，从而会引起股价上扬。继而，“局巾人”会把内部消息转告给他们的朋友，于是第二批人会紧随其后“跟进”股票。接着，职业投资者会打探到这一消息，而大机构也会买人大宗股票来充实他们的投资组合。最后，消息才会传到像你我这样的小散户的耳中，然后我们也会买进股票，使得股价越涨越高。当内部消息有利时，这一过程被认为将引起股价逐步的扬升；反之，将导致股价渐次的回落。“图表主义者”声称，这些脑海中想象的嵋隋节"在漫 臭名昭著的“德州湾硫公司案”巾得到了最完美的演绎，皋 此案中的“局中人”利用尚未公开的信息而大发横财。有喜 人坚信，即使“图表主义者”没有任何途径来获取内部消息，单单凭借对股价变动的观察他们也能发觉“机灵货币”进场的痕迹，从而使他们早早便可以开始搜集筹码了。“图表主义者"相信，他们的技术之所以能发挥效力还有另一个理由，这就是人们都有牢记自己为某只股票已经付出的价格或是希望为其付出的价格的“不良嗜好”。举例而言，假设一只股票在很长一段时问都以每股50美元的价格在出售，而且在此期间有许多投资者纷纷购人该股，再假设该股的股价突然滑落至40美元。面对此情此景，“图表主义者”认为，当价格反弹至投资大众当喜 初的购人价时，他们必定会急于抛出手中的股票，以此使4 自己在这次交易中可以全身而退。因而，当初50美元的卖出价到了现在就会转变成一道“阻力区”，每当股价触及到这个阻力位都会转而下跌甲该理论认为阻力位的逾 萼越将异常困难，因为越来越多的投资者会感到大市或个 章股在此位置继续上涨的机会十分渺茫。 莹与“阻力位”相对应的一个概念就是“支撑位"。“图 篓表主义者”认为，当市场在低位徘徊时，如果许多投资者 主未能及时买进股票，那么一一旦价格上涨，他们一定会因为 妻自己错失良机而懊悔不迭。因此，倘若股价再次回探到 篓仞始的低位，这些投资者就可能会迫小及待地抓住机会购入股票。“图表主义者”也相信，那些在市场处于底部时卖出股票而后却看见股价上扬的投资者多少会有几分遗憾，因而，如果股价能同调至先前的卖出价位，他们必然急于将筹码拾回。那么，当初的低价区自然而然就转变成了“支撑区”，凶为投资者相信股价还会再次回到该区域的上方。根据图表理论，支撑位抵抗股价下跌的次数越多，支撑力度就会变得越强。因此，如果一只股票逐级盘跌到支撑位，然后随即展开拉升，投资者可以认为该股就此脱离了底部口而一只股票成功地突破阻力位，则是另一种多头信号发出的标志。于是，在“图表主义者，，的字典里，先前的阻力位顷刻间就变成了如今的支撑位，而且股价的进一步上扬应认为不是难事。为什么图表会失灵1对我来说，提出一套驳斥“图表论，，的言之成理的论 言据并不困难。首先，我们应该看到“图表主义者”只有在价格趋势形成之后才会买进股票，也同样只有在既有趋势遭到破坏时才会卖出股票。然而，因为市场中剧烈的反转很可能发生得f‘分突然，所以，“图表主义者’’经常会丧失有利的买卖时机。往往等到上升趋势的信号真正发出H、J‘，这一趋势可能_甲^已彤成多时了。其次，这种技术方法的内在的缺陷注定要毁灭它自己。任何一项技术，如果使用它的人越来越多，那么它的价值也必然会由此而递减。等到每个人都试幽根据幽表来采取行动的时候，便不会再有任何买进或卖出的信号价值了。而且，市场交易者倾向于抢先一步去利用技术信号。漫 如果他们发觉股价即将突破阻力位，那么他们往往会在辜 突破真正发生之前便买入股票，而不是等到突破确立之筹 后再跟进口假如在过去这项图表技术曾为它的使用者带来过不菲的利润，那么如今，只有那些“先下手为强”的人才能再次品尝到往昔的喜悦。这就表明，其他投资者将会尝试更早一步去利用技术信号蛊当然，行动采取得越早，对信号是否发生的判断就会越不准确，而且在提前利用技术信号的争分夺秒的过程中，那些有利可图的技术性交易法则是否还能真正发挥作用实在令人怀疑。迄今为止，对技术性方法最有利的打击可能就来自于部分投资者个人利润最大化行为的内在逻辑。让我们举个例子，假设Universal P01mer当前的股价是在20美元附近徘徊，而此时公司的首席药剂师塞姆发现了一土 种新的生产技术，它有望使公司的收益和股价都得以翻6 番。现在，塞姆确信一旦其重大发现的消息传到市场上，Universal P01 mcr的股价将肯定达到40。因为任何低于40的殷票都将使购买者迅速获利，所以，只要殷价低 雾于4 o，塞姆就必然会尽其所能去购买所有Universal 草Pol mer的股票，而这一过程可能不消几分钟便可大功 羹告成。 薯即使塞姆没有足够多的钱去推动股价上涨，他的亲 主朋好友和金融机构也肯定会有充足的资金使股价迅速飙亲升，以至于在“图表主义者’’采取行动之前，这场游戏可能 釜就已经悄然落幕了。这里的关键在于市场很可能是最为有救的定价机制。如果有人知道股价明天将达到40，那么它今天就会到4 o。当然，如果塞姆按照法律所要求的那样，就他的发现发布公告，则观点的表述就会显得更加有力。那么·股价会根据新的信息迅速的凋整到位，使得所有完美的技术分析都成了枉然。在下一章，我将进一步审视对“图表主义者”的如此悲观的看法是否得到了现有论据的大力支持。 ．从“图表主义者"到技术分析师尽管“图表主义者”在华尔街的声望井小高，但凭借他们克满神奇色彩的技术方法，和由此使人联想到的轻而易举的快速致富，他们的确吸引了一大批“跟风者”为其摇旗呐喊。制造和分销图表的公司，为个人、证券公司以及像cNBc、布仑伯格和CNNfn这些财经新闻网提供图表分析软件的计算机编程人员都从图表的“繁荣”中分 土到了一杯羹，而“图表主义者”则替自己谋到了为共同基 7金和经纪行效力的绝佳机会。在计算机时代来临以前，再现市场运行轨迹的繁重的制图二L：作完全要依赖于人的双手。在这些日子里，“图表主义者"经常被人视为异类，他们往往被描述为戴着绿色遮光罩、满手炭墨，整天蜷缩在办公室后面的小储藏室里的怪家伙口而今，“图表主义者”的境况已经大为改善，他们的个人电脑正在提供着彳：可思议的技术服务，这些电脑都连结在庞大的数据网络中，而且都附有一个巨大的显示终端，只需手指轻轻一按，便可以随心所欲地绘出所希望看剑的图表。“同表主义者”(现在通常称为技术分析师)脸上洋溢着小孩子摆弄电动火车的得意，绘制出漫 全方位的反映一只股票过去所有表现的完整图表，其中辜 包括成交量、．200天股价移动平均线(每天需重新进行计茹 算的此前200天股价的平均值)，某只股票相对于大市和其所处的行业的走势强弱以及其他数百个用字母表示的均值、比率和波动指标。而且，个人投资者也可以简单地通过像“雅虎”这样的互联网网站来获取小同时期的一系列图表^基本面分析的技本弗莱德·施韦德(Fred Sehwed)爵士在其大作《顾客的游艇哪儿去了》中生动而又诙谐的再现了30年代金融社会的真实场景口在书中，他曾提到一个德克萨斯经纪圭 商，这位老兄按每股760美元的价格卖给其客户一些股8 票，而当时该股市价为730美元，客户得知事情真相后暴跳如雷，为此，他|LJ经纪人兴师问罪。¨嘘!”德克萨斯人打断了客户的话，而后不慌不忙地低声说道：“看来你们 萼这些人都还不了解这家经纪行的宗旨，我们在为客户选 章择投资时，是以它的真实价值为基础的，我们不去理睬那 萎虚无缥缈的价格。” 磊从某种意义上说，这则故事阐释了技术派和基本面 主派的根本差异。前者仅仅是对股票价格的记录感兴趣， 妻而后者所关心的却是一只股票的真实价值。基本面分析 曩者，JJ求使自己尽量不受市场中乐观情绪和悲观氛围的左右，努力在一只股票的当前市价和真实价值之间画出一道明确的界线。在划。一只股票的真实基础价值进行评估时，基本面分析者的首要工作就是要成功地预测出这家公司未来的收益流和股息流，为了做到这一点，他或者她必须要合理地估计这家公司的销售水平、营运成本、公司所得税率、折旧政策以及必要资本的来源和成本。从本质上看，证券分析师必须是没有神力相佐的先