时间的玫瑰作者: 但斌书籍介绍:不用看盘，不用技术分析，也不用打听消息，只需要常识，你就能够成为中国股市的大赢家，成为这个财富膨胀和转移时代最大的受益者。在大多数股民和投资者看来，这似乎是不可能实现的事情。但《时间的玫瑰——但斌投资札记》一书却让我们相信，能为投资者们带来巨额收益的，正是这种简单、实用、人人都能能学会的股票赢钱操作策略。作者站在一个专业投资者的高度，用价值投资的理念鼓励股民用常识投资，四两拨千斤地把貌似繁杂深奥的股票投资简化为一种易于理解、简单可行的观念。 本书作者但斌是著名投资公司东方港湾的董事总经理。《证券市场周刊》、《北京青年报》、深圳电视台、《VALUE》、网易财经频道等众多媒体都对他进行过深入采访和详细报道。传奇的投资经历和独特的人格魅力，使但斌在股民和投资圈中有着极好的口碑。有的媒体称他为“私募大鳄”，有的则认为他是中国“复制巴菲特最成功的人”，他还被誉为“中国私募基金四大天王”之首。但斌自己却并不这样认为，他认为已有的成就需要用更久远的时间来证明，表现出一个杰出投资者应有的平和与谦逊。 值得一提的是，本书稿酬将全部捐赠给“宏天教育基金”。该基金目前主要用于资助和奖励云南省普洱市（前思茅市）谰沧县第一中学和富邦乡中小学的优秀学生和教师。但斌认为，巴菲特的投资方式值得学习甚至复制，但巴菲特正直的财富观、谦逊的品格，努力回馈社会的责任感，更加值得人们去学习。 在本书中，但斌以札记的形式，讲述了他十几年来跌宕起伏的投资经历；分析了自己从技术派向价值投资者的转变，并由此带来的巨额投资收益；通过大量的事例和理性的分析，深入浅出地阐释了股市投资的本质和原则；提供了价值投资的具体方法，如怎样选股、如何调研企业、怎么应对市场波动等等；更提供了他自己股市投资的详细、实用的案例分析。我们为什么要投资？牛市还能持续多久？奥运会之后对股市有何影响？新股民应该注意什么？投资最难的是什么？以上等等问题，读者都能从这些札记中获得十分清晰和颇有价值的答案或启示。 本书还收录了媒体对但斌的四次访谈，进一步阐释了他的投资理念；收录了其影响广泛的访美游记《带一双眼睛去美国》，为本书增添了许多人文气息。随书附送的“但斌谈股市与价值投资VCD光盘”，可以使读者充分感受但斌的投资思想和个人魅力。 但斌坚信，中国股市的黄金时代已经来临，只要坚持正确的投资方法，普通投资者也一定能够取得令人意想不到的巨大收益。在这个风起云涌的，如果你想通过投资来增值自己的财富、改变人生的命运，但斌的投资理念绝不容错过。------章节内容开始-------投资札记之一：偶然的投资人生(1) 除非是神仙，绝大多数优秀的投资人，都有过失败的教训，他们的技艺增长与宝贵经验是靠白花花的银子换来的。我也不例外，一路走来，总共有四次重大挫折，让我受益匪浅。 偶然的投资人生我的前半生充满偶然与奇迹，如果不是岁月巨大的变迁，我想我无论如何也走不上投资这条道路，它对我来说太偶然了。为什么说偶然，因为我大学的专业是体育，正常的生活轨迹应该是在高校当体育教师或者是从事与体育相关的事业，至少在我读书的时候，从来没想过与股票与投资有什么关系，但这一切又仿佛早已注定，准确地说，是生活的自然法则选择了我去从事投资事业。 1990年大学毕业，无处可去的我，只好到开封化肥厂供水车间当一名钳工，我们钳工班6个人，主要的维修任务就是修理工厂的进出水泵，进水泵工作环境尚可，但维修出水泵就要像消防员一样穿上防护装置，下到几十米深、污泥齐腰的地方，工作环境相当艰苦。还好工人师傅们非常照顾我，常让我干最轻的活，他们的乐观也感染着我。但有时候，当我一个人劳累之后躺在出水泵房的水泥地上，看着南去的白云，我在想：难道我一辈子就在这里度过吗？ 还好有一位开明的父亲，和不少愿意帮助我的朋友，1991年南下到了广州，找到了在陶铸女儿陶斯亮手下工作的一位北大毕业的朋友，这位朋友义气慷慨，当年我们这十几号来自祖国四面八方的同命人，都聚集在他那距广州军区不远的房子里，他不仅管吃管住，还帮我们找工作，真不容易。在广州三个月，工作没少找但学体育的好像没有地方要，焦急的时刻，正好在艰难岁月中共过患难的朋友从北京打来电话，让我去北京帮他打理公司。到北京工作差不多一年的时间，他又派我到深圳帮他打理他的电脑公司。 1992年8月底我终于在深圳落脚。刚来的时候，正好1992年8月份的风潮刚过，听朋友言语间讨论，才知道什么是原始股与股票，才知道股票这个东西能挣钱。也是偶然，就在我刚到深圳不久，共过患难的社科院的陶永谊博士等几位朋友也来到深圳，他们没地方住，也就和我一起住在桑达新村北京朋友的房子里。他们几个正好在深圳新兰德投资咨询公司搞股票培训，有这个便利我就开始学习股票投资，还开了个股票户口用来交易。 1993年２月，北京朋友要撤离深圳，我也就进入陶博士承包的深圳新兰德投资咨询公司培训部担任分析师，开始了正式的投资生涯。 现在很能理解大时代背景下，人生的起伏与波澜。如果没有历史机缘，我绝不会走上投资这条道路；如果没有北京朋友的帮助，我可能不会到深圳；如果没有陶博士，我可能只是业余从事投资；如果没有一次次的挫折与总结，我也不会走上价值投资之路。我的投资人生充满奇遇，一个环节的选择，都可能导致不同的道路与不一样的人生。 四次重要挫折除非是神仙，绝大多数优秀的投资人，都有过失败的教训，他们的技艺增长与宝贵经验是靠白花花的银子换来的。我也不例外，一路走来，总共有四次重大挫折，让我受益匪浅。 1993年2月北京朋友要撤离深圳，他拿出50万元人民币让我帮他做股票。从1993年的２月到９月，当我把股票市值做到了70多万元，有一个很好的回报以后，其他一些朋友，觉得能挣钱，也拿一些钱来。那时候本金加上盈利，好像差不多有250万。可就在此刻我犯了第一次致命的投资错误。1993年9月牛市接近尾声，恰好得到一个著名股评家的消息说深深房有大机会，就投入了所有资金，结果本金也亏了一半。直到1994年10月，经过11个月才弥补亏损小有盈利。 1995年做多国债期货是我遭受的最大挫折。当时内地很多机构都在做国债期货，我向所在营业部的老总建议能不能也做国债期货，他说可以。那时正好有个朋友贷款做股票一百多万还剩下十万，钱都快亏光了，俩人合计做期货吧，我们跟着庄家一路做多，赚了很多钱。投资札记之一：偶然的投资人生(2) 1995年3月23日，我本想退出市场，但第二天早上又决定再做一把多头，结果遇上因万国证券总裁管金生砸盘的“3.27”事件，我被强行交割，协议平仓，结果不管之前赚了多少钱都吐了回去。 后来，我们又投过华工科技这样的企业，由于对这个行业不了解，对这个企业也没有研究透，结果投入的资金亏了一半。 再后来投格林柯尔，也是一次危险的投资经历。虽然最后死里逃生了，但是却给了我一次深刻的教训。当时2元港币左右买格林柯尔的时候，公司老总称公司每年能出口10万吨制冷剂，但是当我们到海关去调查时，发现根本没有这么多。我们及时卖出了股票，稍后股价跌到最低0.5元左右，现在已退市。 在早期投资生涯中遭遇的这些失败经历，给了我宝贵的经验教训：1.不要轻信；2.要遵守操作纪律；3.重视行业的选择；4.重视实地调研。 第一次经验告诉我：不能听消息！第二次经验告诉我：如果有明确的投资计划，严格遵守操作纪律，就不会损失如此惨重。第三次经验告诉我：选择什么样类型的企业投资是一个很严肃的问题。如果对企业研究不透，又下了重注，最后就会造成毁灭性的影响。第四次经验告诉我：评估管理团队，深入细致的实地调研，能够让我们真正了解企业的经营情况，规避投资风险。 正是这一次又一次的亏损与磨难，以及其他一些人生机缘，让我开始走上了价值投资的道路。 冬天播下的种子静待春天发芽——投资经历的重要转折期2000～2003年1992年年底开始股票投资的时候，我和大多数人一样最先使用的是台湾版的乾龙软件，因此也就开始学着画线，做技术分析以及波浪理论研究，后来常用宏汇分析软件，做一些市场的周期性分析与研究。 回顾已走过的15年投资之路，2000年之前的八九年的时间基本上用在了关注市场涨跌的技术分析之上，当然也因此项“技艺”有机会进入到君安研究所负责市场分析方面的工作。当时《君安财经快讯》与《国泰君安财经快讯》的第一篇文章常常由我来主笔，并经常在《中国证券报》上发表市场分析文章，甚至还开过一段时间的专栏，以至2000年8月因《B股——十年磨一剑》与《新千年一月 股市大逆转》等文章预测市场的准确，并支持公司领导做出了正确的战略选择，而获得了国泰君安董事会颁发的国泰君安证券投资研究奖励基金一等奖（这好像是至今为止以国泰君安董事会名义唯一颁发过的一次奖励，为此非常感谢当时在任的姚刚总裁与金建栋董事长，感谢他们对我工作的认可与鼓励，更感激他们在我离开国泰君安到大鹏时的盛情挽留）。 当年，我相信技术分析的眼光可以极为远大，能否做到在人不而在工具本身。我相信波浪原理能够预先揭示出与下一个时期社会进步或退步有关的重要因素。为此还写过《技术分析的眼光兼评中国历史》一文，下面是其中的一段描述：“ 如果以波浪理论来白描中国历史，按记载的历史，1浪的起点为夏（约前21世纪~约前16世纪），1浪经过商（约前16世纪~约前1066年）、西周（约前1066年~前771年）、东周（前770年~前256年）、春秋时代（前770年~前476年）、战国时代（前475年~前221年），顶点应该在秦朝（前221年~前206年）统一中国与西汉（前206年~公元23年）和东汉（公元25年~220年）时达到；2浪调整经历了三国（魏220年~265年；蜀221年~263年；吴222年~280年）、西晋（265年~316年）、东晋（317年~420年）、十六国（304年~439年）、南北朝（420年~581年），3浪顶点为隋朝（581年~668年）唐朝（618年~907年），此刻，东方文明盛极一时。之后4浪调整历经了五代十国（907年~979年）、宋朝（960年~1279年）、辽（907年~1125年）、西夏（1038年~1227年）、金（1115年~1234年）、元朝（1279年~1368年）；5浪顶点可能在明朝（1368年~1644年）到达，1→2→3→4→5构成了中华民族第（1）波文明史。从中国第（1）波文明结束开始，也由于新大陆的发现，文明的中心逐渐西移，中国开始了漫长的（2）浪调整时期并日益感受到强大的世界历史的挑战。（2）浪其间经历了清朝（1644年~1911年）、中华民国（1912年~1949年），历时约360年。投资札记之一：偶然的投资人生(3) “线性历史观告诉我们：一系列价值坐标出现在线性历史观中，进步是文明、创新、发展，相反者是野蛮、落后、停滞和衰退。从理论功能看，以发展为核心的线性历史观是事实和价值有机统一的分析框架，任何国家和民族的存在样态及其独特价值，都要受到线性历史观的框衡和责询。波浪理论认为人类历史是自然法则的一部分并呈现螺旋上升，今天的此刻——上下五千年的中国历史，与中国现代的民族-国家建构息息相关的是它的冲动、梦想和超越自身的努力。巍峨的殿宇楼阁、逶迤连绵的长城和烽火台，静谧地矗立在中国的地平线上，中华民族巨人般的（3）浪3的步伐正在向前迈进。” 看着这些用青春激情写下的勾勒中国历史的文章，还能感受到“当年被称为欺骗之术的嘲笑”，当年绝大多数研究员不认同技术分析。其实，对技术分析就我的理解：它并没有严重到“人生的歧途”这么极端。一位香港朋友曾送我一本香港版的《安东尼波顿教你选股》的书，这位采用逆向投资策略的欧洲首席基金经理人，曾在25年的时间里管理富达旗舰基金，也就是富达特别基金，年均回报19.9%，即便到了规模扩大了1000倍达到36亿英镑，这位被誉为“欧洲林奇”的人依然出色，而且尽管声誉卓绝，年轮渐增却依然在从事投资事业。 在素以倚重深入的基本面分析，来缔造始终如一业绩而闻名于世的富达公司里，安东尼波顿依然以“股价走势图来辅强传统的基本面分析，波顿至今仍保有这项兴趣”。（《安东尼波顿教你选股》第27页）波顿说：如果你想胜过其他人，那么，你必须拥有跟别人不一样的东西。不知他拥有的看图表的能力是否是其中之一？巴菲特在研究过10年图表后，是再也不感兴趣了……你可以像巴菲特一样，也可以像安东尼波顿先生一样，你选择谁，完全在你自己。你可以从自己的经历中寻找到适合自己人生轨迹的投资之路。 技术分析在我看来，其实是一种直觉艺术，制定战略需要大量的数据，纵览全球股市发展史，这一过程实际上是属于个人的，为了取胜不仅要拥有智慧，更要有不屈不挠的精神。幸运的是，我是一个愿意思考和学习的人，在全国当时最好的证券研究所工作的这一段经历，使我在“我的技术分析专业”之外，对企业分析有了基本的理解和判断。酸涩的青果之味，随着秋收的到来，会转为甜美之果。在2000年底到大鹏证券从事资产管理业务以后，仿佛深藏在心里的“价值投资”方法被渐渐唤醒。经过2001年香港市场的自我洗礼以及在大鹏资产管理公司负责股票组合投资的实践，终于我有了巨大的转变，就像巴菲特也是在画了10年图表以后，才渐悟投资之道。 2000年到2003年是我投资生涯中最关键的三年，秋冬转春夏，改变这一切的是时间，是我们自己的思考。2003年始，转眼四年多时间又过去了，脑海里盈满了属于秋天的成熟气息，希望这是真正成熟的果实，值得用心去品尝一辈子。 走上真正的投资之路——选最好的企业在20世纪90年代，内地券商的主流手法是操纵股价。在君安证券时，对券商做庄等行为就很不认同。后来大鹏证券因做庄五矿发展、广电网络、国投原宜等股票而倒闭，进一步印证了我的想法：不符合常识的事情必然会垮台。何谓“不符合常识”？假如一个庄家每次都赢，理论上它可以把所有人的钱都赢光。但这是一个不可能延续的游戏，所以南方、大鹏都失败了，接下来，更多的券商也倒闭了。 我真正转向价值投资是21世纪初投资香港股票这段时期。 2000年到2001年，美国纳斯达克市场发生股灾，股指从5000多点一路跌到1000多点，当时凭着技术分析的功底，我认为一个历史性的大机会来了。问题是投资什么。我们所熟悉的在美国上市的中国企业，就是互联网公司。那时候，身边的人比如我女儿已经开始应用网上教育，我便觉得互联网公司不错，于是，我让一位客户拿了100万美元去香港到美林证券开户，准备买在美国上市的中国互联网股票。但在香港美林证券，一个高级财务顾问建议我的客户别买，认为这些中国互联网都得完蛋，其实当时如果按我们事先确定好的计划买了网易、新浪、搜狐，现在就变成了几千万美元。投资札记之一：偶然的投资人生(4) 错过了买入互联网股票的最好机会，后来我们索性直接投资在香港市场上市的内地上市公司，如同仁堂科技、宁沪高速、沪杭甬、深高速等几只股票，买入的价格靠业绩增长及分红，几年内收回成本应该没有问题。当时，除了它们股价很低之外，像同仁堂科技4元、宁沪高速1.4元、沪杭甬1.8元多、深高速1.5元，我们也是通过仔细分析企业的基本面后才买进的，结果深高速赚得略少点，只有两倍多，其他股票都赚了四五倍。这次我们很安全地赚到了一些钱。 这段在香港的投资经历也促使我更积极地思考，并坚定了我的投资理念——要选最好的企业投资。投资札记之二：选股没有秘密(1) 我们选择企业的标准：长期稳定的经营历史；高度的竞争壁垒，甚至是垄断型企业，最好是非政府管制型垄断；管理者理性、诚信，以股东利益为重；财务稳健；负债不高而净资产收益率高，自由现金流充裕；我们能够理解和把握的企业。 选股没有独门绝技看武侠小说，大侠似乎一定要拥有什么独门绝技，才能横行天下，那么投资选股有什么独门绝技让我们受益终身吗？ 在我理解，投资选股其实没有什么秘密，也没有任何一门绝技让你傲视天下，那些“皇冠上的明珠”一样的企业就在你的面前，比如说，可口可乐，很多人都喝；吉列，男人都刮胡子；麦当劳，很多人都在吃；茅台好，全中国人都知道。这些都是很简单的例子。选择股票的标准，书上都有，很简单，至于我们如何从这些企业中挑选出中国上市企业的明珠，也是结合中国的国情在考虑这些问题。比如有人对茅台有异议，认为茅台不可能像可口可乐一样的增长，但是在长达10~15年的阶段内，茅台这样的企业是有可能获得非常好的回报的。又比如说招商银行，至少在我们看来，目前它确实是中国金融业中最好的企业之一。而且过去100年已经证明，一个银行如果有很好的文化、好的制度，企业的持续竞争力能够长期维持，银行业是容易做大的行业，如此，我们就挑了这个行业中我们认为最好的企业投资。我们是顺着这个逻辑在走，不依靠什么独门绝技。 通常我们主动投资一家公司，看好的是其产品及市场竞争力，欣赏的是公司管理团队，并以合理的价格买入。 一、选对行业。 首先要考虑的问题是，你所选企业所属的行业能否长期生存下去。比如银行业，以英国为例，100年前行业比重占15.5%，100年后占16.5%，这种行业是可以长存的。1900年，英国铁路业占49%的市值，100年以后只占0.34%；纺织业当时占5%，百年后变成0%。如果选择一个行业，100年前占20%，100年后这个行业变得比重很小或消失了，那么这种投资就容易失败了。有些行业变化很快，比如说高科技企业，它的发展周期很短，在这种行业当中投资就非常困难。另外，周期性最好是弱周期性的，就是说经济好的时候，它有不错的销售，当碰到差的环境时，它还有很好的回报。投资这种行业中的企业，胜算应该更大。 行业的发展趋势也决定了企业的成长性。从当前的情况看，中国企业的成长性都很好。比如说招商银行、万科、等等，至少从财务报表看，增长都十分迅猛，更重要的是，这些企业能够持续增长，这一点很关键。 二、选对企业。 1． 所选企业必须有一个广阔的市场，有足够的广度和宽度。比如消费品行业，周期很长。如果持续发展二三十年，那么消费品特别是的周期就会有二三十年。而且，越是高档奢侈品，它的增长就会越快。 2． 要能够抵御通货膨胀。投资的企业它的产品一定要能够提价。能否提价，这是竞争胜出的关键。很多世界级的老品牌都会定期提价。如果提不了价，那么你的投资可能会发生很大风险。茅台一般两年就会提一次价，70年代卖五六元一瓶，现在市场价是538块，30年时间涨了约80到100倍。贮存15年的茅台酒三千多元一瓶，80年的大概八万多人民币一瓶，这种企业容易长期生存。 3． 是某种意义上“不死的企业”。一千多家企业摆在你的面前，你需要判断哪些企业能够长存下去，或者尽量地长存下去。当然，所有生命都有生命周期，企业不会有不死的，但是我们挑选的企业最好是能够穿越足够长的时间。这是非常重要的一个标准。假设茅台能够存在100年，我们就买它。一方面它存在的概率很大，另一方面它最近10年能高速增长。这就是最好的投资对象，长期看没有风险，短期看增长很快。 4． 企业要有足够的净利润，最好是轻资产型的。比如说像茅台，原料基本上是用当地的高粱加赤水河水酿造，成本大约每吨9万元，现在每吨要卖71.6万元，加上老酒，平均每吨80万元。企业不需要持续很大的资本投入，又有不断地现金流来，这就是一个好企业的标准。投资札记之二：选股没有秘密(2) 5． 是行业中的龙头企业，有很高的行业壁垒。这种企业护城河足够宽，产品的垄断性足够强，是长期竞争之后生存下来的强势企业，比如沃尔玛、可口可乐。它们都拥有别人无法复制和替代的独特技术和核心竞争力。 6． 企业有很好的ROE（净资产回报率）和ROE上升的能力。ROE是衡量企业盈利能力的一个重要指标，我们选择的企业应该是没有负债的，现金流均为正值，比如贵州茅台这样的公司，别说负债没有，账目上都是预付账款，有巨额的真实收益。当然，处于扩张期需要大量现金的企业，比如万科和招商银行，需要另行分析。从字面上解释，ROE是股东投入所获取的回报。 三、选对团队。 巴菲特挑企业，挑管理层，是挑他希望他的女儿能嫁给的这种。可见他对企业团队的重视程度。一个好的企业，必须要有一个好的管理团队，好的领袖，好的文化，然后能够让企业的文化不断地传承下去。企业领导层必须诚信，具有专业能力，勤奋，战略正确，并愿意为股东创造价值。 企业如人，个人的优秀品质，比如天真、质朴、待人真诚也应是好企业所具备的。好的企业必须拥有一些质朴的东西，一些理想主义的东西；相反，老谋深算的企业总存在着问题。 这些品质体现了企业的透明度，好的企业不怕给大家看，不好的企业则惧怕透明。 四、选对价格。 尽量从低点买入。但是，这通常是可遇不可求的。比如我们前面提到的沃尔玛，30年时间涨了1343倍，我们要在其中等一个低点，是很困难的。所以在我看来，在上述四个选股标准中，选对价格这一点是最为次要的。因为对于长期投资来说，如果一个企业足够伟大卓越，什么时候买入都是好机会。只要我们能够买到伟大的企业，就拥有了足够抵抗风险的能力，高PE也能够变为低PE。 在中国未来20年当中，业找一些龙头企业，银行业找一些龙头企业，保险业找一些龙头企业，消费品业找一些龙头企业，金融服务业找一些龙头企业，垄断行业找一些龙头企业，做一个组合，持续投资，我认为这样胜出的概率应该非常大。 我这样理解华侨城中国今天以及未来最紧缺的可能就是可供开发的土地。中国的平地面积仅占国土面积960万平方公里的12%，且90%可供利用的平地面积集中在沿海地带。从20世纪90年代至今，中国已经失去了1500万公顷的土地，到2005年中国农耕地的面积只有1.22亿公顷，政府表示一定会守住1.2亿公顷的底线。 如果守不住会出现什么情况？中国的人均平地面积不到900平方米，如果中国将进口农产品的比率提高到70%，中国粮食进口总量将是目前国际粮食贸易总量的2倍以上，因此中国不可能把更多的耕地转化到工业化建设方面，所以谁能拥有最好的可持续经营的优质土地资源，谁就能在长期的经营当中胜出。 我们来看看华侨城怎样经营他们拥有的土地。深圳华侨城持续用20年时间来开发经营5平方公里的土地，至今已产生100亿左右的利润，以后还将通过旅游、酒店和地产产生更持久的赢利。如果我们换一个房地产公司，它可能盖完房子卖掉算完，在全国的房地产企业中，有谁能够像华侨城一样持续经营好土地？也许，正是华侨城持续经营宝贵土地的能力，才有了后续的北京欢乐谷、上海佘山与成都项目，也才有了8平方多公里的东部华侨城的建设。东部华侨城，据估计在未来15年内可增加275~315亿的综合收益，的通过可能将使这些土地能作为有效率的经营性资产长期的运行下去。 从持续经营土地的角度华侨城已是让人尊敬的好公司了，我们再看看它所拥有的这些土地的长期价值。目前中国的平均城市地价在每平方米1200元人民币上下，到2030年人口高峰时，中国完成工业化，城市人口将可能超过12亿。如果中国为保住基本农产品供应，则在未来可继续占用的平耕地面积仅有0.02亿公顷左右。如果到2030年中国的年均经济增长率达到8.5%，GDP的规模将扩大近8倍，中国城市房地产价格及大城市中心地带的地价上涨幅度还会更高。而华侨城能持续经营的土地全在中国最核心的城市，有些项目本身就是地王所在，是实质性的财富增值之所在。投资札记之二：选股没有秘密(3) 如果我们的投资想持续20年甚至更久，华侨城无论如何，都应该纳入我们的视野。 ［备注：本文不构成买卖股票的建议，特此声明！］2007年3月14日宁波银行招股意向书有感2007年7月9日要参加宁波银行股份有限公司的发行人预路演推荐会，提前一天细致地翻阅了公开发行股票招股意向书，对其中的几个数据印象深刻。 一是总的不良贷款比率。２００４年、２００５年和２００６年三年的宁波银行的不良贷款比率分别仅为０．９６％、０．６１％和０．３３％，拨备覆盖率则分别达到２００．６９％、２７１．４８％和４０５．２８％。 而截止２００６年１２月３１日，A股上市银行的平均不良贷款比率为３．０２％，平均拨备覆盖率１１４．４０％。 二是高端客户的不良贷款比率。截止２００６年１２月３１日，“个人VIP”、“白领通”和“贷易通”共为宁波银行贡献贷款４６．５亿元，占全部个人贷款的５７．２％；不良贷款比率仅为０．０６％，低于个人贷款０．２８％的不良贷款比率。同时，这三个品种还为该行带来了８．７亿元的存款，占全部个人存款的９．４％。 三是盈利能力。宁波银行２００６年加权平均净资产收益率为２３．７９％，资产收益率为１．２８％，远高于上市A股银行的平均１７．３３％和０．６５％的水平。 四是股权结构。宁波银行管理层和员工持股比例高达１９．４％。该行第一大股东宁波市财政局持股比例１３．１７％，第二大股东华侨银行持股比例１２．２％，其他股东持股比例均未超过１０％。 五是跨区域经营的第一站就是上海。已批准设立上海分行，实现了宁波银行的跨区域经营。 为什么宁波银行的不良贷款比率相比A股上市银行平均比率为低？我们有一些亲身感受。东方港湾的客户分布区域主要在珠三角和长三角，与我们早期合作的几个客户中就有一个宁波的客户，从这位重要客户开始，我们陆续与不少的宁波企业家合作。我们自己切身的感受是，宁波的企业家非常懂得经商之道，严谨细心，一旦确立合同，都会严格执行，从没出现开始掷地有声，到最后却不愿履行合同的事情。宁波的商业环境与信用环境应该是全国最好的地区之一。据说中国城市金融生态环境最佳的城市是上海，宁波第二，我想深圳应该能排在前几名，我们从自身业务角度感受的情况，也大致如此。 在我们寻找合作伙伴的过程中，我们发现宁波的民营企业家比例有可能是全国五个计划单列市中最高的，换句话说在中国核心城市中，宁波有可能是亿万富翁人数比例最高的城市。截止２００６年６月，宁波的民营经济实体占全市３７万余户各类经济主体规模总数的９６％。２００５年，民营经济对宁波市GDP贡献率达到８４％。我和同事在宁波的时候，曾有人开玩笑，我们每碰到１０个人，或许就有一个亿万富翁。这也许就是以主要服务中小企业及个体私营业主的宁波商业银行表现得如此有活力，赢利能力卓绝的原因。 宁波银行管理层和员工持股比例分别为2.1%与17.3%，这种持股比例使宁波银行上市后一定会造就多位千万、亿万富翁。据说由于一些内退员工没有从中享受到利益，有人开始质疑高管在发行中有违规行为，并提出高管的持股量违规翻番的问题。不过我们认为，这些问题如果严格放在聚光灯下，很可能存在。但历史地看，民营银行上市，实行股权激励，总该有第一次。因此，宁波银行的高管持股问题，只要合规，不违法，就不应该穷追猛打。 宁波银行的这种股权结构，在国内上市公司中非常少见。在我们关注的几家主要上市公司中，完成股权激励的与烟台万华的股权结构与此类似。 关于这个问题我曾经思考良久，为什么烟台出现过这么多好企业？为什么张裕与烟台万华的股改相对茅台、云南白药等企业较为顺利？投资札记之二：选股没有秘密(4) 在烟台的时候，我曾到明代狼烟墩台的所在地烟台山，参观了1862年烟台开埠后，英、美、法、日等16个国家相继在烟台山上和山麓建造的领事馆、教堂和邮局。看着三面临海的烟台山前的港湾，我在想，可能就是因为烟台自唐代以来便是我国通往国外的重要港口，是我国东渡日本、朝鲜的三大出海口之一，是中国同日本、朝鲜海上“丝绸之路”的起点；1862年烟台被辟为商埠，由此，烟台人也许才变得达观、开明、包容、清爽、进取。 孙中山先生在1916年曾描述宁波人：“凡吾国各埠，莫不有甬人事业，即欧洲各国，亦多甬商足迹……”能让中山先生如此称颂宁波人，可能与宁波人吃苦耐劳、敢冒风险、忠于职守、勤劳敬业的美德与据此成就的事业有关。在历史上曾负有盛名的十大商帮为山西、徽州、陕西、福建、广东、江西、山东、苏州，还有浙江的宁波、龙游。宁波帮为什么经久不衰并能够演变成现代商业文明？这可能与当地的地理、历史、人文、工商文化传统底蕴及重商、亲商等传统价值观有关。 据说很多上海人的祖籍在宁波，我们最早期合作的客户宁波宝云集团的戴永丰董事长就是随父亲闯荡上海后，又回到宁波开创事业。溯根逐源，宁波银行跨区域经营的第一站就取道上海，这里有胜出的先机。 ［备注：本文不构成买卖的建议，特此声明！］2007年7月8日宁波银行预路演推荐会印象据说宁波银行是高华在国内独自承销上市的第一家公司，而外资行对出席会议的身份要求又特别严格。多亏了朋友邓伟的帮忙，才能进入会场参与宁波预路演的推荐会。 整个会听下来，与我曾参与的其他的会议有所不同，让我印象深刻的几点如下：一是陆华裕董事长演讲，提及的宁波银行的第一个卖点，就是股权与治理结构与其他银行的区别。我们在投资招商银行的时候，也曾感到这可能是一个硬伤，其行长来自于上级任命，还是具有不确定性。当然，招商银行“树干”型的企业文化，能保证其不会随高管的自然更迭而受太大影响。 而宁波银行高管与员工持股比例合计19.4%，高管年龄平均40多岁，保证了真正的银行家，不会走“仕途”之路，安心一辈子做银行。我理解这点非常重要，一个人想一辈子做一件事和朝三暮四，那将会极不一样。做银行理念很重要，对银行的理解，对银行的定位，对银行的心态，角度不同导致的结果迥异。从治理结构的角度，宁波银行具备了更稳健更长远发展企业的组织保障。 二是异地扩张问题。有人问宁波银行是否可以适应在其他地区的竞争。陆华裕董事长讲，他们进入上海后发现，那里的市场比宁波还大，大的银行只关注大客户，对2000万人民币以下的客户，根本无暇也不愿顾及。 中小企业贷款业务，资金规模小，成本高，业务量大，一般的商业银行根本没有能力顾及。宁波银行找到了一套管理办法，在为中小企业服务的同时，又能控制风险。比如中小企业的财务报表不完善，他们就通过用水量、用电量等指标来判断企业经营的好坏；对贷款的行业有限制，有些行业扶植，有些行业坚决不贷，比如回收周期长的酒店业就禁止放贷；不给经营周期2年以下的企业贷款。 在长期针对中小企业和个人客户的银行业务服务中，宁波银行已积累了足够的经验和优势。宁波商人是全中国最精明的群体之一，他们每一笔钱的使用，算得都清清楚楚，考虑得非常全面，宁波银行就是在这种“精打细算”的商业环境中成长起来，并且它面临的激烈竞争程度不亚于上海。所以，宁波银行在宁波建立的竞争优势特点，在其他地区也会得以体现。而中小企业和个人客户的银行业务无论是上海、杭州还是南京做都做不完，还有很大的发展空间。 三是未来银行业发展方向的问题。个人客户、基础客户是发展中间业务的基础，目前中国的商业银行只相当于美国六七十年代的经营水平，今天美国的商业银行已是综合全面发展，宁波银行知道自己缺什么，就请什么人，宁波银行已聘用了来自新加坡的9个人担任公司中层领导，帮助公司发展。投资札记之二：选股没有秘密(5) 在针对中小企业和个人客户的银行业务服务中，IT技术的高低决定了银行服务水平的高低。产品容易复制，但服务很难复制。宁波银行有它自己的特色。 另外，董事长陆华裕先生与行长俞凤英女士，回答问题时，其温文尔雅、礼貌待人、逻辑清晰、回复严谨，从未遗漏任何一个提问问题的细节，也给我留下了深刻印象。还有就是陆华裕先生客观分析问题的态度，让我感受着一种宁波人温和、实在、谦逊、低调的风格。 ［备注：以上只是现场的几点印象，不构成任何投资建议。］２００７年７月１０日招商银行的未来没有事物是永恒的，招商银行也一样无法确定自己的未来。但有一点是肯定的，只要有人类存在，银行业就会一直发展下去。某种意义上，“银行业的未来就是人类社会的未来”（见《银行业的未来》第71页）。 过去100年，银行业变得越来越重要。按照2005年晨星公司的数据，在2005年按资产排名的10家最大的公司中，其中有8家是金融集团企业。2006年中国上市公司中资产最大的10家公司中，有9家是金融企业。过往的常识也告诉我们——银行业有着与生俱来的优势，投资顶尖的银行会有丰厚的回报。 那么，对我们而言，最重要的就是判断国内哪一家银行是最优秀的，找到其中的冠军，也就等于成功了一半。 以我们的角度，无疑招商银行是其中的佼佼者。银行业是靠信用和信誉生存和发展的行业，源于招商局悠久历史文化的招商银行，有一种在中国我们能直接感受到的力量。而招商局旗下的招商局国际、招商银行、招商地产、招商证券、赤湾、中集以及早前的平安保险等等，都是在各自领域中名列前茅的企业，一家好不说明问题，但如果一个企业群中绝大多数出色就很能说明问题了。 招行作为国内最先实现业务转型的商业银行，得益于扎实的个人客户基础、先进的IT平台和优质的客户服务，在国内个人业务和中间业务中品牌优势显著。国外成熟市场中间业务的占比为30%~40%，花旗银行80%的利润来自中间业务，恒生银行为40.26%，法国兴业银行达到43.62%，而招行为国内最高的10.1%左右。在最信任银行的排名上，中国中高端商务人士最为青睐中国银行、招商银行和工商银行，其次才是汇丰、花旗、渣打三家老牌外资银行。对于银行提供的理财产品，高端人士最为看重这家银行的信誉，其次是理财产品是否带来高收益以及理财人员的专业化程度，再次才是风险和高质量的服务。 对未来中间业务贡献最大的是信用卡业务，麦肯锡提供的数据也支持这种分析与判断。从全球来看，信用卡业务愈来愈成为银行的核心业务和主要利润来源之一。花旗银行和摩根大通等是目前主导美国信用卡业务的金融服务巨头，目前花旗银行的信用卡业务收益已占纯利润的1/3。而美国另一家主业集中于信用卡业务的公司——美国运通公司（American Express Company）发行的“运通卡”利润已达到占公司全部利润的70%。2006年，招行信用卡发卡量比2005年翻了一番，超过前三年的总和。招行流通卡占发卡总量的70%以上，其中每个月使用一次信用卡的持卡人占到45%~50%。从2003年到2006年间，招行信用卡刷卡消费每年都要翻一番，2006年当年超过了前三年的总和，创造了单月消费额超过80亿元人民币的纪录。据统计，招行白金卡客户的月均消费2.5万元，金卡客户和普通卡客户的月均消费分别为3000元和600元，每卡平均月消费金额近1200元人民币；招行信用卡客户中超过35%的人月收入达到8000元人民币；乐于透支消费的21~30岁的年轻人占据了持卡人总数的62.7%，其中绝大部分人都是大专以上学历。目前，招行信用卡的呆账率不到1%，低于国际同业4%~6%的平均水平。 美国第一资讯国际公司2007年初公布的一份调查报告称，国际金融机构对中国电子支付方式的前景表示乐观。参与调查的152家银行高级管理人员，85%的受访者看好中国信用卡市场前景。目前，有超过10亿张银行卡在中国市场上流通，仅在2006年，中国就发行了超过2亿张新卡，其中约5000万张信用卡，信用卡数量上升了39%，而招商银行2006年发行1034万张，占据了信用卡市场20%的份额，这种趋势支持了招商银行的领先地位。“快速的发展和优异的成绩，使招行信用卡成为颇具影响力的金融品牌，近年来在VISA、MasterCard、胡润财富调查机构等各类权威调查中屡获‘最佳双币卡成长奖’、‘最受欢迎信用卡’、‘最佳信用卡营销案例’、‘最佳服务精神奖’等殊荣”（见马蔚华《以国际智慧抒写中国精彩》）。目前中国银行的此类业务盈亏平衡，而招行2006年信用卡业务已盈利约一亿人民币。麦肯锡估计，到2013年，中国的消费者信用卡利润可能达16亿美金。投资札记之二：选股没有秘密(6) 金融业综合经营是大势所趋。某种意义上银行业是一种周期性行业，“逃脱周期性陷阱的唯一办法是拥有多样化的收入流，如果业务的一部分出现不合理变动……我们只需简单地把资源转向竞争环境比较合理并能产生稳定的收入的业务领域即可”（见《银行业的未来》第180页）。中国银行业的混业经营路途艰难、遥远，最终招行的竞争力可能取决于涉及银行、保险和资产管理等多方面的业务能力，招行具备实现综合经营的潜质。虽然“招商银证通”业务受到影响，但招行与招商证券合作密切的“招商受托理财计划”较好地展现了招行强大的个人银行业务和市场营销能力。2005年12月13日，招行收购招商基金管理有限公司30.1％股权在证监会已获批。招行上市前曾通过新江南公司间接持有招商、长城两家证券公司和多家基金管理公司股权，为了更好地突出主业形象，招行在上市前已将上述股权剥离。目前招行正在选择与美国保险公司合作，重新打造一个核心品牌。不过，招行也存在扩张不足的风险。我曾向一位担任招行支行行长的朋友请教——招行怎样才能成为中国的汇丰？他回答说：首先要脱离招商局，规模扩张和溢价融资是银行业的主要投资要点。目前招商局集团及其下属子公司共持有招行21.47％的股份，如果不断溢价融资，将持续摊薄招商局股权，而对不愿放弃控股权的企业，少融资走内生性增长的道路也许是最佳选择，但这样可能会贻误最好的并购与发展机遇。 不过，从控股权的角度我们可以简单判断一下招商银行该值多少钱。截止2007年8月3日，招行市值4411.13亿人民币，相当于4411.13/7.565=583亿美金，假设中国能成为全面市场经济国家，外国资本能相对宽松地收购中国的金融企业，一个国外的金融集团只要拿出120亿美金，就能控股中国第六大、未来20年中国可能发展最好、盈利能力最强的商业银行。这个价格至少在我看来是非常低廉。 当然，从另外的角度，如果2007年比2006年利润增长一倍，从PB的角度短期看可能招行是高估了。简单推算：2006年扣除非经常性损益后的纯利是70.12亿人民币；2006年股东权益是550.98亿，如果2007年相比2006年纯利增长一倍达到140.24亿，并且不派发当期股息，那么股东权益达到550.98+140.24=691.22亿；按照A股2007年8月3日收市价格33元计算的总市值是4411.13亿；那么P/B=4411.13/691.22=6.38倍。 汇丰控股过去10年的PB——最低1.7倍、最高3.6倍，我没有更全的数据，不知道处于腾飞期的汇丰市净率的数据情况。目前的中国备受世界注目，而我们的强劲增长有可能在未来相当长时间得以延续，在这样一个大背景下，如何估值中国的商业银行对每一个从事投资的人，都是严肃的挑战。 当然，对“力创股市蓝筹，打造百年招银”的银行家来说，上述估值的问题也许不会困扰他们，他们肩负的是重建中国金融生态环境、解决沉重历史问题、推动金融体系转型、推进商业银行信息化、资本化与国际化等更为重要的历史重任，他们需要努力工作以迎接不断来临的严峻挑战，而这也正是我们希望看到的——面对困难，高瞻远瞩、永不懈怠、永远努力的招商银行！ ［备注：本文不构成买卖建议，特此声明。］２００７年８月３日有感深圳发展银行的新业务老股民多数都对深圳发展银行有种怀旧的感情，我也不例外，1996年也在000001身上赚了些钱。许多深圳人靠着它攫取了人生第一桶金。前些天一个想与我们合作的“准客户”来，很自豪地告诉我，他还有深圳发展银行的股票原始凭证…… 近些年，没有投资发展银行，但“旧情”让我们持续关注它的业务发展。2004年年底，当美国新桥投资（Newbridge Capital）最终以12.35亿元的代价获得深发展17.89％相对控股权时，我们寄希望它获得新的发展机遇。投资札记之二：选股没有秘密(7) 所以，只要有时间，每次深发展开投资者见面会与股东大会，都会去。一方面是关注企业本身的业务进展，另一方面是关注一个国际化管理团队，怎样面对内外的竞争？怎样思考中国银行业的未来？ 对法兰克·纽曼先生——深圳发展银行董事长和首席执行官印象深刻，温文尔雅、内敛、智慧。每次见面会，老人都颇有耐心地向投资者答疑，我们的问题则集中在他怎样思考中国银行业的未来。 深发展国际管理团队上任伊始，首先提出的就是“One Bank”理念。其要诀是深发展要做一家统一的银行，总行和各分支机构要处于统一的管理平台上，遵循一致、标准的控制体系。与此适应，深发展实施了内控制度的变革，构建垂直化的财务和风险管理模式。另外也灌输平等的精神与意识，听在深发展稽核部门工作的一个朋友介绍，原来在深圳中心区发展兴苑的房屋分配是按照级别，新桥来了后，改为抽签决定，所以他们这层的员工觉得工作着有希望。 深发展在变化。2005年9月，深发展与全球消费金融巨头GE Money签署了《认购协议》和《战略合作协议》。根据协议规定，GE Money将向深发展投入总认股金额1亿美元，占股近7％。牵手GE，可能为深发展提供更强劲的动力。 以前的印象，新业务招商银行比较超前，但新桥入主的这几年，至少在深圳，你能明显感受到深发展的炯炯逼人之势。 如深圳发展银行正式推出的前景广阔“面向中小企业，面向贸易融资”的“供应链金融”服务，力求打造“贸易融资专业银行”形象。“供应链金融”是基于对供应链结构特点、交易细节的把握，对供应链单个企业或上下游多个企业提供全面金融服务，以促进供应链核心企业及其上下游配套企业“产-供-销”链条稳固和流转畅顺，有利于供应链核心竞争能力的提升，以金融资本与实业经济的协作，构筑银行、企业和商品供应链互利共存的、持续发展的、良性互动的产业生态。 2006年2月28日深圳发展银行借鉴国际惯例，推出的“双周供”的房贷业务。“双周供”，即每两周还款一次，由此可以节约利息支出。以50万元住房按揭贷款为例，按30年贷款期限、6.12％基准利率计算，按照传统等月本息还款方式，每月还款额为3036元；如选择“双周供”，还款1518元，在月还款额相同情况下可以节约115186元的利息支出，节息比高达19.42％；总还款期也从30年减少到只需24.7年。这款旨在降低个人还贷总额、减少还款时间的房贷新品，势必让深发展立于深圳房贷市场房贷客户争夺战的有利位置。它不仅可以使深发展加速本金的还款频率，缩短还款期限，节约客户对银行资金的实际占用，还可以吸引到其他银行的客户。 2006年10月27日，由GE Money搭桥，深发展与全球最大的零售商沃尔玛合作推出双币种联名——沃尔玛畅享卡，并由GE Money为该卡提供支持系统，而沃尔玛正是GE Money全球零售卡项目的合作伙伴。这个周末，2007年9月8日去深圳山姆会员店购物，买单处看到工作人员在长长的人龙前推销沃尔玛畅享卡。1%的现金回馈，还是吸引不少人去开卡。深发展已经在与GE Money进行包括房贷集中化项目、财富管理等多个项目的合作。同时GE Money已经参与到深发展银行管理系统的整合之中，深发展的内控与稽核系统已经提高到业内最高水平并得到了监管部门的肯定。 美国新桥投资是一个由得克萨斯太平洋集团和布兰投资公司发起设立的私人权益资本。对权益投资公司而言，在短的时间获取高的投资回报可能是其最高目标。但从深圳发展银行展现的面貌来看，新桥管理团队是有战略眼光、丰富经验和极高的管理水平，他们也为深发展确定了向零售银行业务转型的发展方向。 我们从新桥与GE Money身上，看到了外资致力于结合中国市场的特点、在产品设计与创新方面进行的有益探索。但从竞争的角度看，当外资银行全面进入中国的时候，当金融服务领域真正的战斗打响时，中国的能否及时应变，不断擎出自己创新的产品与武器以适应新的竞争与挑战呢？投资札记之二：选股没有秘密(8) ［备注：本文不构成买卖股票的建议，特此声明！］2007年9月10日参加平安保险2007中期业绩公布及分析师午餐会引起的联想２００７年８月１７日10点15分坐上去往中环的船。从海上回望深圳，高楼大厦鳞次栉比，其繁华远超过对面的香港元朗。想当年，追求幸福生活的偷渡者正是从蛇口下海，经过眼前的这片海域游往屯门，而如今这已成为一个时代的记忆。如果是晴朗的夜晚，在香港元朗从深圳湾遥望深圳，你也许会对这个不停产生巨大变化的城市充满惊奇与眷恋。 11点15分到中环码头，本想一路走一路看香港的景致与人文，香港的路牌非常清楚，城市设计极为人性化，问路一般人们都会很热情地帮助你，但耐不住朋友谢先生的盛情，只能坐车让他送我到港岛的香格里拉酒店。到5楼B厅，正好遇到在平安保险相熟的朋友，未登记她就帮我拿了一个同声翻译器，步入会场落座。不久陆续人到，与２００４年参加股东会情形完全不一样的是我们这一桌大陆来的投资者占了一半还多，不像早年孤零零仿佛就我一个外人。中国的金融业相比贸易、三来一补的企业以及做实业的应该是开放较晚的。以研究报告为例，目前我们很少能读到境外大行的中文研究报告。随着规模与市场市值的增长，相信不远的将来，我们也会像日本的投资者经常读境外大行的日语报告一样，读到专门用中文书写的重量级研究报告。当然，这样国内的股票研究机构，将面临直接而严峻的挑战，充分竞争总是会给最终产品的使用者带来收益。 １２点２０分平安保险的高管就坐主席台，主席台除马明哲是土鳖外，其他全是喝过洋墨水的。平安保险高管构成应该是马明哲先生深思熟虑的结果，一方面可以提高管理的水平，另一方面也可以防止道德方面的风险。马明哲先生应该是中国金融界比较早放眼看世界的人，当然，他能在平安贯彻他的想法并能坚持实践，也与他对中国官僚文化的领悟与把握密不可分。他身处中国巨变的大背景下，20多年不倒，能如此游刃有余又持有理想，非常不容易、让人极为敬佩！ 平安2007中期业绩公布及分析师午餐会12点30分开始，非常准时，不像我晚上刚刚与会的联办组织的“中国证券市场１８周年庆典”活动，说是１７点３０分开始，推后了差不多１个小时。在“守时”方面，我们确实有很多值得改进的地方。１２点３０分平安保险的高管开始进行２００７年中期业绩的发布会，马明哲先生用流利的英语发言。我的一个君安同事，早年和马明哲先生是一个车队的，据他说，还是他将马明哲先生招进车队开车的。如果属实，也可以从另一个侧面证明马明哲先生是多么的了不起。马明哲先生能从一个司机成长为中国最具国际视野的保险公司的董事局主席，所面临的挑战、付出的艰苦努力甚至被怀疑与妒嫉，是一般人难以想象的。每次听到平安保险的司歌——“……诚实、信任、进取、成就，我们的心愿永远不变。让每一个早晨与平安相见，人生拥有温馨的家园，让每一颗心灵与平安相连，生命书写辉煌的诗篇……越过了多少风风雨雨，踏平了多少坎坎坷坷，群星已汇成灿烂，明天的拼搏是永恒执著。啊，相聚在今天，啊，群星正闪烁……”我都很有感觉，歌词中的某些句子也许正是马明哲先生的人生追求与写照。从马明哲先生，也让我想起从未接受过正规高等教育，但并未妨碍他执掌世界上规模第三的金融巨头的汇丰前任董事局主席庞约翰先生，在清华听过一次他的EMBA班演讲——从轮船的服务生开始他灿烂的职业生涯。保持梦想，永不放弃，命运的惠顾，这可能就是人类中极少数人如此有成就的原因。绝大多数人遇到逆境挣扎一番，不行就会颓废，只有有信念、有追求、有梦想的人才能有新的生命、新的开始，才有人格魅力让我们敬仰。投资札记之二：选股没有秘密(9) 这个会在香港召开的同时，也在浦东香格里拉酒店上海厅进行同步视频会议。提问环节，我们可以看到香港与上海两地人员的差别，以前没有机会让我们比较：提问题的角度、方式（上海方提问题的口头禅是领导如何）、着装、修养、幽默程度等等，随着更多的“海龟”股回游中国，这方面的交流一定与日俱增。 而今天香港这边有意思的是快到下午２点，我们这桌的香港人几乎走光。股市连续大跌，让他们魂不守舍。这次会议安排在１２∶３０～１４∶００这段时间召开，不知是否与美国次级抵押贷款引发的全球股市危机有关。听香港的朋友讲，这样的下跌肯定会让做窝轮、透支与垃圾股交易的人倒下一批。遇到这样的事，透支盘容易引发连续止损交易，对面临不断赎回的各类基金挑战显而易见，甚至由此引起的信贷紧缩，将冲击各类依赖低息贷款的活动，从私人股本并购到对冲基金的举债交易战略。不过，这都是金融岁月不可避免的一部分，相信这不久又会成为历史，人类有很强的创新与修复危机的能力，危机总会过去，我深信！而对没有用金融杠杆的投资者来说，持有最优质的企业与稳定的心态或许就是渡过难关的保障。 １４点１０分从金钟开始往深圳走，上地铁下地铁，一个小时左右的时间就到了２００７年８月１５日开通的深圳福田口岸。据说益田路地下的枢纽工程搞好后，深港两地旅客一地两检，坐上高速列车仅需30分钟即可互达市中心区。从深圳到香港，从香港到深圳，你可以感受到这世界变化真快。最近有香港媒体报道，香港特区政府已向中央政府申请，向为数约200万的所有深圳户籍人口，发出可多次赴港的电子入境卡，让深圳人可随时使用ｅ通道赴港旅游消费，消息称若申请得到中央支持，最快可于今年10月的特首施政报告中宣布，分阶段付诸实施。让深圳户籍人口自由赴港，等于把深圳变成香港的后院，全中国尖端的企业家和科技人才目前已会聚在深圳，他们若可以手持电子卡用ｅ通道随时赴港消闲、购物、投资、置业，建立人际网络，一有机会便可透过专才、优才或投资移民等计划，正式融入香港，香港的竞争优势将可和深圳结合起来。 当年，许多人宁愿失去生命也要泅海偷渡，当年的小渔村——深圳今夜的灯火与中国６６０个城市一样璀璨。也许２０年后，港深一体真的会成为全世界最大、最富裕的城市之一，那时候我的祖国又会成为什么样呢？愿上天祝福我们！ ［备注：本文不构成买卖的建议，特此声明！］２００７年８月１７~１８日对贵州茅台“乔洪事件”的分析和评论贵州茅台最近发生的“乔洪事件”，导致媒体及市场上关于茅台总经理乔洪有经济问题的传言很多，这两天其股票也一直停牌。大家都知道，贵州茅台是我们投资组合中相对重仓的一只股票。很多朋友可能会很担心，是不是茅台公司出现了重大的问题？我们特此向大家谈谈我们了解到的一些情况和对此事的看法。 从公司对传言的态度，以及我们通过一些渠道了解的情况，我们相信此事不是空穴来风，加之公司原定于5月19日召开的股东会很有可能推迟举行（尚未公告），说明确有不正常的事情发生了。至于事情的原委，恐怕只有公司高层少数人才清楚。 我们仔细分析了公司这几年的财务状况，也综合我们各方面的信息，加上这几年我们对茅台公司的长期跟踪，我们相信：公司的经营业绩不存在造假的可能！ 公司上一届管理层的核心是季克良，不是乔洪。目前公司处于新老管理层交替的过程中，袁仁国将很有可能取代即将退休的季克良成为新一届管理层的核心。 我们认为茅台的核心是：高端白酒的盈利模式、上百年来形成的品牌强势、崇高的国酒地位及其特殊独特的地理位置等造就的近乎垄断的产品形象。近几年茅台的销售情况也充分证明了这一点。今年一季度茅台的预收账款在去年底21.4亿的基础上增加到22.88亿元。而更关键的是，我们认为：茅台的核心竞争力是和现在的管理团队没有紧密地关联的，个别管理者的变动不会对公司的经营有重大的影响。投资札记之二：选股没有秘密(10) 甚至，我们认为，现有的管理团队在各方面还有很大的提升空间，如果此事能促成公司在未来形成一个更好的团队，茅台公司的价值会得到进一步的提升。 总之，此次事件不影响我们对茅台公司长期价值的判断。因此，如果股价出现下跌，反而是介入的好机会。 2007年5月11日关于茅台事件的理解2007年5月31日一位朋友给我留言：“茅台在投资界已经深深地贴上了您但总的标签，但是这段时间茅台传言纷纷，真希望能看到您的文章，为我们答疑解惑。” 我想说明的是：长期持有茅台的朋友很多，如林园（他也时不时打电话问我茅台的事）、盈信创投公司、百山创业公司，还有我的老同事陈戈的基金等等，所以不能说“贴上了但总的标签”，当然，我们与前述三者可能最重大的区别在于：在这几年中，我们一直在持续地买进它，至今依然如此。但同时我也想说，不仅仅是茅台，我们在招行、万科、招商地产、与烟台万华等等的投资上也是如此，只不过，我们最愿意拿茅台说事。为什么？因为它一直以来都是中国股票市场价格最高的股票之一，无论熊市还是牛市。熊市的时候，给朋友推荐，他们说：你怎么给我推荐价格这么高的股票？牛市的时候，除去说价格高，他们还会说茅台跑不过垃圾股。你问他们茅台是不是好股票？他们说是！但如果让他们自己决定，可能永远都会找出不同的理由不买这样的好股票。这就有点像巴菲特的股票，在他长达几十年的投资生涯中，每年都会有职业投资人比他当年的业绩出色得多，但他几乎每年都赚，累积下来，就是不得了的回报，但有多少人敢几百、几千、几万、十几万美金的价格买伯克希尔·哈撒韦公司的股票呢？每年都赚、稳稳地赚，赚得少不怕，这是商业；大起大落，赚得多跌得快，过瘾，但这是赌博！我们在股票市场积累财富到底是想按商业逻辑还是按赌博的逻辑行事呢？这其实是个很严肃的问题，甚至是一个哲学问题。 至于为什么我们这样看好茅台？因为它像液体黄金一样珍贵！金山还有挖光的一天。只要中国人的白酒文化不变，用当地红高粱加赤水河水酿造的成本极低的茅台酒，就能像永动机一样源源不断地提供现金流，更何况它目前正处于高速成长、扩张的历史时期。此刻，正在茅台开2007年股东大会的钟兆民先生给我发了一条短信：“季克良在会议上正式宣布了发现两平方公里的新地方可再生产两万吨酒。”这又会让茅台酒有一个飞跃的发展。茅台酒不是担心生产多了卖不出去，而是没有足够多的酒卖。 茅台在商业领域有足够宽的护城河，经营壁垒足够高，这保证了茅台垄断性的企业特点，这样的企业就像经营码头、机场和的企业，一旦平台搭好，傻子都会经营。所以，茅台不像充分竞争性行业里的企业，一个领导就能决定企业的生死。茅台仅领导人而言，一定比乳业的伊利股份的抗冲击能力强，伊利股份的一把手出事都没问题，茅台三把手出事，更不会有问题。另外，这次茅台出事后，贵州省采取的先调走、再处理的行事方式，也足以说明茅台还有中国的国情下更高的壁垒，就像有武警中队为茅台酒库站岗一样。至少，这样处理有问题高管的方式，在中国的上市企业中还是第一次，虽然现代企业制度并未发挥作用，但愿下不为例。 当然，我们在选择企业的时候，早早地就考虑到了要选择有坚强的商业壁垒的企业，但同时我们也不会放松对企业管理团队的考察与跟踪，实际上，每年例行的股东会为什么要去？就是要观察高管之间的互动，哪怕相互之间的一个眼神、一个动作、一句话，都需要你用心洞察。 实际上，第一次去茅台，坐在一位高管的旁边喝酒，听他不停地赞美另一位高管，而只字不提另一位主要领导人，心里就咯噔一声……去年股改，在深圳格兰云天大酒店与这次出事的高管沟通了一个多小时，听高管抱怨贡献大收入少，心里就想快点股改、股权激励快点完成吧，否则……正文 关于但斌(1)关于但斌(1)但斌素描一个准备从事体育研究的高校体育生，如今是管理20亿资金的基金经理，蜕变为中国资本市场的风云人物。一个狂热喜爱北岛诗歌的热血青年，如今用充满诗意和感召力的文字，努力传播他的长期价值投资理念；并从中国资本市场不断前行的视角和高度，饱含热情地继续着自己对于国家和民族未来的思考。他投资股市十几年，几经沉浮也从未放弃，在2005年成立私募基金后，凭借1800%的投资收益率，成为国内基金公司之翘首。他曾是一个执著的技术分析派，最后选择了价值投资的理念和方法，走上了“一条人迹罕至的路”。传奇的投资经历和独特的人格魅力，使但斌在股民和投资圈中有着极好的口碑。其新浪博客关注率很高，访问量已达235万次。网民们常用“高尚”“榜样”等字眼评价但斌，用“感动”“敬意”等词语表达对他的认可。有的媒体称他为“私募大鳄”，有的称他为中国“复制巴菲特最成功的人”，他还被誉为“中国私募基金四大天王”之首。但斌自己却反对这些称誉，他认为投资就像“时间的玫瑰”，已有的成就还需要用更久远的时间和更笃定的信念来证明。个人简介但斌，私募基金东方港湾董事总经理。1992年开始从事证券期货研究与投资。曾任君安证券与国泰君安证券《财经快讯》主笔、大鹏证券资产管理管理公司首席投资经理。2004年3月成立东方港湾投资管理有限责任公司。管理资金达20亿，实现1800%的投资收益率。2007年入选《Value》杂志华人杰出投资者。《证券市场周刊》、《北京青年报》、深圳电视台、《Value》、网易财经频道等众多媒体都对他进行过深入采访和报道。个人经历1967年生于浙江东阳，三岁随父母到河南开封化肥厂支援内地建设。1984年在河南大学读体育专业，主修体育理论。在国家级体育学术刊物《武汉体院学报》上发表“体育地理学探析”一文，首次在国内提出体育地理学的概念。毕业后本应留校任教，却因某些原因，无法就业。1990年大学毕业，在开封化肥厂供水车间当一名钳工。1992年到深圳，开始接触股票、学习投资，后担任证券分析师，逐渐走上证券期货研究与投资之路。1993年后，投资股票和国债期货，遭遇四次重大挫折。投资方法逐渐由技术分析转变为价值投资。2001年在全球股灾背景下，投资香港股市，盈利近五倍。在香港的投资经历坚定了其投资理念——要选最好的企业投资。2003年5元买入万科、23元买入贵州茅台、12元买入烟台万华、9元买入招商银行等杰出企业的股票，之后持续买入，至今获益丰厚。2004年成立方港湾投资管理有限责任公司，至今累积收益率达1800%。平安·东方港湾马拉松信托自2007年2月28日成立到8月24日，累计净值增长率达86.7%，在众多同期发售的信托产品中名列前茅。2007年出版个人专著《时间的玫瑰——但斌投资札记》，阐述中国股市黄金时代的投资哲学。但斌如是说《Value》杂志主编张志雄先生说：“但斌抒情诗般的文字背后，有一个深刻的思索，那就是我们如何穿透时代的迷雾，看到未来？这不仅关乎投资，也直指人生。”★杰出的企业寥若星辰，我们希望所投资的企业像是皇冠上的明珠。★最伟大的投资家也会随岁月消逝，但某些投资的原则却亘古不变。★一个人在市场里的输赢结果，实际上是对他人性优劣的奖惩。★如果你懂得使用而且也愿意肩负重担，金钱就是你改变社会、影响他人、保持心灵自由的工具。★有的人从来没有真正坚定过，因为他们从来没有真正思考过。关于但斌(2)★在我自己的国家里，四十年的艰辛岁月告诉我——如果你真的有才华，有广阔的胸襟，愿意努力奋斗，不忌妒他人的财富，不无所事事，不整天抱怨自己的生活，不找理由逃避责任，我们就有可能改变自己的命运与现状。★投资需要信仰，我们在市场中历尽艰幸，渐悟投资之道，我们注重长期目标，对未来的信念坚如磐石。★时间是最有价值的资产，我们今天所买入的股票不仅仅属于我们自己，它属于整个家族，我们应该为子孙后代担负起此刻的责任。★天真和质朴，待人真诚，这是个人和企业最长存的价值。如果我们真的能成就一个伟大的企业，那一定是上帝假借我们之手回馈他——永不止息的爱。正文 序：光明的未来序一：光明的未来(1)○张志雄在2006年春的中国首届私募基金大会上，我听到了但斌的演讲中引用了北岛的散文《时间的玫瑰》，很是诧异。我也爱北岛的诗，更爱他的散文，因为后者在雄浑中有静气，意境深远。我似乎找到了知音。不过，我很快领悟到，但斌抒情诗般的演讲背后，有一个深刻的思索，那就是我们如何穿透时代的迷雾，看到未来？这不仅关乎投资，也直指人生。我与但斌是同时代人，他只比我小一岁。从成长经历来看，我们在20世纪80年代极度乐观，享受着人文或文化思潮，但80年代末和90年代初，大部分人陷入迷惘，然后又迅速投入急剧转型的经济社会，焦虑困惑是难免的。记得90年代中期的一个晚上，我与当时在《战略与管理》杂志工作的余世存先生电话聊天，一个在北京，一个在上海，谈得很久。余世存对中国的未来似乎很悲观，我的意见则是，如果你这么悲观，不如出国，何必呆在国内活受罪呢。我不想离开中国，就“赌”它有个光明的未来，积极行动起来吧，否则，一定得不偿失。十年过去了，余世存也出版了畅销书《非常道》，尽管他还保持了一贯的爱思考的习惯，但过得也不错嘛。进入21世纪，中国社会没有安静下来的意思，我们也只能随之成长，并经常为高速成长而不安。人尤其是中国人，几千年多灾多难惯了，遇到了大好日子突然来临，惶惑也是很正常。更何况，自从鸦片战争以来，中国人运气更是不佳，国际大气候好，我们倒霉；国际大气候不好，我们更倒霉。而这轮全球化（全球化不是今天就有的，20世纪初全世界也有此机遇），中国成了不多的受惠者，当然欣喜若狂之余，会担心好日子还会有多久。毕竟古语云，由俭入奢易，由奢入俭难嘛。做投资也是一样。我们说起长线投资，就以美国为例，确实很成功。可如果在20世纪初做投资，选择阿根廷或俄罗斯等许多国家，长线投资就很失败了。要做长线投资，这个市场所在的国家必须繁荣昌盛。比如，人人都说公司是多么的伟大，市场占有率从美国而欧洲而亚洲而全球。事实上，可口可乐真正的成功之处是它成了美国的象征，只要美国好，可口可乐就好。我们亲眼目睹了冷战结束后，可口可乐冲向苏东及中国市场的劲头，背后代表着美国“文化”的胜利。但我现在就不看好“可口可乐”，因为美国变得横行霸道，可口可乐形象大跌。说白了，可口可乐不就是糖浆水嘛，我们中国人还是喝茶吧。所以，但斌反复在谈论中国的美好未来，也就是表达了对投资中国最重要因素的关切之心。“时间的玫瑰”，必须是好时光才能让玫瑰静静地开，如果是坏时光，那就荆棘丛生，度日如年了。但斌在本书中写了许多值得玩味的思绪，这儿再补充一个让我印象较深的对话，那是在半年前的深圳，我问但斌，如果你觉得与股价高估，为什么仍要拿住。他回答说，因为我们不知道还有哪些仍在影响价格的因素没有考虑到。我觉得这比他强调要看得长远才能做好投资的见解更为聪明。比如，不要说2002年，即便是2005年，我都没想到深圳房价能炒得那么高。我自以为了解了影响房价的决定因素，但还是没考虑周全。这说明我们必须永远保持必要的谦逊，不能自己搞不懂就说人家疯了，至少在你搞清了人家疯狂的理由后再这样说也不迟。但斌和我都是完美主义者，也是信奉价值投资的同道。完美主义者对自身的要求很高，也比较单纯，是好事。可也有欠缺之处，就是容易高调从而引起别人的嫉妒，正如巴菲特的合伙人芒格所言，嫉妒是十诫之首，人们却没有引起足够的重视。嫉妒会让人没来由地加害于你，引来不少磨练和苦难。另外，完美主义者还会提高别人的预期，一旦预期达不到，也会招来不必要的麻烦。在这方面巴菲特是个大师，他每年股东大会和股东年报总在降低投资人的预期上做足功夫。在上，预期太高一般不是件好事。序一：光明的未来(2)在写这篇序言时，中国股市也进入了一个敏感的时期。对大多数人来说，又有一个对未来判断的问题了，而但斌可能还是不以为然，他仍要看得很远很远。我希望他是对的，即便我做的是相反的选择。2007年8月28日序二：但斌的“神奇致富公式”(1)○叶伟民人生确有缘分存在，正像乔布斯所说，有些经历当时你感觉不到，很多年以后回头再看，似一串珍珠般竟很完整地就联系起来了。早在20世纪90年代末，我公司同大鹏证券有过一段蜜月期，公司投了一笔不小的资金委托他们做固定收益理财。由此我认识了大鹏上下不少人，曾听宋三江等提起过但斌的大名，然始终无缘相识。大鹏出事后，熟识的朋友都人各东西，联系也就渐渐的少了。2006年春节刚过，机缘来临了。原大鹏证券市场经理从深圳过来，相聚晚餐时与但斌相识。谈及股市，但总对中国股市未来黄金岁月的展望及其长期价值投资的理念立时打动了我。记得他当时主要谈的观点有：1.经历股改后的中国股市将焕发出前所未有的活力，其意义丝毫不亚于当初农村实行土地承包经营责任制；2.伴随人民币的升值，上市公司的资产将会同样面临价值重估，中国股市将迎来一轮波澜壮阔的大牛市，股价会涨到你看不懂；3.以香港汇丰银行等为例，形象地描划了长期价值投资的理念。中国股市的未来前景在但总的娓娓道来中立体般展现在眼前，价值投资的理念让我对资本市场的赢利奥秘顿时明白了许多。在交谈中但总的博学、睿智、诚恳和谦逊给我留下了尤为深刻的印象。大约十多天后，和朋友共同凑了一笔资金交给但总打理，开始第一次旁观但总赏心悦目的赚钱之旅，却没有想到“钱也有赚到你怕的时候”。但总是个大气的人，他在我们的账户上操作，我们能即时知道全部的买卖过程。2006年2月下旬，接受账户的当天上证指数在1270点左右，但总毫不迟疑全仓买入贵州茅台、张裕A、云南白药等八个股票的组合，账上资金只剩下769.49元。到了5月底，上证指数走到1670点，大盘上涨了31%，而我们账上的股票市值已大涨了近60%。刚接受过熊市洗礼的我们，哪见过钱竟然能这样赚！到6月上旬适逢政府开始对调控，大盘调整，但总持股不动。账面市值眼看有所回落，我们产生了要保住胜利果实的想法（现在回头再看真是惭愧），坚持要先出来，但总百般劝阻，无奈只能让我们“止赚”。这一错误对我的投资回报可谓影响巨大。仅以张裕A为例，原始买入价26.88元，3月21日复牌10送2.8股；5月16日公积金10转增3股，10派税后6.3元；5月17日用所分股息以每股33元再买成股票，这样原来的一股已经变为1.68股。到6月8日我们要求卖出时的价格是27.88元，短短三个月多几天，获利已达70%。然而股票实际却是抛在了地板价上，不久张裕A开始猛涨，年底它的价格是49.80元，2007年1月最高时达到了76元。出来以后，经历了长达半年听消息买进卖出的瞎折腾。这辈子能有多少个牛市可以让你如此奢侈地浪费半年？痛定思痛，12月中旬洗心革面重新回归但总价值投资的港湾。一年多来，通过直接观察操作，以及在但总博客上对各类文章的阅读学习，对价值投资也逐步积累了些感悟，就产生了留下些文字的冲动。权益报酬率ROE（returnonequity）是证券分析人士最常用的评价公司业绩优良与否的标准，著名的杜邦财务分析体系把ROE比率分解为：ROE=销售利润率*总资产周转率*权益乘数。上述分解告诉我们ROE的高低实际受三方面的影响：1.获利能力的高低（用利润率衡量）；2.资产管理效率的优劣（用资产周转率衡量）；3.财务杠杆的运用程度（用权益乘数衡量）。我们可以用以上三点来理解但总的投资特点及其所遵循的投资逻辑和理念。一、“皇冠上的明珠”构成股票组合。投资所选股票的获利能力可比作产品的销售利润率。根据价值创造的原理：只要资本回报超过资本成本，增长越快，创造的价值越大。这就要求所投资的企业必须具有极好的成长性，企业在自身资源及公司治理方面具有的独特性和不可复制性则决定了该企业的股价在持有期内的涨幅会高于一般企业。但总投资组合中的企业都是些经过反复精挑细选具有极高成长性甚至不可复制的行业龙头，业绩优良而抗跌性强，从而有很大的概率保证股票组合在持有期内的利润率是正的且具有远远高于大盘的涨幅。以往我们听消息买股票因为具有很大的不确定性，碰到5个跌停的品种，以前赚的就大半还回去了，长期下去ROE又怎么会高？但总所遵循的“有些钱不可赚，即使能赚我们也不去赚”的原则，就保证了最大限度的减少投资中的不确定性。序二：但斌的“神奇致富公式”(2)观察但总操盘一段时间后会有一个想法，有些股票品种涨幅已经很大了却依然持有（比如前面举例的张裕A），难道就永不更换？实际情况是会通过对所选的“皇冠明珠”作长期的追踪调研后作适时的筛选，让更强者来更替次强的。比如“云南白药”和“张裕A”在我目前的股票组合中就已经消失，而“茅台”至今仍是但总的最爱。二、全仓持有不做波段。衡量制造业或商业企业资产管理效率的优劣与否是看资产的周转率，资产转动的次数越多则效率越高，所谓薄利多销是也，然而在股票投资中但总的原则是“千万不要做波段”。假如你能每次都做到“高抛低吸”，毫无疑问你的资产利用率会极高，但在实际操作中是不可能总做对的，不断犯错而造成的踏空，资产的利用效率就反而降低。但斌从不做波段，实际产生的效果是减少了犯错但达到了100%资产利用率的效果。由于对所选知根知底充满信心，因而采取忽略短期波动而敢于长期全仓持有的策略，在这点上比起通过经常性的保持半仓，甚至空仓来试图回避风险的操作方式，资产利用的效率就高出许多，长期来说差距将是惊人的。市场上有的投资者试图选择“价值投资兼投机”的方法，即在一些特定的好股票上做波段，以追求超越100%的资产周转次数，我理解这样做要具备两个条件：1.必须自信是短线技术高手，能极少犯错误;2.资金量较小，进出方便。但凡追求短线成功者须不断看盘，日夜被动荡不定的数字刺激，付出巨大而劳费心神。当您有一定财富积累后，更需要的可能是平和的心态和更高质量的生活。投资是人生哲学的一部分，人最快乐的时候是感到身心舒泰，有空余时间去做自己喜欢的事。自从有但总为我打理钱财，自己就不用整天对着电脑追涨杀跌，避免了大起大落的股价折磨自己的心智和身体，深感安全感和幸福感大增。三、不鼓励运用财务杠杆。企业的资本结构中债务的使用称为财务杠杆，负债之所以被喻为杠杆，正是因为它会使收益和损失大幅度加大。既会增加潜在的收益，但也会加剧出现财务困境和破产的可能性。著名的经济学家凯恩斯在投资中就曾热衷于使用财务杠杆以放大投资收益。凯恩斯认为：“对于那些完全没有赌博天性的人，专业投资的游戏无比枯燥，也过于艰苦，而具备这种天性的人则需要为自己的禀赋付出代价。”他懂得杠杆很危险，但也更相信自己的聪明，认为自己能躲过危机。在他一生中曾有三次因为使用杠杆而付出过惨重的代价，甚至于引起健康状况的恶化。巴菲特是不赞成运用财务杠杆的，认为这是不可理喻的事，记得他有过“这一生富一次就够了，不想富过了二、三次后再穷回去”的说法。但总也劝他的客户只用闲钱投资，记得去年12月抵押贷款150万入市，在他的劝告下三个月后还了款。运用财务杠杆确能以小博大来放大你的收益，但股市变化莫测，遇到大跌亏损额放大时就会导致你的心理不平衡而处于压力之中。芒格有一句经典谈到负债：“我很久没有负债了，很多别人感到困惑的东西，因为有良好的性格就能得以避免。帮助你的并不是你的投资组合多了十几倍的回报，而是以理性投资一生。”周末清晨初醒，安逸地闭眼暇思，朦胧中忽问太太：“想到过这一年会赚到这么多钱吗？”“那是因为但总做股票的水平高。”“你就没想到还应赞赏我的胆识吗？”没经思考脱口而出，一下真醒了。缘分让我与但总适时相识，但总的人品、专业和对事业的执著追求是他成功的关键，而我在第一时间能认可接受他的为人和理念，敢于把资金全部交付与他，确也多少需要点胆识吧？有时一个人的穷与富、幸福与快乐确实只在一念之中。2007年7月5日序三：一个理想主义者○吴晓兵但斌先生是一个理想主义者，而且是我认识的人中仅有的一个理想主义者。对于当代中国人来说，理想主义属于80年代。当时的氛围，几个人可以蹲在马路牙子上一边啃西瓜一边讨论诗歌，很多人在读《约翰·克利斯朵夫》。查建英总结，和80年代有关的关键词是“激情”、“热诚”、“浪漫”、“天真”、“简单”、“真理”、“使命感”，到了90年代，则摇身一变为“现实”、“利益”、“明白”、“世故”、“精明”、“焦虑”、“喧嚣”。80年代的理想主义者们，或者向现实低头，或者变得愤世嫉俗。进入新世纪，我们已经难得再见到意气风发的理想主义者，而但斌恰恰是这样一个人。他是执著的，在以波浪理论作为分析工具时，数浪从唐朝开始，从中可以一瞥他对盛世巅峰的向往；他又是幸运的，在摸索中逐渐接受了巴菲特的价值投资，作为坚持一生的信念。中国人善于变通，包括我，到这一刻仍然认为不必全盘接受巴菲特，不妨做点修正。由此可见，但斌的坚持难能可贵。价值投资创造的不仅仅是物质财富。说，“金融市场不属于道德范畴，道德根本不存在于这里，因为它有自己的游戏规则。”宗教人士则以悲悯的口吻谈论“交易所里那些受诅咒的灵魂”，难道追逐财富与追求“真善美”注定歧路？幸好有价值投资，巴菲特以其投资的成功和慈善之举，让我们看到了价值投资的“真善美”：追求真理，是为“真”；将财富增值与促进资源配置相结合，是为“善”；简单、和谐，是为“美”。这也许是唯一“有道德感”的金融市场生存方式。因此，价值投资是一种信仰，坚持价值投资是一种境界。面对日益抬高的估值，许多人萌生退意，而但斌却认为一个大国正在崛起，他要用坚持价值投资迎来最辉煌的时代。老实说，对此我深表怀疑，毕竟价值投资在中国还没有经历过一次相当程度的经济和股市波动的考验。在中国能否照搬巴菲特，也许还需要几十年才能下结论，但起码已经有人在尝试，仅此，就值得我们心存敬意。有时我也会想，凭借经验、知识和信息所做出的判断真的那么可靠吗？也许我们的信念才是成功的根本。假如“黄金十年”的预言真的实现，我相信但斌一定是坚持到最后的极少数人之一。而且我也衷心希望他取得成功。因为，与一个理想主义者大国梦的实现相比，一个人或一群人的看对、看错，以及是否在其中赚了些钱，根本无足轻重。2007年8月28日自序人的一生太短暂，有时候我们只能听从内心的呼唤，做现在力所能及的事情。我感受的人生，像璀璨的花朵，风吹雨淋，盛开随即凋零。更多的时候，我喜欢寂静的田野、秋天里撒满落叶的萧飒的树林，和夜幕低垂、一轮明月高挂的港湾。一个做投资的人，应该非常专注。但有时候也许不该只是自己孤独地前行。一种思想、一种精神、一种信仰，也需要我们通过公开的奋斗来宣讲。我努力在寂静的黑夜中行走，但我也想用心灵歌唱。宁静存在于我的内心，它是永恒不变的精神状态，永远不会被外界的纷扰所摧毁，但我也怕只在宁静中追寻生命意义和心灵源泉，却没有留下记录，可能会有深深的遗憾……所以我努力在涌动着灵感的思想溪流中甄别，在自由驰骋的思想里寻觅，尝试着将自己的痛苦、欢乐、忧伤与向往，将精神世界里那些稍纵即逝的火花用札记、演讲、访谈等形式凝固下来。但愿我们的眼光足够深远，不会辜负上帝赐予我们的灵性、美德和坚毅，来实现我们对美好的追求。尊敬的网友们，本书已选择精华部分供您阅读。简单阅读，同样精彩！正文 中国私人财富管理中国私人财富管理(1)——2007年3月4日在中国宏观经济预测春季年会上的演讲在经济高速发展、社会资产全面膨胀的中国，如何进行投资，如何有效管理自己的财富，逐渐成为很多中国人关注的问题。成功的投资，可以改变自己的命运，也可以延续家族的财富。从这个角度讲，每一个投资者，甚至每一个人都应该认识到投资和财富管理在这个伟大时代中的巨大价值。通货膨胀对财富的损害让我们看看过去200年美元购买力的图（图1）。在前130年当中美元的购买力没有太多变化，但是在过去的70年，1930年的1美元到2000年只有0.07美元的购买力了。假如说一个家族用200年的时间积累财富，前130年积累了1亿美金的财富，后70年如果处理不好就成了700万美金了，中国有句话说富不过三代，到第三代如果是纨绔子弟，钱也没有了。有的人说我挣到钱了，但是你下一代不一定就可以挣到钱，钱是长腿的，你挣的不一定就永远是你的。下图是过去200年来的中美GDP的比较（图2）。1820年清朝的时候，中国的GDP占全球的1/3，美国只有3%；但过了180年美国的GDP占了全球的1/3，中国的GDP成了4%。从这里可以看出，哪怕你生活在一个从弱小到强大的国家，即便开始的过程中你的家族积累了很多的财富，但当你的国家达到鼎盛的时候，这个钱也有可能变没的。财富管理不仅仅是拿一笔钱做这样简单，它还有很多比人生更丰富的东西。我们这一代可能很容易打理我们的财富，但是如果我们的后代没有能力怎么办呢？我们只需要教给他一样技巧，就是买城堡、土地、庄园、写字楼、商铺等等，这些我们可以看到的保值的固定资产。德国历史上有一位铁血宰相叫俾斯麦，他不仅在政治上有远见，他在管理自己的财富上也很有成就，他的投资是买德国的森林，能轮伐的森林。土地是经济发展的函数，经济发展了其成果最终一定要反映到地价上，整个经济发展一定会在固定资产中得以不断体现。推动企业上涨的根本原因从财富管理的角度，有人喜欢买房子，也有人喜欢收藏古玩、艺术品等等。但这都不是我们的专长，我们的长处是在股票投资。股票投资也有许多种方法，有中线、短线的，像我们做投资，主要是从长期的角度来思考，比如茅台，短期看股价的波动和业绩不一致，但是长期看是成正相关的。图3是沃尔玛过去30年的走势图，有的人说我做短线，就是从低点买进高点卖出，在1972年到1977年这五年间追求这点小波动还有点价值，但是放在历史的长河中是没有任何意义的。就算1987年的股灾，哪怕你前一天买入，第二天就跌了20%，就是这一跌，放在历史的长河中又能怎样呢？追求短期波动也是没有意义的！那么到底是什么推动沃尔玛在过去30年上涨了1343倍的呢？我们的理解：一个是业务规模，以1996年到2005年为例，沃尔玛从3054家店增加到6141家；一个是内生性增长，同店纯利从100万美元增加到179万美元，所以导致沃尔玛上涨这么多倍的根本原因，是业务规模和企业内生性增长，不是我们说的“庄家”，而是企业本身。寻找伟大企业的轨迹从美国过去50年统计的情况看，那些伟大企业都是我们耳熟能详的企业，比如说菲利浦·莫利斯、施贵宝、宝洁、可口可乐、百事可乐、惠氏制药等等，关键是看你能不能拿得住，如果能够拿得住，投资在这些企业里面都有很好的回报。我们每天都在看和寻找那些值得投资的企业，包括昨天忙了一天跟朋友在交流，都是在寻找伟大的企业。我们可以看到过去50年当中容易出现伟大企业的行业主要是消费品、制药、石油采掘；在过去的20年当中，是生物化学、服务、连锁零售、金融服务、、保险；在过去10年当中，也有电子器件等等，但是我们目前比较确认的就是消费品、制药、石油采掘、房地产、金融服务、连锁零售、保险、银行等等。在我们的观念当中，能不能拿到好的股票是投资胜负的关键。中国私人财富管理(2)那些能经得起时光考验的企业会有多么不一样的未来！当然还有更难的——耐心持有。1896年5月26日第一次发布的道琼斯指数，由12只大股票组成。如果那时有一位老爷爷将家里的1.2万美元平均投资在这12家企业当中，就算只剩下GE一家，按15%的年回报率，今天也有47亿多美金，绝对是富甲一方，而事实是这110年，两家公司被私有化（对投资这未必是坏事），只有一家企业破产了就是美国烟草，你只要持有除美国烟草外的11家企业中的任何一个企业都可以拥有很大一笔财富。事后看是这样，但如果真坚持了，那么这110年一个家族要经历什么样的折磨呢？1914年到1918年，第一次世界大战，股市下跌得没办法，只好关闭了5个月；1929到1933年股市跌了89%，那么这个家族能不能忍受得住？当然还有珍珠港事件、朝鲜战争、肯尼迪遇刺等等，让财富投资穿越上百年的时间是非常困难的，你知道赚钱，但是你能够忍受吗？所以投资最难的是坚持。我们每个月都给客户做一个投资通讯，2007年1月31日正好我在写1月通讯的时候，上证指数下跌了162点，可能比2月27日大盘跌得少了一点，但是我认为有同样的冲击力。这一刻我在想，抛售股票的念头不知又充斥在了多少人的脑海里，但历史告诉我们持有并珍藏那些能经得起时光考验的企业会有多么不一样的未来！时间可以改变一切，每一代的财富传承者一定会面临比那一刻更艰难的时光。那么能否以镇静和平静面对亏损带来的巨大痛苦，是每一位严肃投资者和财富继承者的责任，想得清楚才能走得更远。实际上投资不是我们之间的比赛，是你自己跟自己比，你自己跟自己的内心比，你自己跟自己的远见比。选择了一条人迹更少的路未择之路——罗伯特·弗洛斯特黄色的树林里分出两条路可惜我不能同时去涉足我在那路口久久伫立向着一条路极目望去直到它消失在丛林深处但我却选择了另外一条路它荒草萋萋，十分幽寂显得更诱人，更美丽虽然在这两条小路上都很少留下旅人的足迹虽然那天清晨落叶满地两条路都未经脚步污染呵，留下一条路等改日再见！但我知道路径延绵无尽头恐怕我难以再返回也许多少年后在某个地方我将轻声叹息将往事回顾一片树林里分出两条路——而我选择了人迹更少的一条从此决定了我一生的道路美国一个伟大诗人写过一首诗，叫《未择之路》，大意是：森林里分了两条路，他认为这条路很好，那条路也很好，我想走这条也想走那个，但是很难选择。我想人生也是一样的，在重大的历史时刻你一定要选对路。有的人说我一半做长线，一半做短线，这就好像金庸笔下的周伯通左右手互搏，那么理论上说能做到吗？有可能做到，但实际上是非常非常困难的。实际上你只有一条路可选，要么做短线，要么做长线。正像诗歌中所描述：一片树林里分出两条路——/而我选择了人迹更少的一条/从此决定了我一生的道路。做长线，我的理解是你选择了一条人迹更少的路，能够抵御第一次和第二次世界大战，抵御世间纷繁复杂的状况是非常难的。我见过几位在香港管理家族财富的人，我问他们，你们持有的有没有先辈留下来的汇丰银行的？或者是否见过曾有家族有这样的远见？他们说没有。在香港买过汇丰银行的股票，能够一直持有，历经岁月沧桑、繁荣萧条并享受到巨大赢利的人还是非常之少见。所以时间是最有价值的资产，要为长期而买进！我们今天所买入的资产不仅仅是我们自己的，还是整个“家族”的，当然这个家族是打引号的，你可以设立一个家族信托回馈社会。巴菲特一生重仓过13只股票，7个股票赚了270亿美金。如果从现在开始让我们一生当中只能买卖20次，超过20次就拉出去枪毙，那么你每一次的选择都会很慎重，你会想这个企业能不能穿越整个周期，这说起来很容易，但是做起来是非常困难的。这需要内在的很深刻的东西。中国私人财富管理(3)历史的光芒也许可以照亮中国的未来之路我们许多投资者生在中国，却对自己的国家深怀疑虑。中国的经济基础和企业治理结构是否一定能产生伟大的企业？中国能否产生像美国那样的好企业，这是在中国进行长期投资的基石。按我们的人生阅历以及对中国的理解，我们相信：历史的光芒也许可以照亮中国的未来之路。按一般的判断实际上有一个共识：在未来20年到30年的时间里，中国如果没有大的动荡，那么中国的经济规模会超过美国再次成为世界上最大的经济体。那么在这样的国家投资，还是应该有胜出的概率。其实我们都是中国人，对自己的国家有基本的判断，活了半辈子，你的价值观和这个国家的未来应该基本上保持一致。在我们看来，中华民族存在有5000年了，这个民族发达过也衰落过，四大文明当中只有中华文明在重新崛起，从人类历史发展的角度来说，这应该是一个让我们比较自豪的事情，而且中国人从不缺乏创造和积累财富的能力。谈起“财富”，这是当代大部分人的精神寄托，只要有钱，中国人不管这个人品德如何，都会表达稍许的尊重。相当一部分中国人实际上没有什么价值观，就是“钱”。我们说英、美、法等国有一个宗教的情感，他们努力“以上帝的教导和原则”生活，但中国人还是最讲实际的，就是希望挣钱。所以创造积累财富的愿望非常强烈。中国很多人都知道巴菲特，为什么？有钱！世界第二富豪！我的同事去奥马哈巴菲特生活的镇上开股东大会，发现出租车司机不知道被喻为“奥马哈圣人”的巴菲特是谁！如果巴菲特是出在中国的某一个地方，我相信方圆几十公里应该是无人不知无人不晓。中国人就是谁钱多就向谁学习，不管这个人的人品怎么样，从这一点来说，我们从来都不担心中国人创造和积累财富的能力，唯一需要的是去完善法律和制度体系。在中国不断走向进步的大背景下，我们学习到的知识告诉我们，无论市场景气还是低迷，上涨还是下跌，长期持有优质企业的股票一定会有对子孙而言卓越的回报。中国市场包产到户的历史意义另外，我们还要强调的一点就是，中国股票市场正在发生类似1978年包产到户的变革。1978年，原来公社的一亩地一年打200斤粮食，承包给农民后打了1000斤，就是因为积极性调动了起来。那么现在的中国股票市场呢？正在发生什么事情呢？MBO之后，股权分置完成之后，像张裕几位主要高管MBO时他们持有的股票，差不多市值在1个亿，经过2006年差不多涨了五六倍，这些管理者的财富超过了六七亿。这个市场里面原来的游戏规则是——要想获得财富，最好浑水摸鱼，企业搞得越坏越有机会。但是现在只需要把这个企业做大做强，他们个人就会非常有成就和现实的收益。一个上市地产公司的高管曾给我打电话，让我给他推荐一个涨50倍的股票，我说你只需要买你自己的股票。我给他举例说，假如你有500万、1000万的股票，你现在只需要寻找愿意以8倍PE卖给你地的小的企业主，已让他们活得很艰难了，如果可能你可以采取以地换股的方式交易。二级市场看到你以这么低的价格买来好的资产，股票价格就会上涨，你涨高之后老百姓、企业（包括卖给你地的企业主）人人都赚钱，你现在要做的事，就是把社会上能够拿到的优质资源放到一个企业里面，不断地膨胀。你现在100多亿的市值，你做到6000多亿，就有50倍的回报了，但是这要取决于你怎么做这个企业。所以中国的市场实际上面临着一个非常具有历史意义的里程碑般的时刻。如果这个推论成立，中国资本市场在未来10到15年会发生什么事情呢？我想会有很多企业的发展超过我们的想象。比如再说房地产调控，目前的调控我的理解实际上是国家在帮助中央的央企、龙头型的企业消除其竞争对手。另外行业龙头企业的诞生，一定是在行业处于困境的情况下才能产生，如果都赚钱了谁也不会破产不会转卖。之前有些企业虽然资金很紧张，但因为形势好，还在拼命地扩张，当政策来了之后他们做不了，只能把这个市场让给一流企业，所以我们可以看到，在这个过程中，会出现很大的企业，超出我们的想象。那么在这样一个未来20年到30年，有可能逐渐成为世界第一经济体的国家里面，我认为是金融投资的黄金时期。中国私人财富管理(4)千万不要让华尔街跳楼的戏言发生在我们的身上顺着这个逻辑，我们现在说贫富不均，实际上再过10年到15年一定会更不均，因为这个财富一定会向着有智慧、有远见、愿意负责任的人手里面聚集。以台湾的情况为例，比如1985年的时候有三个家庭都有1亿新台币，到了1989年的时候，如果第一个家庭将钱放在银行里面基本上是1亿多一点；第二个家庭如果买了台北市中心最好的房子，那么涨了12倍，就是12亿新台币；第三个家庭如果买了我们说的国泰人寿，我不是说让大家都去买类似的中国人寿，我只是举例，如果这个家庭买了国泰人寿，4年的时间涨了130倍，就是130亿。所以你的钱放在不同的企业、不同的地方，产生的效果非常不一样。比如说买茅台赚钱的，一定是李驰先生这种少数的专业投资者，如果说招商银行赚钱了，那肯定是惠及大众的，因为一般人茅台不敢买，价格太高，但是招商银行的股票是属于大众的。像国泰人寿是属于大众的股票，我记得台湾当年有好几只股票市值高峰期都超过了花旗银行。在一个泡沫膨胀的时期，当你去尝试资产估值的时候，很可能会丧失很多的机会，但是即便如此我觉得还是应该很理智地判断。当年台湾股市上涨的大背景是货币升值，台币对美元从40∶1上升到24∶1，当然人民币从8.3∶1升值到4.1∶1也是有可能的；另外台湾当时资产膨胀的情况，和我们现在面临的一样；还有就是散户全面参与，我听说虽然前些天股市大跌，但是北京还是在排队开户，都有极其相似的背景。但即便如此，我觉得还是应该审慎为上，最好能选择那些能经得起时光考验的企业。当然还有更重要的——假如我们真的处在我们所认为的黄金时代，或者说我们认为这种情况发生的概率很大的话（原来我在国泰君安研究所工作的时候，现在在坐的老同事莫言君先生，老说大概率事件，我对他印象最深的就是这个大概率事件），千万不要让华尔街跳楼的戏言发生在我们的身上。有一个华尔街的投资家在一个上赚了几百倍，然后很郁闷、跳楼自杀了，为什么呢？因为他只买了100股，愧对了这个时代。我跟很多的投资专家交流，他们老是担心市场调整等等，但又都认同黄金时代这样一种说法，如果真是处在这样的时代，实际上我认为就是买股不动，动也是换一个你认为更好的股票。我的考虑是没有第二种选择，除非是像我们李驰先生这样的投资家，可能有不同的选择。你到底要拿什么样的资产伴随一生？我们做投资，一般都是在三四十岁才真正开始积累了一定的财富。当你迈出这人生第一步的时候，你到底要拿什么样的资产伴随我们一生？我们希望或者是认同的价值理念是这样的——希望右手拿的箱子里面装的是你们家的房契、不动产、古玩、字画、珍珠、玛瑙，希望左手箱子里面装的是好公司的股权证，但是千万不要走两步就把这个箱子打开换些新的再装进去。你只需要在你人生投资迈出第一步的时候，很慎重地选择，然后持有它，保护好这两个箱子，伴随你一生就足够了。我相信多看一本书，多读一篇文章，多看一份报告，多写一篇文章，多思考一些问题，这里面就有财富，就有多一点改变我们、我们的家庭甚至是我们从事的投资事业的可能性。在我自己的国家里，四十年的艰辛岁月告诉我——如果你真的有才华，有广阔的胸襟，愿意努力奋斗，不忌妒他人的财富，不无所事事，不整天抱怨自己的生活，不找理由逃避责任，我们就有可能改变自己的命运与现状。是慷慨的，但她只惠及拥有智慧和善于利用他人智慧的人。正文 时间的玫瑰时间的玫瑰(1) ——2006年4月8日在第一届私募基金与价值投资论坛上的演讲“时间的玫瑰”是北岛一部文集的名字，这个名字很有诗意，用它来演绎投资我觉得也十分吻合——我们的人生短暂，就像玫瑰，花开一季，匆匆凋谢；因此，我们应该如何进行投资就显得尤为重要。它让我们认真去思考：我们一生积累的财富将会随着时间的飞快流逝而不断贬值，还是更加富足？我们要如何用这短暂的一生，去赢取投资事业的绽放？ 发现伟大的企业，坚持价值投资从某种意义上说，投资就是用时间和生命来换取财富。巴菲特之所以伟大，不在于他在75岁的时候拥有了450亿的财富，而在于他年轻的时候想明白了许多事情，然后用一生的岁月来坚守。最伟大的投资家会随着岁月消失，但某些投资的原则却亘古不变。我们如果越年轻的时候想得越明白，可能以后的财富就会越多。 从投资的角度看，对任何一个人而言，时间都是最有价值的资产。在香港买过汇丰银行的人很多，但是能够一直持有、历经岁月沧桑、繁荣萧条并享受到巨大盈利的人非常少见。投资要想胜出，我们就必须思考，到底是什么因素让汇丰在这几百年的沧桑岁月演变当中走得这么远，发展这么大？我们希望投资像皇冠上的珍珠一样的企业，而这样的企业必定能经受岁月的洗礼。 在思想上，格雷厄姆与费雪尔已经为我们指明了价值投资的方向；而巴菲特则已经将这些理论实践了几十年，并取得了辉煌的业绩。在中国，我们也完全可以实践这种理论，在其指引下分享价值投资所带来的丰厚收益。 投资要有长远的眼光每一个人都能够理解价值投资的方法，但能够完全做到像巴菲特一样却是非常不容易的事。曾经有个从加拿大回来的朋友说：我在美国敢长期投资，在中国不敢。我说，如果你不敢在中国长期投资，到了美国你更不敢。为什么？假设1956年巴菲特募集10.5万美金，成立合伙人公司的时候，你有幸在这10万美金当中占了1万美金，到1962年越战开始，如果你觉得马上就要打仗了，赶快把钱拿回来，假设这6年间巴菲特帮你赚了6倍。到了1964年巴菲特收购伯克希尔公司，你发现即便打仗巴菲特还是做得很好。当然，你可能总结的原因主要是因为仗是在越南打的，即便死的美国人越来越多，反战的力量越来越强，但战争不会打到美国本土，巴菲特的投资不会受到影响，所以，这次你可以给他下个重注，比如买入100万美金的伯克希尔。但到1972年越战结束的时候，又将赶上1973年至1974年仅次于1929年至1932年的大衰退期，道琼斯指数由1051点下跌45%至577点，“顶尖50”下跌率达70%~90%。伯克希尔公司的股票价格从每股90美元跌至每股40美元。这时候你是否能坚守自己的投资？！即便能坚持，你也还要再经受以色列与阿拉伯的“赎罪日战争”，以及由此导致的石油禁运，由6美元上涨到23美元。如果还能坚持，你还要面对打核大战的可能，如果打核大战（通常认为冷战结束时间在前苏联解体之时，之前核战争理论上随时可能发生），美国就不会像越战时期本土不受到攻击，巴菲特的投资一定会面临极大的风险。按我们一般的理解，上述的任何一个原因都可能导致你决定卖出伯克希尔股票。假如你的跟随巴菲特的投资之路到此结束，那么比持有到今天其收益恐怕相差十万八千里。其实，当伯克希尔公司的股东们也不是一帆风顺的。除去在1973年～1974年的经济衰退期间受到的严重打击。1987年的股灾中，伯克希尔的股票价格从每股大约4000美元跌至3000美元。1990年～1991年的海湾战争期间，股票价格从每股8900美元急剧跌至5500美元。1998年～2000年期间，伯克希尔公司宣布收购通用再保险公司（General Re）之后，它的股价从1998年每股大约80000美元跌至2000年初的40800美元。 巴菲特所经历的沧桑岁月里面有什么？当然有人类的巨大进步，但也有战争、世界的动荡。至少4次以上的经济危机、2次石油危机等等，数不胜数的社会动荡。那么在今天看我们中国除了一些波折以外，20年来其经济一直是一路向上，平均GDP增长率都有9%，其境况可以媲美汉唐盛世。如果在这样的中国你都不敢做长期投资，你到当年巴菲特时代的美国怎么可能敢？所以在我看来，投资是比什么呢？是比谁看得远。你只有具备真正的眼光你才会坚定，如果你没有真正长远的眼光的话，你很难坚定。时间的玫瑰(2) 正确的思考方式我们一直认为，投资有点像孤独的乌龟跟时间竞赛。说到投资，大家都想到兔子跑得快，可以赚到很多钱，但在我们的理念中，我们不希望成为兔子（尽管它跑得快），我们希望成为乌龟。北方有句土话“千年的王八，万年的龟”。兔子跑得快，但是它只能活三年，乌龟爬得慢，但是它可以活千年、万年，它会一直爬下去，遇到风险头缩回来，没有风险我再向前爬。我们希望可以做到这样。 当然，长期投资最难的实际上是会遇到一些意想不到的事情，甚至是一些即便你想到但也必须经历的磨难。我打一个简单的比喻，比如说明年台海出现危机，或者说禽流感又爆发了，你的投资能不能坚持？这是非常难的。我们在顺境的时候很容易坚持，真正难的是碰到大的自然灾难或者大动荡的时候。我从内心非常敬佩巴菲特，为什么呢？因为巴菲特很年轻的时候就能够把这样深邃、影响人类生活的各种事件想清楚，并贯穿到自己的投资事业中坚守如一，这是多么困难的事！ 投资中会有许多非常态的事件伴随我们，这就是风险。但对风险思考的角度不同，会带来投资相反的结果。风险会时常出现在你的投资生涯当中，所以我们也只能祈求上天赐予我们做出正确决策的智慧，然后做我们应该做的事情。比如说我们选择茅台，我们不知道是否一定会涨，但是我们选择的是一种正确的思考和行为方式，什么时候涨不知道，甚至也不重要。 所以，要想让投资更成功，我们必须学着控制自己的思考方式。当兔子的人都是希望活得精彩的，有几个人想当缩头乌龟？没有人想当乌龟，但投资就是要跟永恒的时间相抗衡。假设我们现在开始进行一个投资比赛，比赛终点是地球爆炸的那一刻，那么，你认为哪一种的选择会胜出？正文 投资像孤独的乌龟与时间竞赛投资像孤独的乌龟与时间竞赛(1) 龟兔赛跑作为一个古老的寓言故事，对资本市场却有着特殊的意味。故事讲的是：领先的兔子，由于骄傲与松懈，让勤勤恳恳的乌龟最终赢得了胜利。 如果拿龟兔赛跑的故事寓意投资，就我的理解而言，兔子根本没有获胜的机会。因为投资是项长期的事业，有句古话：“千年的王八、万年的龟。”兔子跑得再快，也只能活几年，而乌龟可以爬一万年。考虑时间因素，胜负自然分明。 就投资而言，我们所扮演的角色，实际上是在乌龟与兔子之间进行抉择。从哲学的角度，如果只能做一个选择，交易频繁的人只能是成为兔子，而类似巴菲特式的长期投资者更倾向于成为乌龟，在岁月的历练中成长壮大以至永恒。 投资像种树我的一位极要好的朋友，看到了一段投资大师对投资比喻的文字。这位投资大师说：投资像种树！要想树长高长大，只能是天天浇水施肥，看它的根是否扎得深、扎得牢！而不是看着树干，只想着它长多高。 那些频繁交易的人们，恐怕是很少有耐心用几年、几十年的时间来对一个企业进行精心的研究与打理，它们只想着在有生的岁月里多拿猛跑，快速致富。只要那里有机会，哪怕道听途说也会迫不及待地买入。 大部分的人永远都无法保持理性，更不用说专注于长期目标，有耐性、订出计划并确实执行。听消息者、“只争朝夕”的人们根本不可能相信：还有脚踏实地打败市场这样的事。 要为长期而买进我的一位朋友，1989年6月初的一天，在香港汇丰银行跌到4～5元港币的时候，拼命地买，100万股、100万股地买。当时他在一家日本的基金公司打工，这样做的时候他面临着巨大的压力，这样做完以后他面临着更大的压力。仿佛每个人都在找他，问他为什么要这样做，最后他只好关掉手机，来躲避老板的盘问。 这是他告诉我的故事。直到离开那家日本基金公司的时候，那些当年他买入的还放着。当然，公司为此赚了大钱。假如当时他是个人投资者能够按自己的意愿投资，500万港币买入100万股持有到现在，1999年1拆3，100万股变300万股，按照汇丰2003年12月均价116元港币算，市值有3.48亿，每年股息收入也有约1800万港币。我常跟他讨论的问题是：为什么他能做到这一点？更重要的是为什么有人能一直持有汇丰几十年的时间？！ 我想在香港只要是玩股票的，可能超过80%的人买过汇丰银行的股票，在其上面赚几十块港币者也不在少数，但能够一直持有、历经岁月沧桑、繁荣萧条并享受到巨大赢利的人还是非常少见。 西方有一句古老的谚语：要为长期而买进！时间是最有价值的资产，我们今天所买入的股票不仅仅属于我们自己，还是整个家族的。我们应该为我们的子孙担负起此刻的职责。 和时间抗衡2003年12月我和一位合作者制订并完成了一个从现在开始的十年投资计划：现在买入，十年以后卖出。我们挑选了一些公司，希望十年以后它们还在增长发展。我们的投资是基于对国家和民族的信仰，是基于增长将拥有10至20年黄金岁月的判断。如果天佑中国！赢利了，我们约定：拿出一部分钱用于中国发展希望小学。 乌龟在千年、万年的爬行中默默承受着孤独，因为一切的过程都要历经岁月的磨练，甚至恐惧的事件，投资又何尝不是如此。我们只能祈求上天赐予我们做出正确抉择的智慧，然后做我们应该做的事，余下的交由上帝来完成。 生活中面临着许多抉择，从哲学（思考）的角度，如果你想让投资变得更成功，可能必须学着控制我们的思考方式。但有些抉择却是在开始时就必须明确的——成为什么样的投资者？选择寓言中的兔子还是乌龟？这之中的答案是唯一的，没有第二种选择。 也许从这里到永恒，我们只是在跟时间相抗衡！投资像孤独的乌龟与时间竞赛(2) 长期的投资人请永远保持谦卑！正文 投资札记之3：选股没有秘密投资札记之二：选股没有秘密(11) 至今，我的办公室还放着茅台股改大会时，７位高管给我签字的一瓶酒，这是见证茅台历史时刻的唯一一瓶酒，今天，想起它有些遗憾。中国有多少优秀的企业家，闪念之间，就告别了他本应大展宏图的舞台。此刻，在昆明，我想起了玉溪的红塔集团……中国的改革、资本市场的改革还需要更快，不是吗？！ ［备注：本文不构成买卖股票的建议，特此声明！］2007年5月31日感受格力电器股东大会本来计划2007年6月29日上午10点去香港参加味千（中国）公司的股东会，下午赶到珠海参加格力电器的股东会，因为证件原因，香港未成行，只能专注格力的股东会。 下午两点，到达格力在金鸡西路的厂区，厂区后面有一座郁郁葱葱的大山，办公楼无论外观与内饰均透着现代气息，让人感觉好像不是在一个工业厂区而是身临。 两点稍过，股东会开始。原想这个股东会与我经历的大多数股东会一样，听听然后看看翟敬勇先生或其他人的股东大会记录就可以了，但随着问答环节的持续进行，我有点遗憾没有带周明波先生来，他有时用录音笔记录主要的问答环节，协助其整理和思考。 如果有录音笔的帮助，我一定付出哪怕再多时间与精力，也要让尽可能多的朋友分享这精彩的两个小时。当然，精彩是由具有人格魅力的格力董事长朱江洪先生与总裁董明珠女士带来的，他们两人的搭档可谓天作之合，普普通通的问题经他们珠联璧合的回答，顿时充满智慧、思想与感召力。这是我在国内参加这么多股东大会，经历的个人认为最精彩的问答环节。 伟大的公司一定有让我们能感受其人格力量的领导人，这是我们在中国所投资皇冠上明珠式企业所能感受到的，这也是中国的福气，中国应该为拥有这样一批让人尊敬的企业家而骄傲。而作为投资者，能找到将财富交于我们信任的人来完成持续的积累与创造，也是一件幸运的事。 让我们来看看，能给我们带来价值与财富人的思想、境界与那优美充满力量与智慧的语言：制造业要有“工业精神”——董明珠女士：“在制造业中，如果商业精神占据主导地位，将会使企业的生存发展远离工业精神，使得工业家们也像商人一样行事，其结果必然是工业行业的短期化和商业化。就会更富于投机性，更短视和产生更多不正当的竞争。” 朱江洪先生：“工业精神就是要有吃亏精神、奉献精神和对社会的高度责任感。”“一个没有创新的企业，是一个没有灵魂的企业；一个没有精品的企业，是一个丑陋的企业。”“制造业需要以诚信为核心的工业精神。” 走访上市公司是幸福的，伟大的公司是相似的，不好的公司各有各的不同。你在伟大企业身上感受的有时候不仅仅与财富有关，它还和人们的思想、境界、信念、远见、坚强、执著、奉献等等相关联，它是每一个时代生生不息循环的一部分，也是让人感动心灵的一部分！ ［备注：本文不构成买卖的建议，特此声明！］2007年6月30日连锁还是连锁２００７年８月３日我的同事杨云从加拿大回来，聊起见闻。他说：“加拿大国球是冰球，其中有一个著名的冰球运动员以他自己名字Tim Hortons，开了一家类似于星巴克的连锁店，生意好得不得了，每家店门面不大，但是所有类似店唯一需要排队等候的就是它，而且好像什么时候去都是人满。它刚刚分拆在美国和加拿大上市，目前市值约６０亿加币，相比星巴克２００亿美金的市值，略小。但感觉星巴克受到的威胁更大些，现在星巴克与Tim Hortons都在相互向对方地盘渗透，但相较下Tim Hortons比星巴克价格便宜、亲和力强。在加拿大人们有点把Tim Hortons当成第二个家、像家里的感觉，而它多数的店就开在社区里。”投资札记之二：选股没有秘密(12) 杨云说，还有一家Applebee’s的连锁企业，在全美有２０００家左右的连锁店，１０年来稳定增长，２００６年销售收入增长９.９％，市值１９亿美金，被一个基金以２１亿美金、１.２倍的PEG收购。这让他想起味千拉面。 我们关注味千拉面、小肥羊等企业也有一段时间了，因为按中国的人口数量、城市基数，类似的企业应该有胜出的概率。比如味千拉面，公司在招股日拥有122家店铺，截止２００７年６月２９日股东大会日拥有152家。公司开店的基本策略是每50万人一个店（上海南京路上的四家店，例外情况）；富裕地区（珠三角和长三角），一般30~40万人口一个店；中国有660多个城市，公司目前只进入了30个左右。 不过，“虽然内地市场随着经济的迅猛发展以及居民消费能力的不断提高，国内特别是城市的生活节奏不断加快（下厨时间的不断减少），消费者尤其是白领阶层，更愿意选择一个环境优雅的餐厅加大外出就餐的开支，为味千等快速便利经营商提供了巨大商机”（见《味千（中国）控股有限公司招股章程》）。但看看２００４年与２００５年前十名快餐连锁企业的排名表的变化，北京小土豆、西安饮食、河北千喜鹤的收入排名滑落，也可想见这个领域竞争的激烈程度。 杨云说：“我在香港机场的foodcourt吃午饭，有大概五六家快餐性质的餐厅，其中就有味千。在两个多小时的时间里，只有味千一直是排队的，一张单一个号，12点的时候，我的号是536号，我据此测算，这家最多50平方米大的店，一天的营业额能做到10万港币。香港机场南来北往的客人，应该说各色人等，非常具有代表性，这充分说明了消费者对它的认可程度非常之高。”目前味千大陆的翻台率是6~8次，香港已达到10次甚至15次（香港已经没有提升空间，虽然很多地方还在排队），这说明杨云在香港机场foodcourt的感受，估计是一个普遍现象。 有分析师认为味千中国类似yum集团的年轻时代——百胜餐饮集团是全球餐厅网络最大的餐饮集团，在全球100多个国家拥有超过34000家连锁餐厅和85万多名员工。其旗下包括肯德基、必胜客、塔可钟、A&W及Long John Silver’s（LJS）五个世界著名餐饮品牌，分别在烹鸡、比萨、墨西哥风味食品及海鲜连锁餐饮领域名列全球第一。2005年百胜全球营业额达93亿美元，其中包括直营和加盟费收入。 快速便利行业的成功更多地取决于品牌知名度的推广以及口味独特性、注重营养健康、良好的服务以及舒适的进餐环境，这些方面味千一直在进步。味千中国今天的市值约８７亿港币，但它要想真的成为百胜餐饮集团这样的公司，不知还有多少艰难的路要走。甚至味千中国这个有点“日本”味道的名字［味千是在英属殖民地开曼群岛注册的香港公司，在中国大陆经营日式产品（糅合中国饮食文化元素）的企业］，也让人怀疑它在中国能发展成大企业吗？ 不过，从味千中国到其他快餐连锁企业，还是有机会在中国这么广阔的市场中获得长足发展的。 ［备注：本文不构成股票买卖的建议，特此声明。］２００７年８月３日押斗胜的鸡王2007年8月10日，中欧学院教我们《市场营销学》的柏唯良（Burgers Willemp）教授在给我们授课的过程中提到不断上涨的中国股市，他用“鸡笼里的鸡”做比喻，形象地解释了股市为什么上涨的道理。 如果将１００只鸡关在一个笼子里，开始的时候一定天下大乱，只有等打斗的局面结束，有死去的、有柔弱的，最后取得平衡的时候，强者才更强。处于蛮荒时代的企业竞争是非常残酷的，目前中国企业的市场竞争，龙头企业基本成型并已渐渐走向品牌经营的时代，能留下来的企业开始有了好的收益与业绩。2007年6月30日以前上市的1364家公司，上半年实现净利润1897亿，较去年同期增长79.12％。这个业绩的取得，也许部分跟产业集中度的趋势有关，这也许是支持股价上涨的一个原因。投资札记之二：选股没有秘密(13) 这也是分析问题的一个角度。以房地产行业为例，国务院发展研究中心、建设部政策研究中心、全国工商联房地产商会及中国经济年鉴社近日共同发布了《中国房地产企业竞争力研究报告》。《报告》称，尽管我国房地产市场近年炙手可热，但我国房地产企业的规模化程度不足。美国最大的5家房地产企业在全国住宅市场的份额占到了15%，其中最大的房地产企业普尔特公司占全美住宅市场份额的4%。香港最大的10家地产集团的开发量约占香港总开发量的80%左右，市场集中度更高。我国房地产公司数量达到5万余家，排名前10位的房地产企业的市场份额加起来不超过6%，最大的房地产企业万科在全国所占份额不过1%。地产业有竞争和淘汰,宏观调控必然使许多小房地产企业倒闭，以后能有一定市场规模的企业很可能不超过１００家，而这１００家企业中的翘楚，将占有最大的市场份额，有最好的利润。未来20年内，中国可能是全球房地产领域内规模最大、增长最快、购买力最强的市场。 类似房地产行业变化的趋势，在各行各业中都有表现，最后，各行各业都会有斗赢的公鸡，这个过程也少不了“外国雄鸡”加入战斗。谁是最后斗胜的公鸡，谁是鸡王？！也许谁就是未来最大的赢家！ ２００７年８月１０日中国核心城市的有可能世界第一房价的长期趋势与我们的投资休戚相关。常有朋友问我对地产股如何看的同时，会顺带问我对房价怎样看?我通常回答：长期看，中国核心城市的房价有可能成为世界第一。为什么？ 导致房价上涨的根本原因，在于经济的发展与供需结构的变化。经济发展必然导致地价的上升，地价是经济发展的函数，最终一个国家的经济发展了，其结果一定会通过土地与房屋价格的变化反映出来。2007年7月19日，中国国家统计局公布了上半年国民经济运行情况，同时也公布了修订后的2006年GDP现价总量为21.0871万亿元，比初步核算数据增加1464亿元。许多经济学家预测，中国在2007年年底会取代德国成为仅次于美国、日本的全球第三大国家经济体。能在不到15年的时间里，连续赶超世界传统诸强，从世界第十一位奔到第三位，这个意义是重大的。 30年来，中国已由低效率单一低水平的经济体，逐渐演变成一个新兴经贸产业大国，这从根本上改变了中国和多数中国人的生存状态。一个世界共识是——中国正在急速融入世界，其正站在“大国之路”的出发台上。根据日本经济研究中心对世界经济的预测，到2020年，中国的经济规模将超过美国成为全世界最大的经济体。从有记载的历史看，如果中国真有此成就，也并非新鲜事。据高盛公司研究预测，1825年中国和印度在世界经济中所占的份额约为40%，与高盛公司预测的2025年两国在世界经济中所占的份额相同。而据专家以可超越国家和时代进行比较的“国际美元”推算，中国在世界生产总值中所占比率，从公元前2000年到19世纪中叶，一直占20%多至30%多，后因战乱等原因，20世纪中叶降到了4%左右。从历史的视角看，占据了全球五分之一人口的大国，“重归超级大国”的行列，应该是情理之中的事情。在一个经济持续发展速度达到两位数的较长的经济周期内，出现加息周期和通货膨胀的可能性几乎是一种必然，而经济发展速度达到两位数，几乎不可避免地要伴随地价和楼价的上涨，这是客观规律。 从中国房地产需求的角度，抛开政治化的房地产讨论，影响国内房地产市场的基本因素，还是需求。联合国人口基金公布的《2007世界人口状况报告》指出，中国有660多个城市，几乎其所有的工厂都位于或邻近城市，不像美国有许多大公司总部就在乡村小镇子上。按有关计划，在不到10年里，中国人口的一半以上约8.7亿人将成为城市居民；届时将出现83个人口在75万以上的城市，但其中仅有6个城市能为500万以上的居民提供住房。到2005年底，中国的城镇人口为5.6亿，在未来十年内中国将新增3亿多城市人口。联合国的报告估计，每年有1800万农村人口将转为城市人口。而中国大学生人数增长速度也十分可观，这些学生中有相当比例的人要留在中国的核心城市发展，这也是房屋需求的力量。据统计，2002年大学毕业生人数是145万，2003年为212万，2004年增至280万后，2005年突破300万，2006年又突破400万。教育部长周济在2006年大学毕业生就业工作会议上说，“”期间，全国将有2500万以上的普通高校毕业生需要就业。这意味着未来5年中，每年至少有500万人从大学毕业。这些新增的城市人口，将会成为国内房地产市场增长的巨大动力，这是影响中国房地产市场价格的一个基本因素。投资札记之二：选股没有秘密(14) 从房地产供给的角度，中国国土面积960万平方公里，仅次于俄罗斯与加拿大。据统计，中国实际耕地面积约20亿亩，位居世界第三位；有林地面积19亿亩，居世界第六位；草地面积约60亿亩，居世界第二位。与土地利用紧密相关的河川径流量2.7万亿立方米，居世界第六位。但按人口平均，中国人均占有耕地1．65亩，仅为世界平均数的1／3；人均草地5亩，为世界平均数的1／2；人均林地1.5亩，仅为世界平均数的1／6；人均水资源2300立方米，为世界平均数的1／4。到21世纪中叶，中国人口达到15~16亿时，人均占有实际耕地面积将下降到1.1~1.2亩，占有淡水资源也将下降到1800立方米，水土资源供求将处于危急状态。另外中国水土资源分布不平衡，北方地多水少，南方地少水多，组合错位，加剧了资源的紧缺性。据联合国粮农组织统计，目前全球蔬菜的48%、猪肉的47%、水产品的33%、粮食的22%都被中国人吃掉了。2007年猪肉与食品价格的上涨，也许是中国从农业国转向工业国家的一个重要信号，如果中国无法避免这种转制，保证土地、水资源的可持续利用与农业的可持续发展，也许会有越来越多的农产品需要进口。考虑未来，如何保证庞大的人口群和高速的经济社会发展对土地、水资源的需求，将是中国经济社会发展过程中的一个严重挑战。当然，还有环境因素的挑战，仅华北地区每年就有1506平方公里耕地将变成沙漠。 因此2006年中央提出一定要守住2020年18亿亩耕地的红线，如果能坚守，那就意味着未来14年时间，中国年均可减少的耕地面积仅为200万亩（1333.4平方公里）左右。按照中金公司的统计数据，即便减少的耕地全部用于城市建设（2005年耕地减少542.5万亩，其中59%用于城市建设；2006年耕地减少460.2万亩，其中84%用于城市建设），在面积上也仅相当于每年增加1个北京市，或者1.5个上海市，或者3个重庆市。目前我国人口年均增长约为1600万，如果按照2006年城市人口密度估算，每年将需要新增314万亩（2096平方公里）的城市建设用地，用地缺口114万亩（2006年城市人口密度131平方米每人，314万亩，缺口114万亩；国家规定人均合理建设用地87平方米每人，208万亩，缺口8万亩）。这就是中国市场供给的现实情况，中国地价、上涨的根本原因——除去经济高速发展的原因外，核心问题从“供需角度”分析——也是需求远远大于供给。 我们再来看看深圳的情况，据广东省统计局最新人口分析报告，由于大量流动人口聚居珠江三角洲，使2005年珠三角人口密度达到了1035人/平方公里，而广东省常住人口最多的是广州和深圳，2005年的人口密度分别达1277人/平方公里和4239人/平方公里，广州1500万人口，深圳约1200万人口，两个中心城市的常住人口已逼近“临界点”状态，达到人口承载的极限。深圳现任市委书记李鸿忠先生在2005年一次会议上说：“土地资源紧缺消耗严重，五年后深圳可能无地可用。”深圳市土地总面积1953平方公里。其中，974平方公里为基本生态控制线，属于必保用地。在发展最快的十几年里，深圳年均增加建设用地近30平方公里，而在近千平方公里的可供建设用地中，已有800多平方公里用完，剩余不过200平方公里，而且已经几乎没有可供成片开发的土地，按照目前这种态势，“十一五”期间，全市的建设用地就将消耗殆尽。这就是深圳土地资源的现实情况，但与此同时，深圳的经济发展二十多年跨了五大步。自1979年开始，用了18年的时间，使社会生产总值达到第一个千亿元，第二个千亿元用了5年，第三个千亿仅用了两年，第四个千亿用了一年，第五个千亿用了一年。2006年深圳市实现GDP 5813．56亿元，经济总量直逼6000亿元的新台阶。“十五”期间，深圳本市生产总值年均增长16.3％，未来10年，深圳的GDP总量将肯定超过万亿元。深圳政府也制定了一个2010年人均GDP要达到1.2万美元的目标。从数据上看，深圳将在2008年，成为人均GDP首次超过1万美元的中国内地城市。广州和上海也预计将在2010年达到人均GDP超过1万美元的目标。按照世界银行的衡量标准，人均GDP超过1万美元是公认的从发展中状态进入发达状态的标志线。日本人均GDP是在1984年超过了1万美元，香港、新加坡、我国台湾和韩国的人均GDP分别是在1987年、1989年、1992年和1995年超过了1万美元。也就是说，不远的将来，深圳人将像24年前的日本人一样进入“发达地区”，而这才刚刚开始。最近由多名香港前官员提出的《建构“港深都会”》的研究报告提出——打造中国第一个顶级国际都会构想，报告估算，若“深港都会”GDP保持年均约8%的增长率，到2020年，“深港都会”的经济总量将达到1.11万亿美元，超过伦敦、巴黎、芝加哥和洛杉矶，仅次于纽约、东京，跻身世界城市带第三位。投资札记之二：选股没有秘密(15) 一方面是土地资源的竭尽，一方面是经济的高速增长和需求的不断提高以及国际都市化发展的趋势，这也许就是深圳房价与洛杉矶的豪宅比肩的原因。在美国的时候，我也想过类似的问题，如果中国的房价不断上涨，为什么我们不能搬到加拿大、澳洲、美国去生活？可惜我们是中国人，也许骨子里流淌的血液已适宜了这块土地，让我搬去洛杉矶华人聚居区，我还是不适宜那里的人文和环境，更别说无法融入美国的上流社会，只能在华人圈子里打转转，远不如火热的中国生活来得热情、奔放、刺激、满足、更有心得与收获。 美国富豪们喜欢以大片土地作其游乐场，并以此作为身份的象征。网上零售商亚马逊创办人贝索斯多年来收购了多个牧场，令他以30万英亩地占美国地产月刊《THE LAND REPORT》地主榜第23位。年近七旬的时代华纳前副主席特纳现于全球7个国家拥有15个牧场，占地200万英亩，更是美国最大私人地主。美国农业部数据显示，2006年当地农业用地价格比2005年锐升15%，至每英亩1900美元。但美国3亿左右的人口生活在与中国的国土面积相近的937万平方公里的土地上，而中国与之不可比的是美国的国土面积中适宜耕作的面积高达90％。国土辽阔，耕地广阔，气候温和，这是人类居住和产业发展的基本条件，美国的人口和产业分布几乎可以不受土地条件的制约。如果中国人的居住方式，也像美国一样，我跟朋友开玩笑：“上海人恐怕要住到南京，南京人要住到合肥，合肥人要住到郑州，郑州人要住到西安，依此类推很大一部分中国人要住到沙漠里了。”所以，中国要发展只能集约土地，高密度、向空中发展，这是一个必然的趋势。但对那些想住类似美国大宅的朋友，只能花费比在美国甚至欧洲多得多的钱了，这恐怕也是一个接力赛的过程与结果。因此，十年、十五年、二十年以后，中国核心城市核心地段的房价有可能达到世界第一，也没什么可奇怪的。 伦敦就曾以优惠政策吸引全球富豪积聚城市财富。伦敦豪宅价格曾在2007年2月创下28年来最大的月涨幅，达31%。当地房地产商莱坊国际物业（KNIGHT FRANK）编制的每月房价指数显示，2月伦敦豪宅的平均价格较去年同期增加31%。莱坊所指的豪宅是价值超过300万英镑（约4561万人民币）的独立屋，或超过150万英镑（约2281万人民币）的住宅大厦。莱坊住宅研究业务主管贝里说：“过去两年伦敦市中心房价的上涨速度，比英国其他地区高出两倍，这种涨势主要限于市中心区。如果今年上涨20%，我也不会惊讶。”美国《新闻周刊》2007年3月19日一篇文章“全球大城市楼市缘何高烧不退”一文中曾描述：“10年的牛市使超级富人的队伍明显壮大，以至在巴黎和布宜诺斯艾利斯‘收藏’临时公寓，就像富人收藏汽车或美酒一样。热门城市对豪华住宅的需求超过供给，价格自然贵得吓人。这在豪华地段尤其明显，那里的增长率往往是整个城市平均水平的两三倍。仲量联行住宅调查部负责人休·利说:‘这里存在一个有趣的矛盾：这些买主不会守在某个地方，而在全球各地飞来飞去，但他们的购房范围大概只在100条街道里挑选。’穿行于世界各大城市的商界精英喜欢在工作的地方优雅地生活。在上海这样的城市，银行和保险等高档服务业非常集中的地方房价直线上升……同样的情况也出现在印度，商业中心孟买黄金地段的房价2006年猛涨90%……” “维持一个比较高的房价限制进去城市的门槛，西方经济学认为这是一个规律性的东西。”相比我们靠户籍制度、靠行政手段人为改变不同人命运的方式，这个选择也许更文明更符合自然规律。试想如果中国能真正做到迁徙自由，北京、上海的房价可能又要上一个新台阶。同样的分数一个可以上北大、清华，一个只能上普通本科，为了孩子的未来，中国的富翁一定会聚集上海与北京；得小病可以在小地方治疗，但得大病还要到北京与上海；还有艺术欣赏等等。世界级富翁他们有着自己独特的文化品位和消费要求。如果中国二十年后真成了全球最大的经济体，如果富裕人口能达到20%，就等于美国整个国家的人口，中国的核心城市如北京和上海，也许二十年后能有这样的魅力推动城市集聚财富，走向世界。当然这需要中国走好关键的每一步！正文 投资札记之4：选股没有秘密投资札记之二：选股没有秘密(16) 2007年7月29日新的投资想法来自哪里？ 投资永远不会一成不变，我们也希望发现未来最有价值的好企业，那么这些新的投资想法来自哪里？我想来源会有很多种，如常识以及经济类（也包括很多非经济类）的杂志和报刊；与投资行业、其他行业的专业人员交流；参加各个行业的研讨会等等，都可能给我们以启发。我们并不是争取抓住所有的机会，而是把握能够把握的机会，这需要敞开心胸去倾听，观察社会和人群的变化，而不是固执己见。 我们不会去讨论当前的热点板块，因为我们的投资将持有足够长的时间，买得比人家早，或者晚一点，根本不是决定结果的因素。巴菲特现在才买入Wal-mart，就是个例子。 例如，我在好几年前观察到，尽管女儿还很小但已经开始频繁使用互联网，个别朋友已经把QQ号印制在名片上。这促使我去关注互联网公司，现在我们持有香港股市中的腾讯控股。 之所以投腾讯，因为它是一个互联网消费型企业，不是一个互联网企业，不是要靠互联网技术更新取胜的企业。它是一个互联网消费平台，是一个通路型企业。我们从全面的角度来理解这个行业，如果真是波动很大，我们也不会投。比如说一个大学生在深圳读大学，暑假想去上海玩10天，可以在腾讯上花两毛钱挂一个广告，看有没有人在上海出租一个铺位或者是一个房间，只租10天。这个平台可能部分代替中介的作用，在这个平台上会有无数眼睛，最后就是在这个平台上进行交易。它可以做很多增值业务。 好企业永远不会枯竭，但它需要我们用心寻找、用耳聆听，用积累的知识和经验甄别。互联网给了我们一个平等竞争的平台，善用它也会提高我们投资信息的来源。 读《气凝胶，改变世界的神奇材料》有感2007年8月21日晚，看到一篇8月19日发表在英国《星期日泰晤士报》被新华网等媒体转载的文章《气凝胶，改变世界的神奇材料》。文章中说“气凝胶轻得被称为‘冻结的烟雾’，却可以抵御炸弹爆炸；它是最好的保温材料，能够隔绝极端温度；它又是‘最佳海绵’，可用来过滤污水。它就是气凝胶，几乎可以应用于任何领域。” 从我们投资烟台万华的经验看，如果新材料有更好的性能、更广泛的适用性并适合于升级替代旧产品、更环保经济，其技术又具有高度垄断性，那么我们就应该密切关注此材料的动向，如果某家或少数几家公司拥有这项专利，而且壁垒足够高的话，那么财富就会在行业出现足够多的竞争对手前滚滚流向独享专利或者经常“开咖啡会议”的寡头企业联盟。 现将英国《星期日泰晤士报》8月19日发表的文章——“科学家称气凝胶将是改变世界的材料”，转摘如下：进入21世纪，有一种神奇材料将能使你的房子抵御炸弹爆炸，它还能清除水中的污染物，甚至帮助人们飞上。 这就是气凝胶，世界上最轻的固体之一。它能承受1000公斤炸药的爆炸冲击波，还能隔绝1300摄氏度以上的高温。 科学家正在开发这一材料的各种新用途，从新一代的拍到能帮助人类登陆火星的超级保温太空服。 相比过去发明的神奇材料———如20世纪30年代的酚醛树脂，80年代的碳纤维，以及90年代的硅等———气凝胶的出现又将是一大突破。美国西北大学化学系教授迈尔库里·卡纳齐季斯说：“这真是一种神奇的材料。它是人类已知的密度最低的产品，然而用途却又极其广泛。我认为气凝胶几乎可以应用于任何领域，像过滤被污染的水，隔绝极端温度，甚至制作珠宝首饰等。” 气凝胶又称“冻结的烟雾”，它是从一种硅胶中抽去水分，然后注入二氧化碳等气体制成的。这样的材料能够隔绝极度高温或低温，并吸收石油等污染物。
